⊙李季先

  中国证监会副主席刘新华在“2011中国金融高峰论坛”上表示，下一阶段，中国证监会将从经济社会发展整体布局出发，强化市场基础性制度建设，按照分步实施、逐步完善原则，继续完善新股发行制度改革，促进形成相互制约，充分博弈，利益均衡的定价机制。

  针对当下新股“三高”问题久拖不决、新股好发但却频频破发、投资者扎身股海赚钱却越来越难、拟上市公司上市前屡屡被曝故意隐瞒重大事实或造假等情况，这番继续完善新股发行制度改革的讲话，非常值得期待。但由于新股发行下一步改革可以预计是在对整个市场回稳整固的情况下，对既有发行保荐模式、审核方式、定价方式的重大系统变革，为提高本轮新股发行改革的针对性、操作性和有效性，从IPO实务角度，笔者认为以下两个基础性问题需优先解决：

  第一、进一步明确主板、中小板和创业板各板块定位和各板块上市资源筛选标准，强化保荐责任，从源头上节约审核资源、提高审核效率。

  目前保荐人和拟上市公司在对待主板、中小板和创业板三个板块的上市选择上比较随意，尤其是在创业板。尽管证监会去年3月的创业板推荐工作指引已明确了创业板市场的功能定位，但无论是拟上市公司，还是负责项目的保荐人都或多或少存在对创业板审核标准认识不清或认识不到位的情形，甚至有个别保荐人在拿捏不定上什么板时，向拟上市公司承诺先报创业板，创业板不行报中小板，如果中小板也不行就报主板的极端情况。

  由于没有明确保荐人推荐板块不当所需承担的法律责任，加上缺乏具体的操作标准，事实上变相鼓励了保荐人等相关市场主体在板块间的投机行为，使审慎推荐变成了一句空话。比如5月18日刚刚过会的赛轮股份，一年半前闯关创业板失败，此次申请主板上市成功，除了将IPO拟发行地改在了上交所、拟募集资金总额较前一次增加了8854万元之外，公司不超过9800万股的股本发行规模，发行后不超过3.78亿股的总股本以及保荐人和主承销商都没有任何改变。

  因此，笔者认为应该从股本规模、发行股份数、行业特性等方面进一步明确主板、中小板和创业板各板块定位和各板块上市资源筛选标准，做好各板块的推荐指引，并在此基础上加重处罚推荐板块明显不当的保荐人，比如规定高额罚款、暂停负有直接责任的保荐代表人一定期限的保荐执业资格、保荐机构不得继续为该拟上市公司提供转板保荐服务等。

  第二、历史沿革审核坚持实质重于形式的原则，注重历史清楚（真实、完整披露），不强求历史清白。

  对于拟上市公司的历史问题，如成立时的出资不实及出资方式有瑕疵、股东财务指标不匹配、股权转让不完全合规等问题，要允许拟上市公司在上市前改制或上市辅导阶段补正。事实上，很多国有企业、民营企业都或多或少因体制原因存在主体资格瑕疵问题，过多强调历史清白，对现在的投资者并没有太多意义，反而会逆向激励一心要上市的公司铤而走险造假或故意隐瞒历史问题，产生新的问题。

  笔者认为，在现阶段新股发行核准制尚不能很快过渡到注册制或备案制的情况下，对待拟上市公司历史沿革等问题，可以借鉴西方成熟市场的做法，强调真实完整披露信息，完全披露风险，可以允许符合前述披露条件的公司带着历史问题上市。当然，允许拟上市公司在披露相关信息后上市的前提条件是，除了充分、真实信息披露（对于有重要历史问题而不披露的仍应坚持一票否决，这是原则问题）外，公司还应在申报IPO材料前补正其历史错误或失误，并如实披露其改正措施及过程，如出资不足，那就该在出资方式、金额、决策及执行程序等流程上改正。（作者系万商天勤律师事务所合伙人）