⊙山东神光金融研究所所长 刘海杰

  基本结论:三季度经济将逐步着陆企稳，通胀也将回到低水平，为了确保经济保持增长弹性，积极的财政政策和灵活货币政策将继续发挥作用，在经济与政策的博弈中，政策将重新占主导地位。在此期间，受益于政策红利的新兴产业表现依然会比较突出，而周期股去库存的过程中对应短期估值修复机会。在新一轮货币放松之前，可利用现货与期指对冲策略作阿尔法投资，货币政策放松后，可重点把握周期修复和新兴成长股的波段机会，重点作贝塔投资。

  经济见底通胀回落

  2012年1-5月份的宏观数据，总体反映出这样一个现状：增长数据开始止跌，通胀继续回落，货币宽松趋势形成。

  从增长数据看：5月进出口数据超预期的好，月度出口增15.3%，上月为4.9%，月度进口为12.7%，上月为0.3%，内外需出现了大幅好转。其他一些数据比如工业增加值、投资、消费等不太差，其中工业增加值开始反弹，投资逐步企稳，消费还是没起色。

  从通胀数据看：5月CPI同比上涨3%，比前月回落0.4个百分点；PPI同比下降-1.4%，比前月回落0.7个百分点。中国通胀已处于正常水平，我们估计今年CPI低值在2.0%左右，PPI在-2.0%左右，均有可能在6月数据中出现，即6月份通胀数据将见底。

  从货币供应及信贷增长看：M1M2同比分别增长3.5%和13.2%，基本可以确认向上拐点形成。新增信贷达到8000亿水平，6月8日利率非对称调整后，银行信贷政策出现积极变化，即收储积极性提高，放贷的意愿也开始增强，估计6月银行新增信贷将接近1万亿元。我们认为，当前货币政策逐步形成了这样一条轨迹：先降准（银行流动性增加，可提供贷款基数增加）——后降息（实体经济愿意低利率借款，银行存贷比考核需要补充流动性）——再降准——再降息。我们判断三季度，降准与降息的政策组合拳还将继续打出，实体经济流动性将得到保障，从而确认经济最终见底。

  微观层面特别是上市公司业绩则有望在三季度改善，二季度企业业绩可能是个低拐点，估值底有望出现。

  热点仍是新兴与成长

  1、上半年热点炒作三条主线

  一是以房地产、证券为代表的估值修复。二是，酒饮料为代表的成长型驱动。三是以七大战略新兴产业股为代表的题材+成长性炒作。综合上半年的市场热点表现，我们认为与改革的推进密不可分，利率市场化改革以及温州金融试点改革，给保险、券商、期货、类金融股带来了大波段上涨机会；新36条推出，搞活了民间资本，使得政府推行的七大战略新兴产业得到了民营资本的垂青。

  2、下半年市场机会还是结构性的

  一方面，经济企稳但缺乏增长的活力，诸多周期性行业景气度不会立刻转折，而只有政策持续放松后，去库存或带来阶段性上涨机会。这个情形和今年二季度类似，即国家加大重点项目开工，各地方开始稳定投资举措出台前后，以水泥、机械、汽车、家电、房地产为代表的周期类个股出现了阶段性上涨。而由于诸多行业严重的产能过剩，所以这种去库存只能带来阶段性上涨，而非趋势性的。相对于上半年地产、有色等行业热点，三季度我们倾向于金融、航空、港口、农业、计算机、通讯设备、文化传媒、旅游等行业的结构性机会更突出。

  另一方面，从政策红利释放角度看，占优的依然是新兴产业，但部分新兴产业未来增速会放缓，比如风电核电等新能源、智能电网、高铁等。我们判断，三季度战略新兴产业类公司仍是市场热点的主流，但板块之间的分化会比较明显。政策红利最大的节能环保、三网合一、传媒、物联网、生物医药、生物农业等或有不错表现。

  最后，从指数及板块整体表现方面，我们倾向于中小板、创业板个股机会好于主板权重股群体。我们的数据统计显示，7、8、9三个月份，A股限售股解禁额达到3000亿元左右，其中中大盘股占六成以上，而中小板、创业板解禁比例略少，股价面临的减持压力相对也较小。值得注意的是，四季度情况正好相反，小盘股限售股解禁压力很大。

  两种策略反复切换

  我们认为三季度，阿尔法策略和贝塔策略可以交替使用。能够看清楚趋势的时候作贝塔，看不清趋势的时候作阿尔法。

  1、阿尔法策略

  该策略主要思路是买进股票作组合，做空股指期货，达到对冲风险目的。我们认为，该策略比较适合震荡趋势。在震荡趋势中，选时的难度非常大，通过对冲交易的话，当指数期货跌幅大于现货时，或者现货涨幅大于指数期货时，都可以获得超额收益。三季度该策略依然有效，需要注意的是，不同的选股策略，对应的阿法策略的结果是绝对不一样的，所以，选股策略依然是核心。三季度如果要作阿尔法策略，我们倾向于构建行业成长股组合、中小盘价值成长股组合，以及新兴产业细分龙头股组合，并与期指进行对冲。

  2、贝塔策略

  就是日常我们绝大多数人参与的策略。无论是单只个股操作，还是组合操作，力求通过资产配置或者精选个股方式，追求的都是相对收益，无法锁定风险。该策略在上涨趋势和下跌趋势中都好于对冲策略。比如上涨趋势中，要么只做多股票，要么只做多期指；在下跌趋势中，要么只做空期指，要么只融券卖出。当然，这要求对于行情中长期的趋势要有个准备的判断。

  我们在前文中分析到三季度可能形成市场热点，主要可以从以下几个方面构建贝塔组合：

  第一是行业精选策略。需要自上而下与自下而上相结合，选择行业景气度上升或者向上转折，细分领域更加超前的个股组合，如果能兼顾全球行业发展趋势则更好。

  第二是中小盘股组合。我们认为三季度中小盘股具备题材+成长优势，整体表现将优于大盘股。

  第三是逆通胀选行业，顺政策红利抓主题。这是我们全年的核心策略，进入三季度，我们认为周期股在去库存背景下，存在估值修复机会，行情是脉冲性质的；而新兴产业的机会则比较多。