中国资本市场再进化

  ——谈养老金入市

  邱思甥

  新股快速扩容压抑了沪深股市，一直是批评市场建设缺憾的主要论点之一。但过去十年新股上市加上再融资总额占整体货币供给比例基本低于1%：最高是2007年的1.69%,而2010、2011年分别只有0.76%、0.38%，这说明新股扩容更多还是影响了对市场的信心，要说因为抽干市场流动性而造成股市下跌，则言过其实。中国资本市场仍属成长阶段, 鼓励企业上市可有效刺激企业创新，个人猜测这也是证监会承诺将进一步改革新股发行审核、定价制度，却从不提降低新股上市速度的主要原因。

  对严厉批评沪深股市重融资、轻投资的股民而言，不能忘记的是，他们自身也是促成这种倾向的力量之一。一个客观事实是，二级市场的价差交易才是大部分股民真正关心的收益来源。因为总想尽可能多地获得这种差价，所以不能不接受高市盈率的新股发行。

  2011年12月13日，上证A股收盘指数回到了2001年6月的水平。近几年几支重量级新股发行的失败，更重重打击了投资者长期持股的信心。事实上，若以上证市值论，2001年市值为4.8万亿，2011年为15万亿，即使扣除掉十年来新股融资的2.46万亿，过去十年的投资回报率也接近2倍。相较于2002年以来平均一年期定存利率2.54%，十年指数远远跑赢了定存。

  去年初双汇瘦肉精事件发生后，公司市值缩水144亿，169支基金卷入其中；年底的重庆啤酒更让资产管理业颜面无光，一时之间市场上对机构法人专业水准的质疑声此起彼伏，但这归根结底还在于A股市场特殊的结构。数据统计显示，目前A股市场的机构投资者规模明显偏小，整个市场中自然人交易量占85%左右，而欧美等先进市场中机构投资者占有的市值达70%左右。去年，我国公募基金规模缩水至2.1万亿，仅约占市值的10%，社保基金、企业年金等长期资金的市值占比目前不到5%。机构法人的资金规模偏小，市场上专业的投资气候尚未形成。在这样的情形下，若养老金委托机构投资入市，则不但能引导长期投资，替代目前投资者短线进出的价差交易观念，也可让换手率进一步降低，增加A股长期投资的魅力。

  美国自1978年开始逐步推行401K计划以来，其养老金的资产规模与股市形成良性循环下的迅猛增长，成为美国1978至2000年长达22年大牛市的有力推手。道指从1980年的2000点升至2000年的11000点，足足涨了5倍，若加计分红再投资，则报酬率远不止于此。对此，各方说法不一，有人说是温和的通胀成功开启了全球经济的繁荣，也有人将之归功于前苏联与美国在上世纪80年代末后冷战时期带来的和平红利，更有人说是1946年至1964年战后婴儿潮成长后带领美国经济进入了消费时代。但不可否认的是，经济体的发达带来了资本市场的发达，而发达的资本市场又将进一步支持经济繁荣。

  从这个角度看今天的中国经济，其内涵相较于1980年的美国相去仍甚远。美国1980年整体GDP产出为2.8万亿美元，调整通胀因素后约相当于2011年中国的6万亿美元。但美国1980年人均收入1万美元，而中国目前仅4000美元，实质购买力约为四分之一，中国的经济发展在经济总量或经济结构、收入分配上仍有漫长的挑战。从人口结构看，目前老龄化速度超过预期，中国社会可能未富先老。若民众对未来无信心，目前高达50%的储蓄率可能无法释放，更无法转化成未来的消费动能。不远的20年后，中国经济将告别依赖人口红利所带来的各种利好，投资和出口不再是拉动经济增长的主力，产业升级、经济结构转型将是关注焦点。

  思考如何发展中国的资本市场，应从这个背景出发。如能进一步加强发挥股市的融资功能，支持实业发展，即使经济增速有减缓，在庞大内需做后盾的情况下也可继续保有高速增长前景。对中小型企业而言，股市不但拓宽其融资渠道，让创业者有所回报，更进一步鼓励创新精神；对大型公司来说，拥有持股的机构法人将发挥监督功能，深化产品发展并促进产业升级；对个人而言，养老金入市，亦可让全民共享经济发展果实，分享企业获利，藏富于民，缩小贫富分化。

  放眼来看，中国经济增长今年面临内外因素的交相夹击，目前货币供给总量85万亿，相较于货币供给增速，沪深股市高速扩容与再融资的压力影响其实有限，而资金集中在房产及银行理财产品导致流动性分配不均才是隐忧。房地产调控仍将继续，去年火爆的理财产品收益率在两次调降存款准备金率后也开始回落，资金回流股市将是大概率事件。因此，此刻若能适时引导养老金入市，培养长期持有、专业投资的观念，将大幅提高中国资本市场再进化的步伐。

  （作者系国际理财规划顾问CFP，证券分析师CSIA）