⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  随着季末来临，主导A股行情的基本面、资金面、政策面均进入僵持阶段，行情也自然步入僵持格局。表现在具体行情中，受基本面主导的蓝筹股响应程度不够，受流动性主导的中小市值股锐气在弱化，受市场情绪主导的政策性主题股活力在减弱。

  1-2月份经济数据显示，工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额、对外贸易等核心数据均处于显性下降状态。更主要的是，反映未来经济景气活力的制造业投资增速、企业与消费者信心指数均显性下降，房地产新开工持续走低已成必然趋势。1-2月份新增信贷低于预期的实质并不在于监管标准约束下的供给减少，更主要的因素，一是基于经济景气预期不高，企业纷纷压缩新增产能与库存需求，进而导致贷款的有效需求减少；二是经济景气度下行促使银行风险厌恶增加，信贷项目安全边际标准的提高使得可贷项目减少。货币有效需求下降、制造业投资快速下滑、CPI代表的价格水平也呈回落状态，综合显示出经济基本面正处于显性下行阶段，并且还处于“找底”过程中，一季度可能还难以构筑新的经济底。

  进入季末，在经济景气度显性下行态势下，上市公司一季度经营情况已经开始浮现。正常情况下，一季度非金融企业的业绩增速整体可能会出现同比负增长。年初以来，2012年上市公司一致性盈利预期一直处于下调过程中，但还只下调了6%左右的幅度，目前2012年上市公司一致性盈利预期仍有16%，显然还未修正到位。因此，在一季度经济数据与公司一季报披露期的4月份，市场可能会面临一次经济数据显性下降、公司盈利预期显性下调的“数据冲击波”。目前阶段，已经有必要防范相当多公司一季报业绩“变脸”的风险。

  年初以来，市场流动性环境有所改善，主要是基于政策放松的预期，以及年度结算周期完毕后各类社会资本在缺乏投资渠道形势下形成的溢出效应。到目前为止，政策尚未真正放松，虽然下调了一次存准率，但更多是为了对冲外汇占款的减少。同时，今年14%货币供应的增速目标、房地产调控不放松等也制约了政策放松的空间。在经济增速目标从8%下调至7.5%、通胀压力相对减弱之后，政策“两难”的难度已经低了很多，意味着今年的宏调政策既不会显著放松“保增长”，也不会再次紧缩“控通胀”。因此，两会之后、政府换届之前的政策环境还不会有较大变化，后续市场关于政策放松的预期将会逐渐弱化。

  虽然年初以来的市场流动性环境有所好转，但在行情反弹至2400点以上后，产业资本减持的规模骤然增加，3月初至今的净减持规模已经超过50亿，结合新股IPO，对有所好转的市场流动性开始起到对冲作用，这是行情反弹至2400点以上开始停滞的原因之一。从大的环境来看，由于实体经济缺乏有效需求，导致大量资金滞留在银行间市场，进而促使Shibor等利率持续走低，给市场造成了“宽松”的误导，事实上的流动性环境远未到宽松的程度。同时，这种“宽松”的假象又约束了政策放松的进度与程度。由于2-3季度是传统的生产旺季，部分资金会季节性回流实体经济，结合房地产信托偿付高峰期的来临，整个流动性形势充其量是个“中性”趋势，难以达到“宽松”的市场预期。

  目前的A股，在“经济左侧探底，行情右侧反弹”之间已形成僵持局面。由于基本面疲弱，流动性虽有改善但达不到充裕的程度，加上政策预期不清，市场稍有风吹草动即会引发震荡。我们认为，这种僵持中震荡的局面仍会持续较长时间，行情再次形成波段性或趋势性反弹的时机是：1、一季度经济与公司盈利数据释放，使行情继去年10月份汇金增持四大行形成“政策底”、年初流动性枯竭期结束形成“市场底”之后，再形成一个“盈利底”；2、目前市场已经开始期待本轮经济下行后的弱复苏周期，但何时能步入弱复苏？弱复苏的主要驱动力是哪些？目前都还比较模糊。因此，行情再次启动波段性或趋势性反弹，需要等待这些预期不断明朗。

  年初以来的反弹名义上是“估值修复”，但在行情的实际表现中，弹幅较大的反而是哪些估值本身偏高的行业板块与公司，这与年报题材、“两会”概念的影响有关，也与低估值行业板块在调结构背景下增长预期显著下降有关。因此，从行情结构来看，低估值行业板块有安全边际，但缺乏行情弹性；由于一季报的压力正在逐步增强，那些年初以来因题材或概念得到大幅炒作的个股、以“超跌反弹”名义出现但缺乏基本面支持个股的风险正在增大。综合来看，在较长一段时间内，行情整体还缺乏再次上行的动力，同时，避免一季报风险是当前投资策略的第一要务。