⊙申万研究所 桂浩明 ○编辑 杨晓坤

  在股指连续四个交易日下跌后，本周二终于出现了反弹。收盘时，沪市出现了近1%的上涨，深市还站上了5天均线。不过，大家也看到，相对于前期的大幅度下跌来说，时下反弹力度还是很有限的，当月期指合约的贴水交易状况，也从一个侧面说明了这点。

  对于本周二股市所出现的反弹，其实人们都普遍预期到的。通常，股指三连阴以后往往会有反弹，这次是四连阴了，技术上的确有比较明显的反弹要求。特别是在2700点整数关位破位以后，股指几乎是单边下跌，分时走势显示超卖已经相当严重了，此时有反弹是顺理成章的。另外，周一是这次提高准备金率的缴款日，在这之后资金压力会相应小一些，反映在股市上，就是做空能量会有所收敛。再加上近期水灾、保障房建设等事件不少，也给股市提供了某些题材。在没有意外利空出现的情况下，本周股市具备了形成反弹的初步条件。

  但是，必须指出，要出现比较像样的反弹，现在还欠火候。原因很简单，今年以来股市持续低迷，尤其是近两个多月来下跌加速，最主要的原因是资金面不断恶化。尽管提高准备金率等收紧银根的举措，其本身并非针对股市，但是股市不可能不受到其挤出效应的影响。每月一次提高准备金率，客观上使得市场的流动性状况出现了从量变到质变的过程。有分析显示，在准备金率提高到20%以后，实际上流动性宽松局面已经逆转了。只是，由于通胀仍然是处于高位，而且还在继续走高，从控制通胀的角度出发，央行选择了重点使用数量工具的调控手段，持续地大力度回笼货币。这样一来，市场资金自然紧张，并且这种紧张的势头不可避免地波及股市。现在，不少人都提到股市的估值已经很低，这的确也是事实。但问题在于，这种低估值不是刚出现的，也不是只有个别人才看到的，而是一个已经存在了比较长时间的公开现象。既然大家都知道现在的股票很便宜，为什么还是没有人来买，相反倒有很多人要卖呢？原因就在于，整个市场缺钱，哪怕是面对很便宜的股票，也形成不了稳定的、有支付能力的需求。时下，由于资金紧张，市场上的无风险收益率已经相当高了，这个时候人们对投资股票，自然会要求有相应的风险补偿，否则一定会转向其他投资领域。而现实问题是，在资金面收紧的同时，股市本身也存在很多偏利空的因素，尤其是扩容节奏快且扩容方式还呈现多样化的态势，使得投资者很难看到在投资股票时会得到足够的风险补偿，相反还面临较大的不确定性，这样一来，股市自然也就“跌跌不休”了。即便因为各方面的因素，在特定的时点形成了反弹机会，但是这种纯技术的反弹，并不会构成大力度的上涨。毫无疑问，资金面对股市形成了巨大的约束，而这个约束在短期内根本无法解除。周二反弹时成交量放大有限，也从另外一个侧面说明了这点。

  时下有一种观点，认为到了6月中旬，央行还没有进行今年的第三次升息，是否意味着接下去调控力度会有所松动？其实这个问题应该反过来思考：现在负利率这样严重，央行却没有升息，这只能表明出于种种因素的考虑，央行更青睐提高准备金率这一手段。事实上，因为现在市场利率早已经超过银行储蓄利率好几百个基点了，因此相对于升息而言，提高准备金率对市场的影响更大。所以，如果央行不升息，那么无疑会进一步加大其提高准备金率的可能性，所以现在有的投资者希望央行赶快升息（当然最好是非对称性升息），这样一来，可以化解一点对持续调控的担忧，也有利于股市运行。

  总之，在调控预期仍然很强烈的背景下，资金紧张的格局不会改变，反弹当然也走不远。我们说时下的反弹尚欠火候，说的就是这个意思。