■新湖期货研究所 耿嘉磊 （F0273414）

  欧美经济体作为世界金融体系的支柱，其债务问题的扩展给全球带来了很大的冲击与不确定性。受标普下调美国主权信用评级至AA+影响，全球资本市场近期系统性风险急剧释放。股市、大宗商品、金融衍生品以及外汇市场纷纷受其波及大幅下挫。但在全世界警惕美债的同时，欧债问题的演变也值得我们密切留意。

  首先，如果欧债危机全面爆发究竟将形成何种程度的冲击。我们认为危机如果爆发，欧洲银行体系将会首当其冲，其银行资产负债急剧恶化迫使各国政府再次救助，而巨大的窟窿很可能引发政府财政的崩溃，冲击实体经济。据德意志银行估计，若希腊债务重组导致25%的国债价值缩水，欧洲央行的直接损失额度将达到其目前全部资本金的近一半。此外，如信用违约扩散到西班牙和意大利，那违约的主权债务规模将再增加超过1万亿欧元，并殃及德国法国等其他核心国家。与此同时，虚拟经济带来的冲击可能会更甚。据ISDA的估计，欧洲基础金融市场规模和衍生市场规模的比例在1:10至1:25之间。政府主权债务广泛用于构建各种信用衍生品种，因此债务违约带来的负面效应很可能由衍生品市场形成几何倍数的扩大。综合看来，实体与虚拟经济体中的资金同时大规模的逃离将加快欧元区经济二次探底，欧元大幅下挫。伴随经济衰退而来的需求下滑将导致国际大宗商品的集体跳水，尤其是以对经济形势非常敏感的能源与金属为首，而农产品则因为刚性需求和气候因素制约下跌空间有限。

  其次，投资者可能更关注的是欧债危机爆发及蔓延的可能性。因为欧洲各国相互持有债务存在普遍性（如德法英三国就持有“欧洲五国”债务总量的50%左右，同时“欧洲五国”之间也相互持有债务，如西班牙持有葡萄牙大约1/3的债务），所以欧债蔓延的可能性还是比较高的，只要其中任意环节失控都将牵一发而动全身。而至于欧债全面爆发，我们认为短期可能性不高。原因主要有以下几点：

  （一）欧债目前现状相对稳定。之前对于希腊的第二轮援助计划已经起到了稳定作用，希腊国债收益率由前期高位18%回落至了14%-15%之间；爱尔兰的援助将在2013年到期，短期问题不大；而意大利的问题是经济增长缓慢、债务负担重，但没有恶化的迹象；西班牙主要问题是银行呆坏账风险可能引发政府财政危机，但上周其成功标售近35亿欧元的国债让紧张情绪有所缓和。

  （二）欧元区应对态度相对积极。欧洲央行近日放缓了加息的步伐，决定流动性宽松政策再延长6个月，并重返二级市场购买欧元区成员国的国债，前期已经先后购买了爱尔兰与葡萄牙国债，近期再次出手意大利与西班牙国债，使两国国债收益率出现温和下降。同时，贝卢斯科尼也承诺2013年前意大利将消除财政赤字，这也比之前公布的计划提前了一年。

  （三）欧债后续应对手段仍有空间和弹性。欧债问题的关键在于虽然欧元区货币政策相对统一，但各成员国财政政策与政治、经济背景以及利益链的较大差异性对“超主权货币”的调控形成了很大的制约。所以各成员国间要是能形成良性的合作协调，或实行欧央行联合债券计划将能稳定住市场，投资者信心的恢复将为后续发展提供充足的时间与空间。不过在此之前，欧债中期形势仍不容乐观。欧洲央行(ECB)短暂的购买行为不足以支持债市庞大的规模，仍需后续政策的推陈出新，恐慌情绪充分宣泄后，注意力仍将重回到欧元区经济数据上。

  （CIS）