资本市场对中国经济发展发挥了难以估量的作用，是学习外国先进经验的一个例证。20年沪深股市发展的历程证明，每一次合乎市场规律的制度性改革，都不会造成资金分流。真正的估值都是市场交易的结果，而非平均市盈率的简单比较。即便拿各行业市盈率来细致比较，目前国外老牌资本市场的估值，也未必就低于A股相同的行业。

  ⊙陈宁远

  在有关创设国际板到底会带来哪些风险的争论中，有两个看似来自市场的观点——可能会造成资金分流，加速A股市场下跌； A股估值将会因为国际性公司的来临受到拖累——基本就是误解。

  虽然此时沪深股市的确是在跌，但要说国际板是这轮下跌的罪魁祸首，实难站住脚。因为本轮下跌可追溯到去年一季度末，虽然期间略有反弹，但没有一次反弹高度曾到过去年一季度的高点3306.75点，且一次比一次更低些。

  A股如此萎靡不振，成因是多方面的。但要说国际板会造成资金分流，则所谓股市的资金分流，是指资金离开股市，而不是资金在一个市场选择不同的股票。国际板有了外国公司上市以后，如果资金选择投资外国公司，怎能算股市资金分流？

  资金目前当真在离开股市。4月沪市日均交易量为1451.41亿元，较上月减少了172.6亿元。但这不是股市涨跌的原因，而是股市波动的结果。行情涨了有了赚钱效应，自然就有资金流入；而行情跌了，投资亏损，资金自然就会离开。这才是资金分流的真情，而非多了不同的上市公司才促使资金离去。股价和股票的供应，很难有像实体经济那样的供需关系，必定会出现供应多了价跌，供应少了就涨的现象。这从IPO看最为明显。因为在牛市中IPO越多，资金越追捧；而在熊市里价格明显低廉的IPO，也时常无法顺利发行。

  说到底，对推出国际板造成资金分流的担心，不是担心市场行为，而是对A股某种制度性缺失的恐惧——比如恐惧A股IPO制度会使得国际板的外国公司也来圈钱，成为“国际提款机”。

  只是，与中国资本市场需要对外更大程度的开放一样，我们的IPO制度必须改，早就是基本共识了。若不把IPO的选择权还给市场，国际板甚至难以吸引境外企业。我们完全有理由相信，有了境外公司的参与，沪深股市IPO制度将能得以全面革新，步伐或将比我们预想得更快。

  中国建立资本市场，并对经济发展发挥了难以估量的作用，就是学习外国先进经验的一个例证。20年沪深股市发展的历程证明，每一次合乎市场规律的制度性改革，都不会对股市造成资金分流。股改成功就是最典型的例子。它不仅没有因为巨量的解禁股吓走股市资金，相反却推动了一场特大牛市，史无前例地在股改后的一年里，将沪深A股日交易量推上千亿的数量级别。

  而谈到不靠谱的估值，实际上误解更大。因为估值从来就没有统一标准，真正的估值都是市场交易的结果，而非平均市盈率的简单比较。至于拿各行业市盈率来细致比较，目前国外老牌资本市场给予的估值，也未必一定低于A股相同的行业。

  比如高科技行业。纳斯达克不仅常会给出比A股更高的市盈率，而且还会给暂时没有盈利、在A股根本无法上市的公司IPO。中国目前最好的网络企业，无论“三大”阿里巴巴、腾讯和百度，还是“三小”新浪、搜狐和网易，都无法有 A股市场的估值，因为都没有在A股上市，而在A股也没有可以比较的同类公司。

  即使最为传统的行业，也不存在A股目前的市场估值就一定比国际市场高。比如金融股。传说可能会第一家登陆上海国际板的汇丰银行，其目前在香港市场的市盈率为14倍，比全球市值最大的工行A股的市盈率高出一倍；美国花旗银行市盈率也达12倍。而沪深股市A+H股的11家金融机构，除了中信银行略高外，其余10家股价均倒挂。其中最高的中国平安H股价格竟然是A股1.41倍。

  当然，中石油A股高于H股（H/A为0.83），但中石油有97.67%的A股是在大股东中石油集团手里，这等于是基本锁定的筹码，几乎不在市场上交易。市场上真正交易的只有37.63亿股A股，而H股有多达210亿股在交易，即使算上两地投资偏好的差异，两相比较也很难说哪一个市场给的估值更合理。假如从市盈率的角度说，中石油A股为13.4倍，埃克森美孚美股市盈率为12倍，估值并无太大差别。

  正在追赶世界潮流的中国汽车业，目前A股估值也不比国外同行高多少。比如在次贷危机后如日方中的上海汽车市盈率仅为8.8倍；而美国受到次贷影响最小（未受到破产保护的待遇）的福特汽车市盈率为7.9倍。破产保护后重新上市的通用汽车，现在的股价甚至还低于发行价，其5.1倍的市盈率和上海汽车比较性较差。另一巨头克莱斯勒则还未再度上市。

  说到目前A股蓝筹股估值最低的钢铁业，就更难说估值有压力了。因为美国本土已无宝钢这样的大型钢铁企业，要比，近的只能与韩国浦项制铁、日本的新日铁比，前者在韩国的市盈率为7.1倍，后者在东京的市盈率为16.41倍；而在阿姆斯特丹上市的号称全球最大的钢铁联合体安赛洛米塔尔为卢森堡和印度共有，其市盈率为15倍；中国公认最好的钢铁企业宝钢A股市盈率为8.6倍。

  若只考虑到金融、能源板块在A股指数的权重，前来国际板上市的外国公司若是这些行业里的大公司，则看不出将会对A股造成下跌的影响，因为它们可能会抬高估值中枢而不是降低。

  至于其他行业，要么影响很小，要么中国IPO制度还不足以容纳——比如第一家微博公司Twitter在美国市场已有了很高的估值。 Twitter于今年3月在著名的Sharespost（美国非上市股权私募交易网站）进行了一轮股票拍卖，投资者报出了每股34.50美元的高价，遂使Twitter估值高达77亿美元。但Twitter迄今尚无固定盈利模式，A股市场肯定消化不了。

  （作者系独立财经观察人士，知名财经专栏作者）