■东吴证券研究所策略研究组

  上周A股市场继续呈现弱势缩量整理态势，虽然周中沪综指一度上行至半年线以上，但是受限于市场做多信心的匮乏，最终无功而返，沪综指全周大部分时间维持在5日均线附近窄幅震荡。与沪综指微跌不同，受中小板个股止跌反弹的影响，深成指全周微涨0.04个百分点，并且成交量相比前一周有小幅回升。值得注意的是，创业板综指仍然维持在3月下旬以来形成的下行通道中运行，全周跌幅达到3.30%。创业板的低迷虽然对大盘整体运行影响有限，但是也使得场内资金做多的信心与场外投资者的情绪产生了负面的冲击。

  从上周各板块表现来看，上周市场呈现以下主要特征：首先是前期强势板块的补跌。如前期受益于电荒事件影响的公用事业板块整体跌幅较大。而与此形成跷跷板效应的采掘、化工等板块上周则抗跌效应明显。其次，防御性板块市场表现出现分化。从上周市场表现来看，中报预期良好、未来业绩增长较为确定的食品饮料、家用电器等板块表现较好，而受上游成本上升影响的纺织服装板块表现一般。另外，从板块的轮动效应以及热点的持续性来看，盘中各个板块之间没有呈现较好的轮动效应，而且热点的持续性较差，这也间接地说明了目前A股市场弱势运行特征较为明显，市场参与人气较为谨慎。

  随着资本市场制度的逐渐完善，A股市场作为宏观经济的晴雨表效应正在逐渐显现，这也可以从近期市场的走势中初窥端倪。虽然年内第四次上调存款准备金使得市场关于近期央行进一步采用货币紧缩政策的预期减弱，但是随着政策累积效应的逐渐显现，实体经济运行正在逐步减速。根据国家统计局统计数据显示，作为经济周期波动先行指标的M1同比增速出现较大幅度下滑，并且与M2剪刀差呈缩小态势。这也表明目前资金成本的高企，使得部分资金离开实体经济，实体经济运行活性有所下降，经济增速的惯性下滑也成为大概率事件。高企的通胀与房价决定了目前宏观紧缩政策的持续性，但也该看到经济增速的放缓会羁绊管理层进一步采用紧缩政策的节奏。具体到A股市场，也许当下投资者更需要警惕实体经济下行所引致的A股市场“戴维斯双杀”效应。

  如果说政策紧缩的持续存在影响了市场上行的动力，我们认为估值安全边际的存在则限制了A股市场下行的空间。目前主要发达国家估值的市盈率在10-20倍之间，截至上周五，上证A股动态市盈率仅为15.07倍，鉴于2010年国内经济仍取得约10%的增长率，我们认为目前A股估值水平较为合理。整体来看，目前A股市场无论是整体的估值水平，还是其相比国外发达国家，在经历了前期的调整后，已经具备了较好的安全边际。值得注意的是，前期饱受诟病的新股高发市盈率随着市场扩容的加速，也呈现逐级下降趋势。以5月为例，27家新发行的新股平均市盈率为36.5倍，相比4月平均55.6倍的市盈率有较大程度下降。随着估值修复行情的逐渐深入，后期如果中小板与创业板能企稳反弹，A股市场仍然具备较好的上行条件。

  整体来看，短期市场破位下行，后市仍不乐观，投资者仍需谨慎。目前无论是宏观环境还是资金面都决定了现阶段市场做多条件仍不够充分，短期内维持弱势整理概率较大。我们认为现阶段A股市场更多的是一些结构性的机会。因此，对于稳健的投资者而言目前应以持币为主，激进的投资者可以维持半仓左右波段操作，同时降低自己的盈利预期。（CIS）