比尔·格罗斯

  太平洋资产管理公司投资总监

  在过去30年中，一个进取风格的美联储和他的全球同行的做法是印刷货币，降低利率和推动一个虚假的货币财富心态。但在去杠杆化时代，成功的投资除了必须的进攻技巧外需要更多额外的防御技术。

  我们PIMCO进行战略防御的计划是：充分认识到零利率政策的局限性，充分认识到全球金融市场的系统性债务风险。接受目前“金融压抑”的政策现实，同时在可能的情况下尽量避免他的影响。对于我们来说，在投资时更多强调基本面的重要性是相对安全的策略，同时，我们也在保守的投资上寻求一些阿尔法的可能性。

  据说，超级碗比赛 （美式足球总决赛）冠军总是防守型的队伍 。但总有些明星能够证明，相反的结论也可能存在。在比赛的最后2分钟，明星球员赢得了罚球机会，并在最后一刻把球贴着球门线射过，赢得比赛。

  但是，事实证明，确实更大概率上，冠军来自于防守型队伍，他们相比进攻型团队有着更好的获胜概率。当然，进攻者有机会获得更多的球迷追捧和姑娘的青睐。

  这样的进攻和防守，对我们投资来说，是一个完美的比喻。进攻的冒险者在市场历来总是占据了头条新闻，他（或她）被誉为有神奇能力进行投资，并赢得了客户（有姑娘也有小伙）芳心。除了罕见的例外，史蒂夫·乔布斯和比尔盖茨。

  然而，从20世纪80年代以来，这个行业的赚钱秘密其实一直就是——“大量的、长期的、持续的借别人的钱。”因为，过去几十年这个市场实际上是在飞快的上涨，而借钱放大杠杆是扩大盈利的最好方案。

  这个行业内确实有一些特别的天才，使得他们的胜率能够达到令人的惊异的地步。但更多的时候，那些能够更快冲线（更高业绩）的人不过是因为杠杆太多。其实，许多投资者的胜率不过超过他们去赌场下注的反馈结果。

  但不可否认，在过去30年里，利用银行疯狂铸造货币这一情景，这个市场中的很多人赚到了钱。屈指算下，这个市场的收益率，是从1981高得离谱的15%的美国长期国债收益率，从20%的顶级公司债收益率，从实业地产相关固定收益产品稳定回报率超过8%的起点开始逐年下降的。

  此后30年中，我们所见的是市场的利率，不断地波动向下。直到最近终于接近到近乎为零的地步。长期而惊人的低利率造就了很多“奇迹”，比如在2007年前，房地产价格看似可以无休止的上涨。债券基金的净值也在不断扩大，股票的市盈率看似可以无穷上涨，黑天鹅永远也不会冒头。书店里，诸如《股票长期投资秘诀》或《道指36000》这样名字的著作，往往赢得了公众的喜欢。而他们背后的荒唐的逻辑失误则无人关注。

  伴随着货币的发行，谁也说不清，这些资产上涨到底是因为投资经理的先见之明，还是美联储的无限制发行导致的结果。虚假的货币财富的幻觉，仿佛是一台永动机。“泡沫，冲洗——泡沫，冲洗”提升着这个资产市场的估值。尤其是保罗沃克尔（以严厉货币政策为名）离开美联储的位子以后，这样的神奇魔咒吹了整个市场30年。

  但是，利率降低中就是有底的，当利率降到不能再降。货币政策不仅开始无法有效作为于提高产量上，而且在股票市盈率和房产价格上的刺激也趋于无形。同时，这样的开始毒害财政，并降低制造业的产量。当低利率政策不再是促进资本投资、而只是刺激投资者不断通过金融工具放大投资的时候，防御的时代终于到来了。

  对于我们来说，注重防御的关键是，第一点，识别货币利率的下降趋势和相应的持续时间。第二点，认识并适应零利率的市场结构和他的限制性。准确识别全球金融市场存在的可能的债务风险。第三点，接受金融压抑政策的现实，并在可能的时候尽量避免他们的影响。

  相应的方法是，通过强调收入为主，同时兼顾资本收益的态度确立整体组合，有效审慎地利用金融衍生品保护我们的头寸。从上自下的配置寻找可能存在的阿尔法。对于交易员来说，听到我们大声说进攻的机会将很渺茫，我们的目的知识一个，在这个风险的世界里，尽量防御，持续防御。