——对建设统一监管的场外交易市场的思考之八

  ⊙周 到

  在境内场外交易市场，虽然针对股份报价转让系统挂牌等环节，既不强制要求发行人聘请律师事务所，也不强制要求发行人聘请有证券服务业务资格的资产评估机构和会计师事务所，但事实上聘请具备条件的证券服务机构，已是发行人的通行做法。

  从发行人接受主办券商提出的聘请证券服务机构的建议，到发行人聘请证券服务机构的制度化，是化解场外交易市场项目风险的由软到硬手段的变化。目前，主办券商集证券经营机构和监管机构于一身，在接受挂牌申请、安排证券挂牌时，更需要有很强的自律性。所以，提倡发行人自主选择证券服务机构，有利于证券中介机构之间的相互制衡，防范风险。强制发行人聘请符合《律师事务所从事证券法律业务管理办法》规定条件的律师事务所和有证券服务业务资格的其他证券服务机构，有利于提高项目质量。目前，主办券商从事股份报价转让系统一级市场业务时，注册会计师、律师等往往成为项目负责人甚至部门负责人。这与交易所市场的通行做法截然不同，不仅无法最大限度发挥会计师事务所、律师事务所等服务机构的作用，反而淡化了证券公司的行业分析等优势。对此，笔者认为很有必要通过制度约束，让证券服务机构的服务进一步到位。

  还需要提出的是，现行的行业分析师资格制度，并不有利于场外交易市场业务的开展。根据证券业协会《发布证券研究报告暂行规定》、《主办券商推荐中关村科技园区非上市股份有限公司股份进入证券公司代办股份转让系统挂牌业务规则》，主办券商从事场外交易市场业务的部门，需要向研究部门或者子公司借调能够并已发布过相关行业研究报告的行业分析师，参与项目小组。这是针对证券公司跨部门业务合作的唯一强制性要求。而证券业协会《证券公司信息隔离墙制度指引》又规定：“跨墙人员在跨墙活动结束且获取的敏感信息已公开或者不再具有重大影响后方可回墙。” 一个项目历时若干年，在场外交易市场并非少数，因此，执行相关规定就很不容易。如果主办券商从事场外交易市场业务部门的人员也能取得证券投资咨询执业资格，并严格限定其只在场外交易市场一级市场业务中使用证券投资咨询执业资格，可能更有利于证券公司防火墙制度的建设。

  柜台交易主要由风险偏好者参与。鉴于我国投资者数量庞大，构成复杂，与其一味提高投资者进入场外交易市场的门槛，不如堵疏结合，在制度设计上要求对挂牌证券作比上市证券更为充分的风险揭示。场外交易市场的发行人，在强制要求下，涉及证券挂牌、发行、资产重组等事项，可自愿聘请证券中介机构。这种强制要求与信息披露的强制要求精神相一致。这有利于中国特色的场外交易市场的建设和发展。

  通常说来，挂牌证券发行人在场外交易市场获得的利益，要比上市证券发行人小。这就决定了挂牌证券发行人的信息披露要求会比上市证券发行人低。因此，针对区域市场板、退市板等层次较低的柜台交易，证券中介机构可借鉴台湾地区的某些做法，简化一部分工作。如，证券经营机构可填写重要事项查核表等，以取代尽职调查报告。律师事务所可填写公开披露事项检查表等，会计师事务所可填写资金管理情形检查表等。当然，文件编制的简化，并不意味着证券服务内容的实质性减少。

  柜台交易信息披露内容少，但挂牌证券发行人和证券中介机构的风险提示不能逐级减少。这方面，已有一些好的做法。比如，由主办券商就代办股份转让系统挂牌公司公布的年度报告发布分析报告等。这不会明显增加发行人的成本。证券中介机构就证券挂牌、发行、发行人资产重组等事项发表公开的意见时，揭示风险的尺度丝毫不能放宽。尤其是针对信息披露内容相应减少所蕴藏的风险，更应当充分揭示。至于挂牌公司不履行信息披露义务，证券中介机构则揭示终止挂牌或转到最低层次市场挂牌的风险。这样的制度安排，有利于证券中介机构健全激励约束机制，提高创新能力和风险控制水平，有利于场外交易市场发挥为经济发展服务的作用。

  不可否认，由于场外交易市场项目规模小、收费低廉等原因，证券中介机构投入的精力，无法与交易所市场项目接近，但场外交易市场的风险要比交易所市场更大，而证券中介机构依旧愿意为场外交易市场项目竞争。因此，监管部门对证券中介机构的监管，要与场外交易市场业务相结合，政策要推动证券中介机构重视场外交易市场业务。对场外交易市场业务量大、风险把控严格的证券中介机构，应有政策倾斜。

  （作者系西南证券场外交易市场部高级执行董事、总经理）