⊙国泰君安证券公司

  展望下半年，随着通胀压力降低，维持经济的稳定和结构转型成为首要任务。经济如能在转型中重新塑造新的增长动力，稳步提升，那么股市将孕育中长期的投资机会。对短期股票投资来讲，我们需要关注两件事情：第一，经济转型中会发生哪些现象，出现哪些问题，如何深刻把握背后的经济实质；第二，经济转型对股市影响的逻辑和如何把握转型带来的投资机会。

  从2008年底应对金融危机保增长，到2010年下半年抑制通胀，再到今年稳增长和结构调整，中国经济进入了一轮中长期新增长动力的塑造阶段。我们看到年初以来财政政策以结构性减税为主，将资金留给企业和个人，提高经济主体资源配置地位；货币政策以稳步推进利率市场化为主，推动金融企业的产品和价格竞争，释放经济增长活力。对外经济也进入了人民币国际化和汇率波动自由化的深化阶段，对外经济关系进一步开放。

  另一方面，我们看到今年以来经济数据表现出几个新特征：M1增速持续低位、工业增加值增速下滑、经济增速明显回落，伴随这一过程我们发现房地产销量却平稳回升，房价在上海、北京等地略有回升。工业企业投资意愿降低和利润下滑并没有明显地影响到居民收入预期和消费倾向。这些表象都是与以前的经济周期特征不同的，当人口红利不再，经济的增速回落并不会造成就业压力，居民的收入预期稳定，消费升级带动第三产业发展需要大量的劳动者，经济自身进入了充分就业带动的消费主导期，这一阶段也被称为经济增长的“白银时代”。这一阶段政府在充分释放经济活力的同时，逐步提高民众的福利水平，保持社会分配公平，就可大体保证经济的稳定。

  从工业角度讲，由于人口红利的消失，中国在国际分工中的低劳动力成本时代将过去，城市化和工业化从过去的加速期进入平稳增长期，工业面临着需求增速回落和成本推动的结构转型，整体投资意愿降低，企业的活期存款需求减少，M1增速下一个台阶，部分产能过剩行业进行产业整合和产品升级。企业盈利增速也进入了一个缓慢增长阶段，但这一阶段的产业整合并不会带来大量的企业倒闭和失业增加，产业的整合是一个资产负债表的收缩，而不是企业破产。主要是由于前阶段经济增长中，各个企业都获得了大量盈利，企业的关闭只是资产收缩而不是破产倒闭。所以政府也可以放心地让企业自主选择新的投资方向和经营规模。

  我们认为，转型期中经济具有充分就业带动的良性增长基础，工业企业适应成本和需求变化调整的投资低速增长并不影响经济大局，中国将进入稳定增长时期。就股市来讲，我们并不认为转型期可能出现的阵痛会造成股市的持久低迷，由于转型期消费增长的稳定性，股市具备小牛市格局的基础。就下半年来讲，我们认为随着稳增长政策力度的加大，经济会逐步找到稳定增长的基点，股市会延续上半年小牛市格局，更上一层楼。从投资逻辑看我们关注以下几个方面：

  第一，利率市场化的进程会进一步加速，一个是居民的通胀预期仍然较为强烈，利率市场化下能够跑赢通胀的金融创新产品将会继续扩大规模；另一方面贷款端利率市场化加速将提高金融企业的自主定价权，直接融资的比例将快速提升。这样，非银行金融企业将获得第二次发展机遇。

  第二，随着稳增长政策推出，投资相关行业将止住下滑态势，行业龙头公司将进行整合和产品研发创新，将逐步出现一些投资机会。我们推荐高铁、城轨投资相关公司、工程机械。

  第三，随着房地产中长期政策的日渐清晰，房地产的预期将更加稳定，需求将进一步回升，我们继续坚持去年三季度以来对房地产的推荐。

  第四，就经济转型来讲，大部分行业进入了大型化阶段，规模效益特别明显，我们认为蓝筹股的投资价值越来越明显。

  第五，消费的稳定增长是经济稳定的重要表现，随着稳增长政策推出，下半年消费类股票也将迎来估值切换的行情，我们重点推荐食品饮料和医药。