■聚焦浙江世宝发行困局系列报道之二

  ⊙记者 夏子航 ○编辑 邱江

  尽管浙江世宝A股最初的预估招股价高至7.85元/股，公司执行董事兼副总经理朱颉榕甚至言之凿凿地称“初步询价约每股7元”，但随着初步询价及路演推介进程，连保荐机构招商证券也没了那份底气。

  本报掌握的询价报告书显示，招商证券在“临门一脚”之时先将浙江世宝价值区间“自斩”三成，拉低至5元附近，“区间中值为5.37元。”而众多询价机构更是大幅调低预估发行价，最低者直指3元附近。

  那么，最初的每股7元是何概念呢？以浙江世宝10月18日在港的H股收盘价2.46港元（经折算约相当于人民币2元）计，其A股发行价7元/股的预估值相当于H股股价的3.5倍。

  尽管公司执行董事兼副总经理朱颉榕曾坦言现阶段重返A股上市并非最佳时机，但市场认为浙江世宝董事长张世权“另有看法”。由于张世权及其家族成员现持有浙江世宝约67％股权，若浙江世宝以预计的价格顺利发行A股，其身家将较回归A股前暴涨逾10亿元。

  “H股中不值钱的东西凭什么能跑到A股来高价圈钱？”有投资者发出这样的质疑。

  这也是部分询价机构的意见。有洛阳钼业回归A股最终定价“比照H股”在前，有参与询价的机构透露，浙江世宝最终的A股发行价亦可能无限接近H股股价。

  保荐机构先行“打折”估值

  据询价报告书，浙江世宝回A的保荐机构招商证券在“市盈率区间确定及估值”一栏表示，综合H股估值、A股可比公司估值水平，按照2011年估值水平15.23至16.39倍计算，浙江世宝价值区间为5.17元至5.57元，区间中值为5.37元，对应2011至2013年市盈率分别达到15.8、16.7、13.7倍。

  这仍然是一个较高的估值，浙江世宝H股股价以及行业平均市盈率皆对此形成“冲击”。

  按照浙江世宝9月28日公布的A股IPO招股意向书、初步询价及推介公告，其拟发行不超过6500万股新股，计划募资约5.1亿元，初步询价截止日为10月23日，最终价格在10月24日确定。据此估算，若浙江世宝要完成计划募资额，其最终发行价格须超过7.85元/股。

  本月11日，浙江世宝执行董事兼副总经理朱颉榕表示，初步询价约为每股7元，已与投资机构初步沟通，并曾向华夏基金招手。

  回看浙江世宝2006年5月登陆香港创业板时，其上市开盘价为1.75港元，按当时汇率计算折合人民币约1.81元。上市后，浙江世宝并不受市场青睐，成交长期低迷，几乎成为一家被香港投资者遗忘的公司，零成交情况的出现成为家常便饭，相当长时间内股价沦为0.5港元的“仙股”。

  直至2011年3月，浙江世宝方转板至港股主板市场。最近一年来，浙江世宝H股股价仍徘徊在2至3港元之间，期间最高价格也仅为3.15港元（约合人民币2.54元），最低价格则低至2.06港元（约合人民币1.66元）。

  对此，招商证券有着清晰的认识。招商证券在“估值分析和投资风险提示”中指出，浙江世宝H股股价是一大影响因素，“截至2012年9月26日，浙江世宝H股当日、前5日、前10日、前20日收盘均价分别为2.22、2.22、2.21和2.2港元，分别相当于人民币1.8、1.8、1.8和1.79元。”

  在市盈率方面，由于浙江世宝属于交通运输设备制造业和汽车制造业，招商证券在询价报告书因此以上述两行业的最新滚动市盈率作为参考。

  据新近披露的中证行业指数显示，交通运输设备制造业共有98家上市公司，近一月滚动市盈率为12.45，最新滚动市盈率为12.08；汽车制造业共有67家上市公司，近一月滚动市盈率为10.28，最新滚动市盈率为10.44。

  证监会在《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》中有“25%”的红线——招股说明书正式披露后，根据询价结果确定的发行价格市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%的（采用其他方法定价的比照执行），发行人应召开董事会并讨论相关事项。

  据此，招商证券以上述两行业最新滚动市盈率作为参考标准确定的5元左右估值以及接近16倍的市盈率，均徘徊在25%的“天花板”附近。

  “无限接近H股股价”

  “浙江世宝A股IPO定价3倍于港股。混蛋？流氓？恶棍？”深圳市晟泰投资管理有限公司总裁薛冰岩直接发出如此感叹。浙江世宝最初每股7元的询价遭到多方质疑。

  对此，浙江世宝有其自己的解释。公司执行董事兼副总经理朱颉榕此前表示，沪港两地上市的估值一向有所不同，由于内地投资者对汽车业前景较为看好，相信投资者愿意给予合理的估值。他同时暗示，浙江世宝本次A股上市将对其H股形成利好，因预计定价将会比现时的H股高。

  薛冰岩在接受本报记者采访就此进行了反驳。他称，从走势上来看，A股和H股是靠拢的。浙江世宝A股价格高得不可理解，已经超乎正常逻辑。“而且制造业企业多半留有一些泡沫，从这个角度来说，也不可能给浙江世宝很高的估值。”

  安信证券在“浙江世宝新股询价报告”中指出，在预计浙江世宝2012年至2014年收入增长率分别为-0.3%、11.3%和11.5%，净利润分别增长-14%、15.3%和12%的情况下，判断浙江世宝每股合理询价区间为3.6至5.1元，上市目标价为4.2至5.7元。

  湘财证券昨日也发布报告称，浙江世宝在商用车市场萎缩下“短期受阻”，预计2012年业绩较大概率出现负增长，在判断浙江世宝于2013年在行业景气度回升、海外市场以及电动助力转向器放量的影响下业绩恢复增长等前提下，其合理估值水平在12-15倍，对应股价为3.22至4.02元。

  申银万国则显得更悲观。在考虑多方面因素后，申银万国认为浙江世宝的合理报价中值在3.8元附近，“其最终定价若效仿洛阳钼业，则发行价可能下落至3元附近。”同时，在此假设前提下，“发行量也将可能‘被缩减’，其最终融资规模将很大程度地低于招股书中的拟募资金量。”

  本月，洛阳钼业刚完成从H股回归A股，其最终定价因“参照港股”的政策性指导，从原本高达6元之上的询价结果直接下落至3元，再加之其发行股份数量由不超过5.42亿股缩减至实际发行2亿股，使得其原本预计募集高达36.46元的资金量缩水至6亿元，降幅高达83%。洛阳钼业H股股价近期约在3.5港元上下。

  有参与询价的机构透露，有洛阳钼业在前，“大家也觉得浙江世宝询价可能无限接近H股股价。”

  有消息称，浙江世宝本次发行价格最终可能仅在2.5元/股左右，原计划发行6500万股的股份数量也可能缩减到2000万股上下，“融资总额或将仅在5000万元左右。这一数字比照原计划缩水90%。”

  有市场人士分析称，按洛阳钼业A/H股不超过10%的溢价发行来看，“浙江世宝发行价定在2元多已是极限，但募资总要在亿元上下，不至于低到5000万元。”

  招股意向书显示，浙江世宝本次拟募的5.1亿元计划用于总投入8.43亿元的3大项目。其中，汽车液压助力转向器扩产项目总投资2亿元，拟使用募资2亿元；汽车零部件精密铸件及加工建设项目总投资5.94亿元，拟用募资2.6亿元；汽车转向系统研发、检测及试制中心项目总投资5000万元，计划全部使用募资。上述3项目的建设期分别为3年、2年和2年。

  一旦最终募资额大幅调低，浙江世宝上述项目的实施即面临难度。随之而来的是，其计划内的财务状况、经营和风险控制能力、盈利水平也会产生变化。