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交银先锋、交银主题基金经理 史伟
经济政策出现微调的迹象。伴随着物价调控基本达到国家政策目标,以及国际市场的输入性通胀压力明显减轻,财政政策可能率先转为真正的积极。
投资界有一句名言,低估值是投资者的朋友。但是,单一的低估值并不能构成市场上涨的理由,甚至未必能够扭转市场下跌的局面。不过,一旦低估值遇到经济增长回暖、企业盈利增速见底回升,那么上涨就有希望变成大概率事件。
2011年上半年,国家经济政策的核心是控制物价与房价,这个政策导向在一定程度上抑制了经济增长:4月份开始,工业增加值的环比折年率出现明显回落,GDP增长也自二季度开始走软。股市在经济增长走软、通胀走高的环境下,整体估值水平从“基本合理”下跌到“有一定低估”的水平(部分中小股票估值也出现明显收缩,但在此不讨论是否便宜,毕竟市值占比还不高)。
而在食品价格的推动下,6月份通胀出现了同比6%以上的涨幅,创下全年的月度同比增长数据的最高值。不过,我们依然认为,未来在基数作用以及国家综合调控措施显效的结果下,中国国内的通胀水平将逐渐回落。今年四季度的通胀水平有可能在3%至4%之间,2012年上半年通胀水平很可能将进一步回落到3%附近,如果这些情况达成,那么物价调控的水平,基本达到国家政策希望达到的政策目标。
观察国际市场,全球经济的复苏仍然一波三折。目前看,大宗商品价格的走势整体呈现向下压力,这将明显减轻国内的输入性通胀压力。但却明显加大了中国出口及国内经济增长的不确定性。可以说,政策也是经济的内生变量,在通胀可控、增长走软的环境下,经济政策的微调将会发生,我们预计这样的政策导向,将在三季度逐渐明朗,甚至在7月份就可见端倪。
政策的变化首先是,财政政策转为真正积极。此前中央对地方政府的投资项目审批较为严格,而今年上半年的投资项目多数是4万亿的收尾工程,“十二五”的大项目基本没有出台。一旦中央关注增长的导向上升,我们将观察到发改委加速审批“十二五”项目。同时,保障房将进入集中开工期,固定资产投资增速将出现明显的改善。而中央财政在今年1-5月盈余1.3万亿,考虑到全年财政赤字目标为9000亿,下半年中央财政具备超过2万亿的支出腾挪空间。
伴随着“十二五”项目进入实施阶段,尤其是地方保障房建设进入高峰期,货币政策不得不适当配合。预计在7月份的北戴河会议上,中央对货币政策的定调依然是稳健。但是我们观察到,上半年货币信贷政策由松到紧,也是稳健的货币政策,那么下半年由紧到松,也可称为稳健的货币政策。
在政策转向的作用下,经济增长预计在三季度企稳,四季度重新进入到同比增长加速的局面。而低估值的股票市场,将会反映这种经济增长企稳回升的局面,同时我们可以得到结论:6月份的2610点成为全年低点的概率已相对较大了。
然而,去年的场景依然历历在目:7月份政策转向力度较大,导致增长快速回升的同时,通胀出现了明显加速。本轮调控,中央将会吸取去年经验教训,政策转向的力度与时间将会有所不同。增长企稳后的通胀变化情况有待观察,是否出现趋势性上涨还无法定论。