■东吴证券研究所策略组

  存款准备金的下调并没有为市场做多所用，周一沪深两市高开低走，虽然最终两市均以微张报收，但是多方疲态尽显：自2月15日资金净流入后，两市已经连续三个交易日呈现资金净流出态势，而且从周一全天资金流出分布来看，临近尾盘资金流出呈现加速态势。从板块表现来看，房地产、通用航空等财务杠杆较高的行业明显受到了新增基础货币投放的正面刺激，逆市翻红，但是有色、金融等板块表现较为一般，鉴于这两个板块对于前期市场的“维稳”作用，相关板块的走弱也给后市大盘的运行增添了些许变数。

  根据WIND资讯统计，我们发现自1月6日反弹以来截至2月20日，表现较好的前五大板块无一例外都是此轮下跌（2011年4月18日-2012年1月6日）中下跌幅度比较大的板块，即便是涨幅最小的机械设备板块也有超过15%的涨幅，远超同期沪深300与上证综指9%左右的涨幅。从反弹的逻辑来看，经过深幅下跌后，市场的反弹往往追寻“超跌——低估蓝筹——成长”，从目前的反弹空间与时间来看，我们认为当前的超跌反弹基本已经到位，短期内市场将以消化整理前期获利盘为主，但是从中期来看，鉴于影响市场的有利因素正在逐渐聚集，我们对于后市行情并不悲观。

  首先，从当前宏观经济形势看，世界经济有转暖迹象，不会陷入大幅衰退。美国经济已开始好转，申请失业金人数降至近四年最低。欧元区财政协调正在加强，尤其是中国表态加大参与解决欧债的力度后，欧债危机紧张形势有所缓解。新兴经济体通胀得到一定抑制，向好势头不变。全球市场情绪趋于乐观。

  其次，国内宏观经济并不会出现硬着落。根据东吴证券宏观研究，2012年经济增长中枢将下移，在政策刺激和物价回落的背景下，消费实际增速将有所提高，我国GDP同比增速将由2011年的9.2% 下滑至8.6%左右。虽然经济增速下滑，但宏观经济不会出现硬着陆。诚然，我们并不否认当前中国经济增速仍将维持放缓态势，但是中国经济增长的韧性与内陆地区开发的广阔性将会有效护航中国经济的增长。习近平副主席最近在出席中美经贸合作论坛的开幕式中讲到2012年中国经济将按照稳中求进的总基调，绝不会出现所谓“硬着落”。

  第三，从场内外资金供需来看，几大资金信号均呈现边际改善的特征。长三角票据贴现利率相比年初有明显回落，存款准备金的降低将会有利于进一步改善民间“实际利率”。从银行层面来看，根据此前中央今年货币投放14%的增长速度，全年预计新增贷款8万亿左右，考虑到贷款投放的季节分布特征，我们认为一季度的后半程贷投放将会呈现加速态势。

  另外，存准利率降低所带来的新增基础货币投放将会对冲银行业前期表外业务管理的负面效果，并能缓解近期部分银行存贷比偏高的问题，加之3、4月份是年内资金活跃度较高的月份，因此这一阶段资金面的供给仍将维持边际改善的特征。

  整体来看，我们认为资金的边际改善以及近期市场反弹带来的财富效应将会有利于消化市场的悲观预期，积极因素的逐渐积聚将会进一步凸显低估蓝筹的投资价值。从投资的品种来看，处于经济下行阶段时，收益与成长比较稳健的板块往往获得市场的青睐，结合估值与业绩的匹配角度，我们认为蓝筹股的调整相对较为充分，中长期战略配置价值正在逐步显现，市场主要的风险点集中于前期过度包装与过度炒作的中小板与创业板。

  （CIS）