⊙记者 朱方舟 曾雯璐 赵晓琳

  ○编辑 阮奇 李剑锋

  2009年创业板开闸，本土PE行业迎来“最好的时代”，超10倍的回报率吸引大量资本以“挣快钱”的目的涌入PE行业；但随着上市退出渠道收窄、二级市场日趋萎靡，以往PE行业的盈利模式难以为继，回报率持续下跌，甚至目前一些PRE-IPO项目在上市之初的账面回报率仅在2倍左右。

  清科研究中心发布的统计数据显示，2011年共有235支PE完成募集，披露金额为388.58亿美元；但这一数据到2012年发生很大变化，上半年PE募资金额大幅缩水，披露金额为52.14亿美元，同比减少77.1%，不但终结了PE“不差钱”时代，而且还会将一些PE淘汰出局。

  “在目前经济情况不明朗的情况下，我们投资只能谨慎再谨慎，挨过行业寒冬。我们已经3、4个月没开过投委会了。”一位知名PE合伙人如是说。

  状态一

  投资回报率剧降 选择项目更严格

  受宏观经济低迷、股市一路下跌等因素的影响，2012年PE市场整体情况不容乐观。一方面，在流动性普遍紧张的情况下，许多LP面临不能满足下一轮出资需求的境况，PE后续募资告急；另一方面，弱市中项目业绩“变脸”频现，好的项目成为稀缺资源。面对“内忧外困”，不少PE目前选择以一种过于冷静的姿态观望，暂时“蛰伏”。

  浙江PE界的一位业内资深人士向记者表示，“目前这个行业里，有些机构手里还是很有钱的，前两年募集的资金还没花完。但是即使有钱，也不敢像前两年那样大手大脚地投资。现在是必须看到最好的项目，才可能去争取，其他的项目基本上已经放弃了。”

  该人士向记者表示，持币观望，谨慎谨慎再谨慎地投资，成为行业内普遍的准则。他介绍说，随着二级市场股票价格的一路下跌，新股IPO的价格也呈下降趋势。“前两年以12倍或15倍抢来的股权，现在二级市场上也就20倍左右，扣除各种成本和费用，只是打个平手。”

  国浩律师事务所合伙人费国平日前在2012中国并购年会上表示，我国PE的兴起、火爆、崛起是在一个非正常环境中发生的。即在世界金融危机发生时，我国创业板开闸引燃了“全民PE”的盛况；但同时多层次资本市场还没有完全形成，因此，并购方式退出或者说并购市场的发育还不够成熟，PE投资项目少了一个重要的正常通道。

  状态二

  投资重心前移 重操VC旧业

  创业板的一度火爆，令很多机构放弃了VC，转而加大PE投资，赚起了“快钱”。而在当前市场环境清淡的背景下，部分PE重操旧业，再度涉足VC。

  浙江PE界的一位业内资深人士向记者表示，从今年PE行业的整体情况来看，完全已经没有以前活跃。由于募集资金告急，所投项目上市成功率不高，以及一、二级市场市盈率相差无几等问题，直接导致一些中小型PE投资过于慎重；一些大型PE甚至在考虑退出PE业务的问题，往VC方向转型。

  江苏省高科技投资集团投资总监尤劲柏认为，将投资重心前移或为PE在弱市中的生存之道之一。他表示，VC以及早期成长类PE目前是该公司的投资重点。通过早期以低价介入项目，找到未来有发展潜力的企业，可使投资机构的利益最大化。就算上市前期通过并购方式退出，亦能获得丰厚投资回报。

  长期以来，由于国内新股发行市盈率居高不下，股权投资机构通过投资成熟阶段的企业，能够很快实现退出并获得高额回报，这使得不少资金竞相投入中晚期阶段的项目。但随着IPO数量减少、投资机构账面回报率下降、中晚期投资竞争激烈、市场外部生态环境的改变以及行业自身的结构调整等因素综合影响，投资阶段前移成为PE的一大趋势，早期投资渐成市场热点。

  上述业界资深人士认为，对于一些中小型PE机构而言，改投早期项目不是易事。因为中小型PE改做VC需要提升核心能力，当核心能力未达到一定专业水准时，他们做VC投资也会十分慎重。

  状态三

  谨慎对待新三板 期待进一步完善

  新三板无疑是今年资本市场热点之一。据中国证券业协会数据统计，今年以来新三板备案挂牌的企业为44家，其中新三板扩容后首批挂牌企业达8家，而去年一整年备案挂牌的企业仅25家。

  与券商巨大的投入热情不同的是，PE（私募股权投资）机构普遍对新三板持有相对谨慎的态度。沪上一位PE人士坦言：“新三板目前还不是我们主要的投资方向。张江那边时常有项目过来，有些是准备挂新三板的，不过暂时没准备投，今年的重点还是关注后期轻资产项目。总体来讲新三板市场规模还很小，交易活跃度不够，不敢随便投。”

  中国证券业协会数据统计显示，目前新三板挂牌企业共计137家，总股本43.11亿股，今年以来成交金额仅3.77亿元，去年全年的成交金额也仅为5.6亿元。与深交两市日均百亿级别的成交量相比，不可同日而语。

  基于此，深圳一家大型PE机构人士也表达了类似观点：“新三板理论上说是一个退出的渠道，长期来讲也是个方向，不过目前还是有价无市，很多定价只不过是心理价位，而非实际转让价格。你可以看到新三板扩容后的首批挂牌企业在第二个交易日就出现了零成交。”

  “而且就目前的新三板而言，并非所有企业都是优质公司，能够符合创业板真实上市条件的企业并不多。另外新三板企业定价也在走高，现在定向增资的平均市盈率达到了近20倍。”上述PE人士感叹。

  另有受访的PE人士指出：“除了扩容以外，新三板的交易规则、参与门槛、以后的转板渠道等都还是沿用以前的规则，所以对我们来说，新三板只能算是多了一个选择，但还不是很好的退出通道。新三板市场要发展起来，好的交易制度是基础，市场规模也有待进一步扩大。”

  不过值得注意的是，也并非没有PE机构掘金新三板。公开数据显示，截至目前共有31家VC（风险投资）/PE机构参与新三板企业定向增资，涉及定增企业共24家，投资总额3.98亿元。据了解，目前已启动了转板程序的新三板企业有20家，成功转板上市或者过会的企业有8家，另外还有4家企业正等候发审中。

  “一旦转板成功，财富就是成几何增长。能投到世纪瑞尔、北陆药业这样成功转板的企业收益非常丰厚。所以有些PE机构还是会下注新三板企业。不过总体来说新三板企业还是对投早期的VC机构吸引力要大一些。”上述PE人士分析认为。

  而一家投资了新三板项目的PE机构人士则透露：“投资新三板主要是赌政策，赌交易制度和转板机制的完善，目前监管层正在大力发展新三板市场。另外就是对企业有转板的预期，再不济也可以股权转让，新三板本身就是一个存量股权转让的平台。另外并购退出也是很好的一种方式。”