甄选优质指数产品的标准

  汇添富上证基金经理 何仁科

  最近三年来指数类产品呈高速扩张态势。2009年随着A股市场的回暖，指数基金快速增长。2010年，主题、行业和风格指数等基金也相继问世，当年新发指数基金超过历年指数基金发行数目总和，由此2010年被称为“指数基金年”。 2011年，在放松管制的监管思想指导下，指数基金审批通道开辟，这标志着被动投资迎来了全新发展时期。从审批通道开放至今，已有34只指数上报审批。

  面对如此丰富的产品盛宴，那么我们应依什么标准来抉择呢？为此，我们可从国际和国内指数产品发展脉络来剖析。

  从国际指数的产品规模观察，目前国际前十大ETF跟踪的指数有标准普尔500、 MSCI 新兴市场指数、MSCI EAFE指数、罗素2000、MSCI US Broad market 指数和纳斯达克100等。可以发现，这些指数多为宽基指数。而特定窄基Beta的产品其规模则相对落后。

  换个角度，我们从国际著名指数产品供应商的产品路线选择偏好来观察。安硕是全球以及全美最大的ETFs发行商，分析旗下产品，可以发现其产品线策略是优先发行宽基指数产品，包括SP500，罗素2000，罗素1000等，然后发行行业、主题和商品类指数产品特定窄基产品，但是前者的规模明显高于后者。又比如，先锋集团，其ETF产品布局也是先从大中盘开始，然后布局多个行业和主题ETF产品。

  从国内指数基金发展看，情况大致也如此。目前，国内指数基金包括ETF，前十名产品跟踪的指数为沪深300、上证50、深证100和上证180指数。根据最新数据，剔除联接基金，这些指数相关产品占所有指数基金的资产比高达71.25%。可见，国内指数产品的运行规律也与国际市场类似，以有市场代表性的宽基产品为主。

  观察到这三点，一个自然的问题是：国际投资者和国际指数供应商为什么都偏好这些指数，它们有何共同特征？

  通过分析，这些指数通常具有如下特征：一是，广泛的市场代表性。我们可以观察到这些指数多为宽基指数，其指数成份股市值占市场市值比例很高，能很好刻画该市场的变化趋势；二是，行业分布均衡。因为每个行业或多或少带有周期性，而且周期可能会交叉出现，因此，很好的行业均衡性会有效降低行业轮动的风险。同时，行业、主题等指数周期性明显，波动性上升，适合风险承受度高的投资者，其相关投资产品受众相对会较窄。

  探究其更深层次的原因则是，一般来讲，对于具有代表市场的可投资指数，市场代表性越高，行业分布越均衡，其风险调整后收益较高的可能性较高。那么中国A股市场是否也有这样的特性呢？

  我们以深证300指数发布时间2009年11月4日为起点，截至2011年7月21日为分析区间。上海市场以上证50指数和上证180指数为分析对象，深圳市场则是深成指、深证100和深证300。

  那么，这些指数的市场代表性和行业分布如何呢？从市场代表性来看，目前上证50和上证180对上海市场的流通市值覆盖率分别为54.5%和74.5%，深证成指、深证100指数、深证300指数对深圳市场的流通市值覆盖率分别为28%、43%和66%。从行业分布看，上证180的金融、煤炭等行业的权重配置明显低于上证50，而深证300指数的行业权重分布与深市整体最为接近，改善深证100、深证成指中“金融地产”等权重偏高，而“信息技术”等权重偏低的情况。

  我们看看这些指数的收益波动情况。在分析区间，上证50收益率为-13.56%，上证180为-9.64%，两者收益率相差近4个百分点而波动性非常接近，两者波动率分别为23.11%和23.14%。我们再来看看深圳市场的深成指、深证100和深证300，三者的收益率分别为-2.94%、-0.19%和1.70%，而三者波动性也非常接近，在25.5%左右。因此从这些数据看，中国市场并不例外，也具有类似特性。

  我们知道在2007和2009两年，深证100指数产品鲜有主动型股票基金超越。但随着深圳市场的快速扩容和市场结构的完善，指数调整显然不能及时反映这种变化，市场代表性和行业均衡性明显下降。从上述分析推论可知，我们应该倾向选择市场代表性更好，行业分布更加均衡的深圳指数产品，而深圳市场指数产品的快速发展则提供了可行性。