⊙陈波翀

  笔者在讨论8月A股投资策略时提出的“内忧外患，向下寻底”的观点遭到了部分质疑。为答复这些质疑，今天再次把其中的逻辑，深入剖析一下，以求教于诸位。

  客观来讲，市场上总存在一小部分投资者，涨了就欢呼反转，跌了就尖叫探底。策略对他们而言，只不过是预测大盘的结果，押对了就是把握大趋势，押错了就说超越市场预期。实际上，对于大盘的判断，只不过是策略研究的一个环节，而且并非最重要的部分。研究扰动大盘的因素，是为了分析可能的变动趋势，会通过何种路径，如何传导至市场参与者，会把市场带向何方。而最为重要的是，在若干种假设前提下，我们该怎么办？这才是策略研究的核心。

  说8月的市场“内忧外患”，指的是两大经济环境。外部市场，欧债危机方唱罢，美债危机又登台。虽然美国两党的内斗在最后时刻达成协议，联邦政府最终提高了债务上限，但美国国债的评级却首次被下调，美股近期下跌幅度超过1000点，应该是对上述担忧的正常反应。而这是最考验A股的时候。上证综指在7月末下跌了2.49%，表现相对强势，但进入8月后，在外部市场的打击下，支撑点连连失守，创下了年内新低。

  再来看内部经济形势。上半年，全国规模以上工业增加值同比增长14.3%。6月，规模以上工业增加值同比增长15.1%，环比增长1.48%，似乎还不错。但市场纠结的显然不在此，而在于通胀和投资可能的下滑这两点上。上半年最终消费对GDP的贡献率为47.5%，资本形成总额对GDP的贡献率为53.2%，货物和服务进出口对GDP的贡献率为负0.7%，三大需求对经济增长的拉动点数分别是4.6、5.1和负0.1个百分点。可见，一旦投资下滑，对经济增长的负面影响是十分显著的。此前，市场寄希望于1000万套保障性住房，现在又憧憬4万亿规模的水利建设。上半年，固定资产投资（不含农户）124567亿元，同比增长25.6%。从环比看，6月固定资产投资（不含农户）下降1.04%，市场似乎从中嗅到了什么。

  再从基本面看，7月中国经理人市场采购指数（PMI）为50.7%，连续四个月下降，降幅为0.2个百分点。对此，有观点认为，PMI降幅收窄，意味着经济可能触底反弹。似乎也有道理。6月PMI降幅高达1.1个百分点。但不管怎么说，当下经济的疲软是确凿无疑的。

  一些机构投资者在讨论下半年投资策略时，核心逻辑是认为下半年通胀将因翘尾效应而回落，货币政策会放松。但大家实际看到的似乎不是这样，6月CPI增幅高达6.4%，创下年内新高，7月CPI增幅市场也有悲观预期或将升至6.7%，还有一种估计认为8月10日是重要的加息窗口。如果说6月CPI增幅创新高是猪肉的责任，那么7月是糖价上涨，花生涨价，水产品因干旱和夏季休渔上涨，CPI又会有哪些新增的不确定因素呢？至少，目前还看不到太多CPI增幅回落的乐观信号。

  单纯从市场角度出发，若大盘本轮下跌400点，反弹200点，还算强势。如果反弹结束，下跌幅度等长，那么大盘就会跌到2400点附近。从市场情绪来看，成交量萎缩，增量资金进场意愿不足，基金仓位也从高位回落，显示主流机构对后市走势的判断极为谨慎。在上述分析框架下，得出“向下寻底”的结论，依据是比较充分的。

  如果纠结于市场的短期涨跌，就会忽略对趋势的判断。而策略研究，无论如何不能是短期行为。笔者在此再次重申，市场短期无趋势性机会，只要看看两市每日仅千亿出头的成交金额，就知道资金市场的取向了。

  （作者单位：中投证券资产管理部）