⊙农银行业成长股票基金

  基金经理助理 付娟

  我们每天都渴求寻找到高成长却又估值合理的上市公司。影响成长性的因素有很多，其中我们最注重研究的是行业成长空间和竞争格局的变化。

  爆发式增长前夕的朝阳行业是多数人最喜欢的，也是最容易理解的。因为我们经常对新生事物有直观的感受，比如互联网、智能手机等等。巨大的行业空间，即将开启的颠覆式模式，让投资者心动不已。而且这个空间是可以计算出来的，我们用精致的模型去测算，用合理的条件去假设，连续复合高增长的结论让我们更加坚定。然而，去年曾纷纷掘金七大新兴产业的主题投资机会，今年我们看到的只有热情消退后估值的大幅回落，以及最不愿意看到的大面积的盈利不达预期。

  相比行业空间，我更喜欢分析竞争格局。行业成长是未来的，外生的，一个从无到有的行业更是难以预测的；但是竞争格局是现有的，内生的，龙头企业能够掌握主动权的。当然，如果我们能够从更高的角度，准确预测竞争格局的实质性演变，就最有可能获取超额的投资回报。

  空调行业就是一个典型的案例。2005年之前空调爆发式增长，但是利润率一路下滑。之后大量小企业生存艰难而退出，市场份额迅速集中，虽然行业增速有所放缓，但是龙头企业在规模、渠道上形成了强大的竞争力，利润率逐年提高。当竞争力进一步演化成品牌优势，那么就具有了产品的定价能力，产品的溢价能力可以保证更为丰厚的利润率。利润率走出低谷之后，龙头公司也走出了16倍的上涨行情。

  维生素E行业也是一个竞争格局决定利润率的典型案例。也是2005年之前，市场参与者利用低成本抢占市场份额，价格竞争激烈，份额日益稳定和集中在四大龙头手中。当价格战所带来的边际效应越来越弱，甚至难以为继时，竞争关系趋于缓和，提价共赢成为必然。现在龙头公司利润十几倍于5年前，股价也有出色表现。

  我们需要寻找下一个竞争格局正发生实质变化的行业，对于现在尚未处于明显优势的公司，值得关注它每一小步竞争力的积累，而不仅仅把眼光放在行业的成长性。彩电、品牌男装、电子、医疗器械……或许这些行业正在发生竞争格局巨变，正在诞生能够引领行业的龙头公司。