⊙申万菱信竞争优势基金基金经理 张鹏

  2011年4季度以来，影响股市的要素出现了一系列新变化，例如经济降速转型已经成为共识、宏观政策开始预调微调、外汇占款连续几个月净下降、养老金等长线机构投资者开始考虑入市等等。对于股市而言，关键要素的变化特别是超预期的变化往往会带来最有价值的指引，值得引起投资者的关注。

  短期来看，宏观政策的变化仍是左右股市走向的主导力量，且有积极变化。其中的关键在于对政策力度和边际上变化的把握。

  2012年稳定压倒一切，国内宏观政策将是相机抉择，因此在宏观增速还未明显回落、CPI还在4％以上的时候就期待大力度政策刺激是不太现实的。但是，未来一段时间，宏观数据中至少有两方面的积极变化值得重视：一是流动性比过去的一个季度宽松，春节错位因素导致1月份信贷大幅低于历史水平，那么同样的原因也会导致2月份信贷明显超过历史同期水平。从部分银行结售汇草根数据来看，1月份很可能一改前几个月外汇占款净下降的局面，流动性改善的趋势基本成立，有利于股市。二是预计CPI从2月份开始将会一年多来首次回落到4％以下的政策合意区间，这不仅会为政策预调微调松开束缚，也为资源品价格调整创造了好的机会，后者将会为相关行业带来一定的机会。

  从更长的一个周期来看，股市的环境正在发生变化：外汇占款持续增长带来的流动性宽松未来将逐步减弱，融资压力、解禁压力则会进一步消耗股市的流动性；政府主动为经济降速转型也会触发上市公司业绩的整体减速和分化；高收益债券的发行也会实质上提高股票投资的机会成本，从而对股市的估值产生新的压力；未来养老金等长线投资者的入市也将有效改变投资者的结构和投资偏好。

  这些中长期的变化也会对投资行为产生一定的影响：虽然成长性投资仍会是市场主流行为，但是价值投资会得到越来越多的重视；成长性投资机会中，投资者对增长质量和持续性的要求会进一步提高，对公司增长的“故事”去伪存真将是投研人员更加重要的工作；投资者风险厌恶程度会提高，对业绩增长率波动较大的行业或公司会要求更大的估值折价；在成长潜力和估值的权衡中，对估值安全边际的重视程度会明显提高。