⊙记者 刘伟 ○编辑 朱绍勇

  海通证券日前发布的策略报告认为，中性情景假设下，预计2012年全部A股净利润增速10%，去金融为5%，盈利明显回升拐点出现在3季度。

  报告指出，估值和盈利是股票价格的核心因素，虽然估值的波动领先于盈利，使得股票指数略领先于盈利，但长期来看，估值取决于盈利，尤其是对股指大拐点的判断需要估值和盈利共同作用。因而，报告着眼于这两个方面的讨论，一是测算整体上市公司的2012年盈利增速情况，二是判断2012年盈利拐点在什么时候到来。一般盈利预测有两种方法，一种是自上而下，一种是自下而上。所谓自上而下简单地说就是“借古看今”，即通过历史相似宏观经济周期的比较，结合未来宏观经济的预测推算合理的盈利增速区间；而自下而上则是通过各个行业的盈利预测加权得到整体A股的利润增速情况。该报告自上而下为主，自下而上相验证。

  在确定研究方法后，报告采取自上而下角度，流动性、经济增长、通胀三个宏观因素决定盈利周期，类比过去十年中两个相似的宏观经济背景来预测；自下而上参考相关行研预测。盈利拐点的判断定性上基于盈利周期与宏观经济指标领先滞后关系，定量上根据GDP季度分布预测单季度盈利增速。

  海通证券通过类比过去十年两个盈利增速下滑周期，推算中性情况下2012年全部A股盈利区间为10%。报告采用自上而下方法预测盈利主要是比较了过去十年中2004-2006年与2007-2009年两个盈利增速下滑的周期，发现目前的盈利下滑周期与2007-2009年周期的GDP、工业增加值、货币指标变动更相似，和2004-2006年周期CPI、PPI变动更相似。再结合两个周期盈利下滑幅度对比，推算出中性假设下，2012年全部A股盈利增速约为10%，剔除金融全部A股增速约为5%。

  海通研究所自下而上推算全部A股和去金融全部A股盈利增速分别为14.2%和8.1%。根据自上而下方法推算的数值略高于自上而下方法，主要原因可能是研究员覆盖公司更优质以及盈利下调相对滞后的关系。根据朝阳永续一致预期也得到类似的结论。

  海通证券认为，2012年单季度盈利增速明显回升可能出现在3季度。GDP、工业增加值同步于盈利变动，货币供给M1、M2领先盈利变动2-4季度，CPI、PPI滞后盈利变动1-4个季度。2012年GDP在2-3季度触底，M1、M2最迟在1季度触底，CPI、PPI全年下行趋势，盈利底部可能出现在3季度。这和海通证券预测的中性情景下，单季度盈利增速预测相吻合。2012年1-4季度单季度盈利增速预测分别为-7 %、-5.3%、8%和44%。