——市场的青铜法则系列之二十四

  孙 涤

  探讨美国国债，笔者是以投资人的立场为基点，而且从中国投资者（包括个人和机构）的视角来理解问题的。今天先谈个人和民间机构投资人如何应对，以后再谈中国政府对美国国债的因应之道。于是，下一个问题便是，鉴于美国经济和政策的走势，中国人到底该买进还是卖出美国国债？

  在本系列前两次评述里，笔者的倾向性判断——美国或许会继续施行QE3，虽然不会再用这个名称了；国会将持续提升国债上限，以确保不会“坏债”——是建立在对大势的理解上的。国债问题至大，已不是经济利弊，更非一部分人的利益取向所可涵盖的了。

  美联储主席本·伯南克说他不打算再度使用货币量化宽松措施，只是，即便他信誓旦旦承诺，也已无从采信，因为他必须对之负债的不仅仅是货币政策。美国经济恢复不理想，明年又是大选年，政治和社会的考量将远为重要。即使在经济层面上，孰利孰弊也还是见仁见智。一个证明，是看哪个政党更倾向于控制财政赤字。通常以为，共和党人更坚持政府撙节开支，其实不尽然。议会表决的记录统计数字指明，哪个政党当政，并在参众两院成为多数党，它就倾向于扩大政府预算，并不惜通过超额举债来为之开道。

  具体来说，在小布什的八年总统任期内，参议院曾5次投票提高国债上限，在共和党占多数席位的3次里，共和党和民主党的赞成票数分别为：50:3, 50:2,以及52:0；而在民主党占多数席位的那2次中，共和党和民主党的赞成票数分别为：31:37和27:26。众议院曾有2次投票提高国债上限，共和党均占多数席位，共和党和民主党的赞成票数分别为：212:3和208:0。与此鲜明对照的，是奥巴马当政时，参议院曾有2次票决来提高国债上限，民主党人均占多数席位，共和党和民主党的赞成票数分别为1:59 和0:60。众议院也曾2次投票提高国债上限，也都在民主党占多数席位之时，共和党和民主党的赞成票数则分别为0:218和0:233。

  看到党派在提高国债上限以支持本党执政方面，竟有如此悬殊的差别，难道还有人再幼稚地遐想，政府开支及国债上限的决策只是对人们“经济规律”的认识吗？

  美国国债的问题极为复杂，除了上例披露出来的政治—社会的利益对峙，即便在技术层面，在顶级专家之间，对利益的盘算也是南辕北辙。让我们以美国国债买卖最大的两个巨头的见解和实践为证，他们是R ·里德（Rick Rieder）和B·格罗斯（Bill Gross），分别是黑石公司和PIMCO的首席投资官，分别掌管1.6万亿美元和1.2万亿美元的固定收益资产。里德相当认可QE2的作用，而格罗斯则强烈批评QE2的后果。他们都是拿真金白银来实践自己的理念和判断，而不是客厅清谈，所以格外得到业界和政界重视。

  里德认为，QE2抬升利率的作用即使有也是轻微和逐渐的，虽说市场都不免关注国债的流动性和波动性的影响。在QE1实施之初，国债的回报率曾显著上升，但收尾时却又大幅回落，显示这次的QE2，影响也不会是负面的。里德的影响浩大，在9万亿规模的国债市场中，里德有众多的追随者，而在黑石公司，300至500个交易员更是对里德言听计从。4月下旬，十年期国债的回报率从去年11月的2.64%上升到3.4%时，里德认为，如果十年期国债券继续折价使得回报率达到3.75%，将是进场大买的好时机。

  格罗斯的见解则大相径庭：他说为了投资者的托付和股东的利益，他旗下最大的债券基金“全面回报”（Total Return,管理着2370亿美元的债券）不得不全面出空所持有的国债。格罗斯认为，十年期国债的回报率将继续上升到5%，将要深度折价，届时再买进未迟。格罗斯是个智者，而且直言无忌，其言论和评议都相当深刻，备受世人注意，也为笔者推崇。他在次贷危机爆发之前的策略大奏凯歌，巩固住了他“债券天王”的美誉。

  两位的业绩都很卓越。根据晨星公司的基金评级，里德执掌的债券基金去年的回报率是7.25%， 而格罗斯的则为7.3%， 真正不相伯仲。然而他们的战略取向正相反，说明判断美国国债的近期走向是非常艺术的一种挑战；鹿死谁手在不久即可见分晓，可以成为经典的案例。

  判别他们理念和判断的不同，主要在于两人对货币量化宽松政策措施对通货膨胀和利率的影响。对此，即便美联储自身都未必有把握，执行公开市场操作的纽约联储在公众的敦促下，还是谢绝评论。至于笔者，则倾向于认同格罗斯的判断，尽管眼下的关键指标——十年期国债的回报率，如里德所预期的那样重新回到了3%左右。

  （作者系美国加州州立大学（长堤）商学院教授，美国华裔教授学者学会（南加州）会长）