⊙嘉实投资者回报研究中心

  投资中，一个颇具争议的话题是，主动投资是否能够创造价值？嘉实回报中心的研究发现，主动投资和被动投资各有各的功用和特点。主动投资通过市场预测、资产配置和积极的产品选择，通常能够在超越市场指数的同时较好地控制投资风险，在中国这样快速成长、高波动的新兴市场中尤其具有竞争优势。

  主动投资的价值来源于两个方面：大类资产配置和产品选择。首先，主动投资可以根据对市场形势的判断调整资产配置，将资金按照合理的比例分配在股票、债券、货币、大宗商品、另类投资等具有不同风险收益特征的资产类别中。无论是采用传统的Markowitz组合理论还是近年来兴起的Black-Litterman模型，主动投资对于资产配置的优化一直孜孜以求。其次，主动投资会关注国家宏观经济政策和产业政策对行业的影响，并根据各行业的周期性和轮动性以及产品的内在价值甄选出值得投资的证券和其他产品，获取超额收益。

  跟主动投资相比，被动投资操作相对简单。通过跟踪市场指数，投资者可以伴随市场上涨而获得收益，与此同时，投资者也承担着与市场指数相同的系统性风险，而且还失去了根据市场形势调整组合所带来额外回报的机会。面对市场的风云变幻，选择被动投资的投资者只能听之任之，跟着市场的起伏随波逐流。

  对于中国这样的新兴市场而言，由于起步时日尚短，市场属于弱有效甚至非有效范畴，总体而言，主动投资的优势更多。第一，由于披露的市场信息在数量和质量上都很有限，新兴市场一般透明度较差，这也会导致部分证券产品的定价偏离其实在价值，从而给主动投资创造了超越市场表现的机会。第二，新兴市场在快速成长过程中不可避免地伴随着高波动，“黑天鹅”事件的频发也会进一步推升市场风险，而主动投资可以通过调整仓位、科学配置等方法减少组合波动，控制风险，优化回报。第三，由于上市公司的个体差异较大，主动投资可以通过选择股票、行业等方式，一方面可以有效避开投资中的一些潜在“雷区”，另一方面也可以发掘出有潜力的投资标的获取超额收益。

  在投资基金中，同主动投资和被动投资相对应的是主动管理型基金和被动管理型基金。主动管理型基金采用主动投资策略，基金经理对投资组合进行主动调整，凭借专业投资知识和经验追求高于市场的回报，而被动管理型基金则跟踪某一特定市场指数，追求市场回报和跟踪误差的最小化。近年来指数基金等被动型管理基金发展势头迅猛，但主动管理型基金依旧占据基金市场的主导地位。据美国投资公司协会（ICI）发布的《投资公司现状》报导，截至2011年底，美国市场上共同基金市场规模为11.6万亿美元，其中主动管理型基金和被动管理型基金的规模比大约为5:1。中国市场情况也很类似，据Wind资讯数据显示，目前中国基金市场中主动管理型基金和被动管理型基金的规模比大约为8:1。

  在中国，主动管理型基金是否创造了高于市场的回报呢？围绕这一问题，嘉实回报中心对中国公募基金的表现进行了研究，结果发现：第一，A股市场在2012年头八个月经历了从所谓的“钻石底”到“钻石底”的轮回，上证指数在7月24日又回到了1月6日创下的2132这一所谓的“钻石底”点位。在这个股指累积回报为零的期间内，主动投资却战绩斐然，所有主动投资开放式基金的平均收益高达7.7%！第二，从2007年至2012年，以半年期观察，在全部5次下跌市场中，除2011年上半年外，基金平均收益在其余4次的跌幅均小于上证综数；而在6次上涨市场中，基金平均收益有4次跑赢上证综指。第三，以整年投资期看，3次下跌市场中，基金平均收益有2次表现好于上证综指；2次上涨市场中，基金平均收益有1次战胜上证综指。上面的分析表明，在A股市场，主动投资的价值是毋庸置疑的！

  主动投资和被动投资尽管各有特色，嘉实回报中心的研究证明主动投资一般能够为投资者创造超越市场指数的收益，在中国这样的新兴市场更是如此。投资者应当对主动管理型基金和被动管理型基金进行合理搭配，充分发挥主动投资的优势，跨越牛熊震荡，获得满意回报！