⊙桂浩明

  近两个月来，尽管IPO仍然在顽强地推进，但节奏已大大放缓了。即便是那些有幸挤进发行行列的公司，也大都遭到了削减规模和降低发行价的待遇，这被舆论称之为“瘦身发行”。最新的例子是浙江世宝，这家公司原计划筹资超过6亿元，但在发行规模大幅压缩、发行价也下调过半以后，最后只实际募集3000多万元，是2005年股改以来筹资最少的IPO项目。业内人士估计，如果以全成本衡量，浙江世宝这次发行A股，很可能是亏损的。

  对于这类“瘦身发行”，现在市场舆论普遍持赞成态度。一些专业人士明确指出，这是一件好事情，表明市场对于圈钱式的高价发行形成了有效制约，从而得以对高速扩容也构成了软约束，是一个明显的进步。

  诚然，单从一级市场运行的角度而言，这也确实是事实。就以浙江世宝来说，这家公司几年前在香港发行过H股，曾因为上市后不久业绩变脸而饱受批评，股票也一度沦为“仙股”。由于其所从事的汽车零配件生产行业竞争激烈，公司的成长性一般，所以这次回归A股，从投资价值角度来说，也确实没有什么亮点。这种成色的公司，如果按照其招股书所揭示的计划筹集资金，无疑还是高价发行，投资者确实会面临较大的风险。在这种情况下，公司实施“瘦身发行”，确实有利于维护投资者的利益。但这里也有几个问题，一是“瘦身发行”毕竟打乱了公司原先的发展规划，其未来的不确定性也因此增加了；二是“瘦身发行”后，公司作为一个低价小盘股，其上市以后难免受到炒作，二级市场的股价很可能会远远超过发行价。这也就是说，市场实际上是能给这类公司股票较高定价的，降低发行价，就意味着把这部分差价留给了市场，或者更加准确地说，留给了市场上的炒家。这种状况，沪深市场投资人在同样是“瘦身发行”的洛阳钼业上，已看到一次了。在这个层面上，说“瘦身发行”表明了市场的成熟，恐怕是不够客观的，有自欺欺人之嫌。

  说穿了，之所以会发生“瘦身发行”的状况，其内在原因在于市场对于IPO的承接能力下降。应该说，沪深股市应对扩容的能力一直是比较有限的。也正因为如此，已经有很多蓝筹股选择发行一部分H股，以此分流对A股市场的压力。而这几年来，由于市场低迷，沪深股市融资与再融资的能力明显下降，很多上市公司的再融资计划无法推行，IPO过程中大盘股的发行价难以走高，一些发行价定得比较高的公司出现了询价对象不足的现象。而在很多市场人士看来，由于融资与再融资的推进，极大地分流了股市的资金，使其不堪重负，因此产生了不少不满意见，甚至有人要求暂停IPO来救市。显然，如今一些公司的“瘦身发行”，正是市场对于新股承接能力下降的结果，如果不这样做的话，新股就有可能发不出去。但是，反过来说，市场本身所存在的投机冲动，以及对于炒新的偏好，并没有因为这个原因而改变。在新股以比较低的价格发行，同时发行规模又比较小的情况下，二级市场自然会出现炒作。虽说现在市场上资金确实不多，但是集中10来个亿炒作某个新股，还是有可能的。所以，这就很可能会出现一方面新股“瘦身发行”，另外一方面新股炒作升温的局面。这种看似矛盾的现象，实际上却有共同的逻辑基础：市场缺乏足够的大资金。并且因为缺乏大资金，维系了对于小盘股的炒作氛围。

  如果说去年股市资金匮乏的重要影响还是主要表现在二级市场上，现在则已蔓延到了一级市场，供求关系的紧张已影响到了对新股的承受力。无论如何，这种状况是各方投资人所不愿意看到的。因此，现在是需要采取措施来有效地扩大股市的资金供应，各种金融创新也应围绕这一点展开。如果看不到这一点，机械地把“瘦身发行”当作市场的一种进步，忽视其背后所存在的问题，那显然是对市场实情的误判。

  （作者系申银万国证券研究所市场研究总监）