孙 涤

  接着上期的设问“美国国债要摆脱‘逃废’的命运有何办法”，下一个要问的问题是，美国量化宽松的策略效果如何？不确定；QE3的可能性如何？很可能。

  对于这两个问题，伯南克稍早时候的评述（6月8日）似乎都有了交代：QE2的效果不彰，不如预期的那样；美联储不打算再推行QE3了。然而，伯南克言辞闪烁，回答的语气比2月那次要软弱得多。用伯南克自己的话来讲，货币金融政策不是“一帖灵”，但还是需要采用“宽松的货币政策（accommodative monetary policies）”；而经济的潜能还没得到发挥，恢复比政府预期的要迟缓，还没站稳脚跟，失业率依然高企，楼市低迷，所有的市场中人都得谨慎。

  货币政策的效用有限，尤其在经济衰退、市场信心普遍低迷之际，这有百年来的实证经验可以为证。制造业在好转，但就业尤其是收入可被接受的工作职位未见有明显增加，却是不曾有过的结构性难题：成规模的产能大批转移海外，滞留国内的解聘员工（约1400万）无法有效提升技能来重新取得相应薪酬的附加值高的工作。与2006年相比，这些人的机会少了一半以上。

  伯南克像是美国乃至全球的货币金融巨轮的船长，已两度率队下西洋，“负债逍遥游”规模巨大。QE1是处女航，2008年12月开始，借了1.7万亿美元的债，全数撒了出去。2010年3月返回港来，至少危重病人拖离了崩溃的险情。对此，伯南克去年底评述说，此航“所采取的步骤止住了经济自由落体一般的暴跌，令经济在2009年下半年重又恢复。” 其中包括收购了12500亿美元的按揭担保债券，楼市在QE1结束后也没再度下挫。成绩不错，于是再游一次。

  QE2起航于去年11月12日，预计借6000亿美元的债，结果撒出去5830亿美元，返航日期定在本月底。2月3日伯南克船长对此番航程的评价是相当自负的：“自2009年8月，资本价格攀升明显，资本市场的波动减低，公司债券的息差在收窄，而以通货膨胀指数调整的证券来计量的市场对通货紧缩的补贴也在减少中……”说明通货紧缩问题已不再那么棘手，期间道琼斯工业指数和黄金价格都上涨了25%左右。但同时，经济的年增长率只有2%，低于QE2的预期目标。

  症结在于，失业率高企；银行等金融机构的坏债（主要在房地产的按揭贷款）在持续浮现，清算的压力加大；政府目前每支出的100美元里有40美元以上是靠发债来应付的，而财政赤字规模还在迅速扩大的时候，不依赖印发美钞，又有什么其他应急缓冲办法呢？

  美国朝野一致认为，政府亏空和财赤扩大是个大问题。但是无论在开源还是节流上，他们又很难达成共识。想开源，增加税收或是减少税收补贴，被共和党人无条件抵制；要节流，削减（任何）社会福利项目都会影响选民（主要为民主党票源）的利益，将使社会的和谐面临更严峻挑战。举例来说，用乙醇替代汽油而补贴玉米农场主的计划已被证明得不偿失，而且加剧了全球食品价格上涨势头，但要削减对它的财税补贴，却遭到了共和党的坚决抵制；另一方面，奥巴马责令政府机构撙节开支，两年来竟然找不到任何项目来完成任务。当白宫把这个挠头的事推给共和党议员，他们同样不敢提出哪个具体的项目应该遭到紧缩，恐怕得罪受到影响的那部分选民，流失支持的选票。

  这种尴尬的僵局，促使债信评级的权威机构扬言要降低美国国债的信用等级，而这便成了世人认定QE3之类的措施不得不继续执行的依据。毕竟，宽松的美国国债至少能有效缓冲持续并且不断扩大的联邦亏空，把债务展期推到后代，还能稀释债务，在政治上最可行也最便利。不过同样的手法得换个名目，QE3的名字不会再用了。就像莎士比亚说过的那样，你把玫瑰叫做月季或是蔷薇都无不可，但它们的气味并不因此而改变。

  不敢和不能触动基本面，不得不靠印发国债来推迟危机，并借机稀释债务，长期的结果不外乎美元走弱加上通货膨胀，但审视目前的情况，这些压力似乎并不紧迫。美国的国债在市场上还是很抢手，联邦基金利率还在0.25%的低端，银行资金过于充裕但还是“惜贷”，外国人虽说心存顾忌但还在买美国国债，美元还在流向新兴市场，哄抬那里的资产泡沫……

  总之，伯南克指挥的这条大船还没有到非立即往外戽水就将沉船的险境，就是说，美联储还没有被逼到需要立即收紧的地步。社会的利益、政治的格局、美元作为世界的储备和结算货币的特殊地位，都为推动美国继续实行QE3一类的政策工具提供便利。但是，不因为把玫瑰叫做月季花，玫瑰的功效就会有魔术般的变幻；同样，QE3并不见得比QE2更能见效，倒是不难确定的。

  下期我们拟讨论个人投资者如何应对美国国债的问题。

  （作者系美国加州州立大学（长堤）商学院教授，美国华裔教授学会（南加州）会长）