⊙王大贤

  境外私募股权资本近年来在我国市场发展迅速。外资私募股权资本投资我国企业，有利于改善企业治理结构，充实企业资本金，推进企业海外上市进程。但私募股权资本规模大、隐蔽性强、流动快、监管难度较大，如何有效加强境外私募股权资本跨境流动监测预警，同时又能保证正常私募股权投融资需求，是监管部门亟待解决的问题。

  目前，外资私募股权资本进入我国市场大致有如下几种渠道：或是外国投资者在境外设立私募股权投资基金，投资红筹方式的境外壳公司，以及以境外投资者法人身份并购境内企业；或是外国投资者在境内设立外商投资创业企业，再通过该企业并购境内企业。由于商务部门对设立投资性外商投资企业审核严格，外资私募股权资本较难通过该渠道进入。或以在境内设立投资公司、咨询公司等名义，暗地里从事股权投资。在投资方式上，主要包括增资参股、收购现有股东股权和收购资产等。在具体投向上，主要集中在高科技成长类企业、国家鼓励的新型产业、房地产等高利润行业。

  进入我国市场的外资私募股权实现资本退出的方式，主要有通过提升企业价值将所持股份溢价出售，推动企业上市，通过二级市场逐渐减持退出这样两种。一般私募股权投资更偏向于后者。依照现有规定，以红筹形式境外上市须由商务部和证监会双重批准，并设定了一年的上市期限，外资私募股权资本以红筹模式境外上市退出难度加大。于是，部分外资私募股权资本先向内资企业增资或收购股权，实现内资企业外资化，原内资企业获得资金后在约定时间内再通过股权回购方式收购原私募股权投资基金控制的股权，实现融资的目的，私募股权资本通过投资名义获得类似固定的回报。

  监管永远滞后于市场发展。在快速发展的境外私募股权资本监管上，政策法规建设就比较滞后，目前的监管办法主要是2003年对外贸易经济合作部、外汇管理局等多部门颁布的《外商投资创业投资企业管理规定》，以及2006年发改委等十部委颁布的《创业投资企业管理暂行办法》，不仅不少条款已无法适应新形势，并且只是框架性法规，缺乏配套的操作性环节，在日常监管中存在着诸如基金如何办理结汇、投资划转、清算汇出等问题和空白点。法律法规的不完善，使外资私募股权资本在我国的发展存在诸多不确定性，也使得监管部门对私募股权资本监管缺少充足的法律依据。

  《外商投资行业指导目录》明确列示了限制和禁止外商投资的行业目录。为此，私募股权资本便通过设立一般外商投资企业的方式规避审批，绕开外商产业投资指导的准入限制，实行境内私募基金股权创业投资；同时，这也规避了外汇管理政策。利用境内股权并购方式再投资，以股权投资为名，行外债融资之实，在获取较高贷款回报率的同时，通过采用股权回购方式(假股权真债权)的方法来协助境内企业规避现行外债管理。由于在境内设立投资实体对境外私募股权的要求较高，一些境外私募股权基金便通过借道外资银行或股东贷款的形式将境外资金输入国内，或利用关联交易出让股权撤资，利用关联交易中的股权转让等手段，通过控制转股价格，打通外汇资金流出入通道。

  私募股权资本运作的基本特性是“以退为进，为卖而买”，资产的流动性对其运营至关重要。在国外经过多年发展，已经形成了IPO、柜台交易、产权交易、并购市场、资产证券化和内部市场等无缝链接的资本市场，为私募股权资本发展提供了健全的退出渠道，营造了良好的市场环境。而目前国内的资本市场退出渠道还不够完善，无法满足私募股权基金畅通进出的需求，制约了私募股权资本的发展。

  基于此，笔者提出如下政策建议。

  首先，尽快完善政策法规，增强监管的可操作性。争取在在《基金法》修订中增加有关外资私募股权资本发展及监管的条款，同时，加快完善配套的操作环节，化解私募股权资本监管现行政策法规不协调的问题，使监管操作有法可依。

  其次，加强私募股权资本管理，堵塞监管漏洞。监管部门应在真实性审核管理原则基础上，对私募股权投资资本的设立、使用、投融资的管理、股权并购、海外上市以及退出等设法统一规范，建立私募股权资本跨境流动监测预警体系，在为国内外合法的私募股权投资资本建立通畅、便捷、有序进出渠道的同时，严密防范违法国际资本跨境流动的冲击。

  为完善退出机制，促进私募股权资本合法流动，建议尽快推出全国性的OTC柜台交易系统，加快推出国际板等相关配套措施，丰富和完善私募股权投资的退出途径。鼓励外资私募股权投资资本运作的在岸化，尽力促进我国本土私募股权市场的繁荣。

  （作者系国家外汇管理局山西省分局研究员）