2011年投资开局，市场表现可谓跌荡起伏，急涨急跌现象几乎隔日出现!就连机构投资者也大呼“看不懂”。

  市场参与各方的心态受政策调控影响变得越发脆弱，对公募基金而言，过去一个月多少有些痛苦，痛苦不仅因为高估值个股的大幅杀跌，还有始料未及的市场变化令投资抉择再度处于十字路口。

  对于那些仍然守着较高仓位的公募基金而言，如何抉择，恐怕更为痛苦。此外，对于周期股与成长股的选择，基金始终处于两相矛盾的格局，尤其随着通胀因素的不确定性提升，重仓股的任何配置策略似乎都面临两难困境。

  2011年投资开局，基金就遭遇投资难题，基金投资将走向何方，本周《基金周刊》予以关注。

  ⊙本报记者 吴晓婧

  难题一：成长股VS周期股

  从一月份以来的市场运行来看，周期股短期相对抗跌，而成长股则已经面临着估值回归。

  目前基金投资的困境在于，无论是重仓周期股，还是青睐成长股，似乎均处于两相矛盾的格局，尤其随着通胀因素的不确定性提升，重仓股的任何配置策略都面临两难困境。

  就周期股而言，良好的业绩支撑和不利的政策压制，尤其以房地产、金融为最，在经济稳定增长的预期之下，低估值周期股具有较高的价值吸引力，却面临流动性紧缩、地方融资平台清理、房价调控等政策高压。

  就成长股而言，政策红利支持和经济转型的大趋势较为确定，而高风险以及缺乏业绩支撑也使得其估值较难确定，而成长股的投资也较容易引致泡沫。

  “长期而言，成长股依然是投资的主要方向。”上海一合资基金公司基金经理表示，“与同行交流下来，大多数基金经理还是坚定看好大消费与新兴产业板块，其最大的原因在于经济转型。”

  事实上，这一共识在基金操作中已经明显体现出来，其直接表现在于基金对于消费和新兴产业板块的超配。而对于周期股的投资，基金更加倾向于波段操作，即关注周期股的周期性机会。

  大成策略基金经理周建春认为，2011年市场难以出现明显的结构性机会，主要原因是行业前景良好的新兴产业板块整体估值水平过高，存在透支的可能；而传统产业中蓝筹股估值优势明显，但是估值水平受制于流动性也很难大幅提升，预计市场整体呈现震荡走势。坚持看好长期受益于经济结构转型、收入结构变化和人口红利的医药、食品饮料等行业，以及估值合理的新兴产业中的成长型公司。

  不过，不少基金虽然坚守成长股，但对于通胀导致企业成长性受到抑制的风险表示高度关注。例如，天治基金经理秦海燕认为，“小盘股的前期调整，市场的风险基本被释放的较为充分，但是真的会不会因为通胀导致企业的盈利出现下滑，导致盈利预测低于市场预期，从而使现在的低估值仅是个假象的问题，我们认为还有待观察，由于上半年大家关注的重点指标以中短期的为主，所以市场可能还是以震荡为主，我们认为符合产业政策导向，估值水平有吸引的公司仍然值得中长期布局，有些前期超跌的高成长的中小盘个股也是今年绝对收益的布局点。”

  此外，“相对均衡”的行业配置则被更多的基金经理提及。正如诺德的一位基金经理所言，回顾“2010年，我们看到周期股与成长股背道而驰，周期股震荡下行，股价跌入低谷；成长股震荡上行，股价升入云端。展望2011年，我们可能会看到周期与成长交融，周期亦有成长，股价修复性上涨；成长亦有周期，股价阶段性修正。”

  在其看来，周期亦有成长意味着2011年，受益于经济的企稳回升，部分周期行业的业绩增长将有所恢复，其股价或有修复性上涨，譬如地产、银行、高端装备、水泥、建筑施工、基本金属等。成长亦有周期则意味着2010年政策正常化和通胀背景下，抗通胀的消费品和政策重点扶持的新兴产业持续赢得市场关注，估值中枢不断上移，股价持续震荡上行。展望2011年，龙头公司的年报低于预期可能引发“成长股也有周期性”的巨大担忧，其股价或出现阶段性修正，譬如TMT、新能源、节能减排等。

  难题二：择时VS坚守

  市场在2700点一线窄幅震荡，虽然基金加仓、减仓的“腾挪”空间并不大，然而，对于疲软的A股市场而言，波段操作依然成为部分基金首选投资策略。不过，择时历来是把“双刃剑”，踏准了节奏可为投资业绩“锦上添花”，踏错了节奏无疑会面临扩大损失的风险。

  此外，需要主要的是，由于通胀依然承压，2011年整个政策都将继续紧缩，但政策出台的时点与节奏具有较大的不确定性，这无疑会造成部分受政策影响较大的行业短期内的剧烈波动，进而加大基金经理择时的难度。

  1月份短短4周，基金仓位减了又加，这或许在一定程度上表明，基金依然偏好择时，其调仓、换股在一定程度上加大了市场的上下波动。

  具体来看，一月份的前三周，多数基金选择了收缩战线，主动减仓，基金仓位连续三周下移。连续杀跌之后，市场做空动能有所缓解，上周部分基金仓位有所回升。

  从上周影响市场的各因素来看，随着央行减少公开市场操作，以及逆回购促使资金回流，显示偏紧货币政策短期放缓；另一方面，中美会谈新的进展为2011年经济提升信心；受此影响上周股指温和反弹，指数收复2700点。基金仓位动向上，上周基金以稳定持仓为主，平均仓位略有回升，少数基金在大跌过后进行了较为显著的补仓。

  德圣基金研究中心监测，上周以股票为主要投资方向的主动型基金仓位略有回升。可比主动股票基金加权平均仓位为86.23%，相比前周回升0.7%；偏股混合型基金加权平均仓位为81.99%，相比前周回升0.36%；配置混合型基金加权平均仓位72.88%，相比前周下降0.54%。测算期间沪深300指数反弹2.78%，因此有一定的被动增持效应；但扣除被动仓位变化后，仅股票型基金略有主动增持。

  此外，非股票投资方向的其他类型基金上周仓位回补较为明显，尤其是少量投资股票的偏债类基金。其中，偏债混合型基金加权平均仓位23.37%，相比前周回升2.35%；债券型基金加权平均股票仓位11.48%，较前周大幅回升3.25%。

  具体来看，扣除被动仓位变化后，83只基金主动减仓幅度超过2%，占全部测算基金的16%；其中21只基金主动减仓超过5%。另一方面，仓位小幅回补的基金数量上升明显，110只基金主动增仓超2%，占测算基金的21%，其中30只基金主动增仓幅度超过5%。

  德圣基金认为，从目前仓位分布来看，对后市持谨慎乐观态度的基金仍占多数，如市场中主流的大型公司华夏、南方、嘉实、大成、广发等，旗下偏股基金平均仓位均高于或接近重仓；少部分基金公司明显看空市场，如国投瑞银、泰达宏利、招商等旗下部分偏股基金，仓位降至70%或更低水平。

  在业内人士来看，未来一季度，随着紧缩性政策的加强，季末高仓位会随着市场表现的强弱有所改观，但是仓位下调的幅度不会很大。其原因在于，基金对后市经济看法仍未有较大改变，最多仍是出于回避短期风险的需要。另外，从市场现状来看，在经过1月以来的连续弱势下跌之后，基金减仓的成本已大大提高。

  如果基金整体仓位下调的空间有限的话，结构性调整可能会成为多数基金的选择，尤其是在相对抗跌的周期股和未来确定性的高成长股之间的平衡。例如偏向于成长股的基金可能会增加组合中相对抗跌的周期股，而周期股为主的基金，增加确定性的高成长股也会大大提升其阶段性收益。