⊙廖梓君

  证监会大半年以来的新政，集中体现在新股发行制度改革、强化信息披露机制和惩罚力度、力推上市公司退市制度等方面，切中了资本市场积淀已久的顽症和要害。但这一系列的政策组合拳在执行过程中，遭遇到了层层阻力和压力，其中既有来自既得利益团体的阻挠和干扰，也有来自社会各阶层的曲解与抱怨。

  现行的新股发行监管行政化，是导致沪深股市百弊丛生的根源。行政审核本质上不仅在为拟上市公司的信用背书，而且往往通过控制新股发审节奏来影响指数的涨跌，有意无意把指数的涨跌作为监管的标准和依据，其结果是让市场的不合理估值泡沫一直存在。许多市场参与者习惯了这种错位的监管导向，致使这种错位的市场思维一再延续。近来一些经济学者、教授、媒体评论员把股市下跌的原因简单地归咎到新股发行过快，连连呼吁停发新股。不客气地说，这样的判断既没有弄明白新股破发与市场下跌的真正逻辑和因果关系，也没弄清楚定价和询价机制的实际操作过程。可以说没有触及问题的实质。

  稍微懂得市场经济学的理性投资者都知道，市场的自愿买、卖行为（股票的供求）和价格成交的高低，任何时候都是中性的市场行为。你能在高位发行并卖出所持股票，是有人愿意买，不存在你黑心贪婪一说；你在低位发行并卖出所持股票，也是你自己的选择。当初创业板开板首批新股平均市盈率高达80至90倍的定价，是由千千万万个投资者共同出价撮合而成的，市场之后的绵绵下跌便是为当年的不成熟在持续买单。今天中小板和创业板估值虽然已腰斩，但平均市盈率还有30至50倍的高水平，这意味着这家公司如能永续经营下去，你需要30至50年才能收回本金，所以还是太贵。因此，除了金融股板块外，中小板和创业板还将继续理性回归。那到底会在一个什么样的区间、什么样的时点才可能达到平衡呢？笔者认为，这个合理区间或许要等到平均市盈率回落到15倍左右。这个判断的基本依据，是考量资本的趋利流动性，只有当它回流到实体经济得到的收益和留在资本市场的收益水平相当时，股市才能达到估值的相对平衡区域。

  股市新政中，最为关键也是最难执行的当数新股发行市场化。新股发行制度改革现在走到了重要关头，要向着正确方向坚定走下去，就须正视并勇敢承受应付的代价，为构建一个估值体系合理的市场奠定基础。尊重市场的办法，就是持续加大供给，当创业板只有一、两百家挂牌公司时，估值想不高都不行；当创业板持续增加供给，在可预见的两三年内达上千家企业的规模时，估值想虚高都不可能了。对众多投资者来说，是愿意在市场便宜的时候大量买进并持有呢？还是愿意在市场高涨的时候买贵了被套牢呢？对管理层来说，是选择在当下新股发行审核继续去行政化，让供求双方自行选择新股发还是不发，还是逆市场而为，人为地把发行量这个水龙头拧紧，让市场价格维持在高估值中枢呢？前者可以让市场尽快走向成熟、让投资者真正为自己的行为决策负责任；后者则人为阻碍市场成熟的进程，管理层也背上更重的包袱。

  在此紧要关头，衷心希望证监会的这次新政能不为短期的抱怨和曲解所累，为了长远的发展目标而顶住压力和阻力。中国经济正在步入艰难的减速转型期，此时尤其需要一个良性健康的资本市场来助推经济转型。因此，现在可以说是资本市场的改革和各项制度建设完善的最佳时机。现在不做，以后还是要做，但包袱和代价会更沉重。

  （作者系君盛投资管理公司董事长）