⊙杨 帆

  房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称“REITs”）是一种采取公司或者商业信托形式，通过信托或公司方式汇集投资者资金，再投资于能产生稳定现金流和收益的房地产，并将投资收益分配给投资者的金融产品。早在2004年，央行、银监会、证监会、原建设部、商务部等机构就开始研究筹划在国内推出REITs产品。而眼下复杂的经济环境，或许将对房地产信托投资基金的重启提供新机遇。

  银监会主席助理阎庆民早些时候曾透露，一个范围涵盖全国的信托登记中心有望很快得到国务院的批复在上海设立。这意味着信托登记制度即将兑现，而这或将意味着筹划多年的房地产信托投资基金产品在沉寂许久之后重新启动。

  2007年，银监会曾召集5家信托公司共同起草《信托公司房地产投资信托业务管理办法（草案）》征求意见稿，将REITs定性为“以信托方式组成而主要投资于产生稳定租金收入的成熟房地产项目的集合投资计划”。同时要求房地产信托收益权凭证在全国银行间债券市场发行和交易。这基本搭建了REITs的发行与交易框架，对发起人、受托人、托管人等相关机构给予了明确的定位，已不存在技术问题。

  相比银行间交易的REITs产品，股权化的REITs更被市场所关注，但由证监会研究的可直接证券化，在市场交易的REITs版本，草案至今没有出台，主要原因是信托登记的缺位和相关税收体系的不健全。

  REITs作为一种不动产证券化产品，从交易结构上看，本质就是一种信托法律关系，离不开合格的受托人来持有REITs资产，以达到破产隔离的法律效果；从资产结构上看，REITs以收购物业资产、购买不动产企业相关股权和债权等为主要标的，不动产资产转卖活动十分频繁，但由于缺乏信托财产登记等制度， REITs取得的财产难以真正的破产隔离，无法实现对抗第三人的效力，也不利于维护投资者的合法权益。因此，确立信托登记的权属，是降低REITs交易结构风险的必然要求。

  今年全国建设保障性住房和棚户区改造住房1000万套的任务指标已分解到各省份，中央财政资金也将陆续下拨。据估算，1000万套保障性住房建设所需资金至少在1.4万亿元左右。通常来说，保障房建设所面临的庞大和持续的资金需求主要通过国家财政预算专项资金、地方财政投入、社会资金，包括银行贷款、搭配建设的商品房销售收入等渠道解决。初步估算，在考虑国家及地方政府各种资金来源之后，1000万套保障性住房建设仍有近万亿元的资金缺口，这还未将征地拆迁补偿考虑在内。此外，公共设施配套等费用超出计划的部分也需地方政府负担。同时，由于目前贷款规模收紧，信贷市场供不应求，商业银行为了达到盈利目标，也必然会追逐利润较高的项目，而保障房贷款的回报率难以令人满意，所以银行提供保障性住房建设贷款的兴趣不大。在这种背景下，利用REITs方式引入民间资本参与保障房的建设亦可成为政府的考虑之一。

  在通过利用REITs方式引入民间资本参与保障房的建设同时，可考虑利用REITs这一资产证券化形式，将先期建设完成的保障性住房所产生的收入证券化，为今后的保障性住房建设提供资金。其实，全国人大财经委副主任委员吴晓灵已有过类似的表述。她建议，将有稳定出租收入的物业证券化，通过市场流通带来资金，走保障性住房的资产证券化道路。

  笔者以为，现阶段，推动REITs试点已不缺乏理论上的支持，而关键在于如何制定试点实施规划。把握机遇，加快试点。笔者为此从股权的角度出发，提一些想法。

  其一，建立保障性住房资产并上市融资。保障性住房当然应有一定比例的公租房，政府通过自身筹资建成首批住房，将首批住房及其周边商业地产和停车场打包出售给房地产投资信托基金，上市融资。

  其二，资产管理和运营。房地产投资信托基金享有保障性资产及其周边商业地产和停车场的完整权益，并委托专业机构进行管理和运营，向公租房的租户收取租金。由于公租房商业收益不如商业出租的收益，政府应对公租房资产证券化给予一定补贴。

  其三，房地产投资信托基金上市交易。发行基金募集的资金，可为政府新一轮保障性住房开发提供资金，后续完成的项目在投入使用后，可以打包再次注入。同时，也可以通过投资信托基金的增发再融资，进而实现保障性住房的滚动式开发。

  （作者系北大方正资本控股股份有限公司金融研究院研究员）