大宗商品价格高歌猛进，短期面临回调压力

  8月以来，国际大宗商品市场一路高歌猛进，成为全球表现最好的资产板块。8月31日，伯南克在全球央行行长年会上的讲话点燃市场对QE3的预期；9月6日，欧洲央行宣布推出无限量购债计划。在一系列事件带动下，主要大宗商品种类均涨势喜人，截至9月17日，CRB大宗商品价格指数报收于314.46点，较8月初上涨6.8%；WTI轻质原油期货价格、国际黄金现货价格、LME三个月期铜价格分别较8月初上涨8.4%、10.9%和11.8%。

  然而，当前需求层面尚不足以支撑价格持续上涨，QE3预期一实现，市场旋即出现冲高回落走势。以原油为例，受美国原油库存意外大增和沙特考虑增产等消息打击，截至9月20日，WTI原油价格已经四连跌，较9月14日累计下跌7%。

  综合过去一个月的市场走势，QE3预期成为推动商品价格上涨最核心的因素。本轮QE3中，美联储将以每月400亿美元的速度额外购买住房抵押贷款支持证券。美联储未明确何时结束这一购买行为，市场普遍预测至少将持续到2013年中期，这意味着美联储将为市场至少额外提供近4000亿美元的流动性，全球通胀预期随之升高。受此影响，大宗商品金融属性显著提升，有望在较长时间内成为资本追逐的理想对象。

  展望未来，短期内前期价格涨幅过高的商品仍面临获利回吐压力。中期来看，QE3的后续影响将持续存在，同时，美联储的行为极可能引发连锁效应，其他经济体政府会效仿推出更宽松的政策，充裕的流动性将为大宗商品提供持续的价格上涨动力。但整体而言，这轮宽松政策对大宗商品的影响程度将小于QE2，因为二者的全球需求面差异显著。

  美元趋向弱势，欧元止跌回升

  过去一个月，主要经济体的货币政策成为主导全球外汇市场的核心因素。首先，受QE3预期及最终政策落地影响，弱势美元格局进一步巩固，美元指数一路下跌，截至9月17日，美元指数收于79.01，较8月初下跌4.9%。其次，受欧洲央行推出无限量购买欧元区成员国主权债券（OMT）计划和德国高院有条件批准欧洲永久性救助基金（ESM）的提振，市场对欧元的信心显著修复，推动欧元大幅升值。截至9月17日，欧元对美元和日元分别较8月初升值7.3%和7.2%。第三，QE3的推出令作为主要避险货币的日元面临升值压力，为避免日元升值对日本经济复苏的拖累，日本央行于9月19日宣布增加资产购买规模10万亿日元，并取消购买日本国债的最低利率底线。此外，新兴市场货币在8月一直保持低位震荡，但进入9月受QE3预期影响，除巴西雷亚尔以外，其他金砖国家货币均较美元显著走强。

  展望2012年4季度，受QE3影响而前期涨幅较大的货币短期将面临回调压力。需要注意的是，QE3的出台可能会掀起新一轮主要经济体货币当局的宽松政策潮，日本央行增加资产购买规模，印度央行在国内通胀高企的情况下降低存款准备金率即是其中代表。极端情况下，很可能再现一些国家为避免本国货币走强而影响出口或导致国内资本市场承压而采取外汇干预措施。上述情况意味着4季度的国际货币市场将非常不平静。

  宽松政策助推股市，未来或将震荡调整

  8月以来，全球股市呈现震荡上行格局。主要是由于美欧日等经济体竞相出台货币宽松政策、欧债危机较之前有所缓和以及美国经济增长显现部分利好迹象所共同推动。截至9月17日，全球股市市值较8月初增长3.3万亿美元至51.4万亿美元。

  美国股市8月以来表现优异。主要原因：一是美联储宣布开始实施“无限期”的QE3以及之前市场对美联储推出QE3的预期逐渐升温；二是欧债危机没有继续恶化；三是美国二季度实际GDP上调，房地产等数据继续向好。截至9月17日，美国三大股指道琼斯工业指数、标普500指数和纳斯达克指数分别较8月初上涨4.49%、6.24%和8.85%。

  展望未来，一方面，美国经济增长向好趋势有望延续。8月先行指数PPI超市场预期，房地产业、零售业等经济数据均有良好表现显示美国经济有所企稳，因此美股盈利前景值得期待。另一方面，美国经济面临的不利因素也很多。首先是美国债台高筑的财政模式是重大隐患。美国公共债务已突破16万亿美元，而2013年又面临“财政悬崖”。其次，QE3能否真正起到刺激经济的作用尚难确定。第三，欧债危机阴云未散也令美股前景承压。综合考虑，美股反复震荡的概率较大。

  欧洲股市8月以来表现良好。主要原因：一是欧洲央行宣布启动OMT大大缓解了市场对欧债危机前景的担忧。二是美联储推出QE3提振投资者信心，推高股市。三是德国宪法法院否决了推迟批准欧洲稳定机制的提议，为欧元区建立永久性救助机制铺平了道路。

  欧股后市应考虑如下因素：首先，西班牙形势依然严峻。西班牙深陷经济衰退泥潭，银行业坏账率再创新高，国债收益率依然维持危险高位。其次，希腊形势有所好转。希腊政府提出的紧缩计划已经接近与欧盟、欧洲央行和IMF达成一致，获得第三轮经济援助的前景较为乐观。第三，欧洲经济何时出现拐点尚无明显迹象，德国9月ZEW经济景气指数仍处负值令人担忧。总体来看，未来欧股仍将呈现弱势震荡态势。

  日本股市在各大经济体相继推出货币宽松政策的大环境下逐渐走高。同时，新兴经济体也紧随全球新一轮货币宽松的浪潮，陆续采取降息、降准等货币政策，加之国内经济刺激政策的推动，主要股指大幅上涨。展望未来，考虑到全球经济放缓以及中日关于“钓鱼岛”争端恶化导致日本企业盈利前景黯淡，日本股市维持弱势震荡的概率较大。而新兴经济体股市前期涨幅较大，震荡回调的可能性较大。

  欧债危机暂时缓和，未来仍存较多风险

  2012年8月以来，由于欧洲央行宣布启动“无限量冲销式购债计划”、德国联邦宪法法院裁定“欧洲稳定机制”不违宪等一系列利好，欧债危机暂时有所缓和，欧元区重债国的国债收益率均大幅下降。截至9月17日，希腊、葡萄牙、意大利和西班牙10年期国债收益率较8月初分别下降473.1、259.7、81.5、73.4个基点至20.27%、8.05%、5.08%和5.92%。

  欧债危机出现暂时性缓和的主要原因有：首先，欧洲中央银行采取果断措施是关键因素。欧洲央行公布推出OMT的行动有效控制了危机蔓延的风险，同时还能显著降低那些遵守财政纪律的国家的国债收益率。其次，德国联邦宪法法院裁定“欧洲稳定机制”不违宪也是欧债危机缓和的重要因素。德国宪法法院的裁决将为德国政府积极参与应对欧债危机提供了法律依据，也会对其他国家批准ESM产生积极的示范和推动效应。第三，欧盟委员会宣布建立欧洲银行业联盟也是激起市场乐观情绪的重要因素。此举大大增强了市场对欧元区银行业监管的信心。

  展望未来，短期内欧债危机仍面临三重风险：

  首先，西班牙全方位的风险仍在酝酿。其一，西班牙主权债务问题仍很紧迫。今年二季度西班牙公共债务已占GDP 75.9%，创下历史最高记录。而仅在10月，西班牙就有290亿欧元到期债务需要偿还，政府又迟迟不肯向欧盟申请全面援助，这种不确定性将打压市场人气。其二，银行业危机愈演愈烈。西班牙银行业7月的坏账率达9.86%,创下50年以来的最高水平。其三，地方债务风险凸显。巴伦西亚等7个省已经或打算向中央政府请求援助。

  其次，希腊风险仍然存在。目前希腊正与由欧盟委员会、欧洲央行和IMF组成的“三驾马车”就希腊紧缩政策进行谈判。目前双方在降低工资与养老金、裁减公务员等问题上仍未达成一致。如果谈判破裂，希腊退出欧元区的风险将骤然上升。

  第三，OMT是否能够有效实施尚存疑问。主要原因：一是此前欧洲央行拒绝了平等对待希腊国债的要求，却为意大利和西班牙推出OMT计划，此举将增加希腊政治动荡的可能。二是购买国债并非欧债危机的根本解决之道，可能会打击欧元区成员国推进改革的积极性。第三，欧洲央行为购买国债所附带的严格条件使其实施难度非常大。如西班牙政府坚持不申请全面救助的话，市场对欧洲央行新购债计划的可信度和效果也将提出质疑。