⊙王大贤

  央行行长周小川在三亚财经国际论坛上表示，引进外资投资国内股市和债市需要逐步放开，欢迎外资对中国股市债市中长期投资，不欢迎对冲基金进来“搞一把”就走。周小川还指出：外资中长期投资撤出要有序，不能短时间内集体撤出，否则冲击太大。在出现金融或经济危机时，中国应保留采取IMF所认可特殊手段的权利。

  近期，随着欧美债务悬崖愈演愈烈，国际机构投资者展开了新一轮去杠杆化，欧洲银行从全球撤回投资，短期国际资本大幅从新兴市场国家流出。短期资本波动性强，波动规模变化大，流转方向易逆转，如应对不当，对我国的金融市场造成的冲击是显著的。

  近年来，我国短期资本流动有如下趋势特征：短期资本波动幅度明显扩大，流入流出转换更为频繁。譬如：去年上半年以流入为主，三季度开始逆转为流出，今年则转为明显流出。从月度上看，这种流入与流出之间的转换则更快。短期资本流动呈现顺周期性。从短期资本与GDP比重来看，2010年、2011年、2012年前三季与同期GDP之比分别为0.6%、0.04%、0.03%，对经济发展影响越来越小，反映我国承受短期资本流动冲击的能力不断增强。

  短期资本动向反映了国际资本流动的新趋势。近期，发达国家与新兴经济体利差缩小、新兴市场国家货币升值预期削弱甚至逆转、资产价格溢价预期下降，都在不断加剧短期国际资本流出新兴市场国家。作为跨境资金流动中最活跃的一种资本表现形式，短期资本的流动可增加金融市场的流动性，降低市场主体的交易成本，提高金融市场的运作效率，但如出现巨量流动可能引发经济的剧烈震荡。更应引起关注的是，若一国采取固定或盯住汇率制度，在大量短期资本快速进入时，没有能力维护其汇率制度，短期资本在实现高额套利后会大规模逆转流出，将造成汇率与经济震荡。由于结售汇的大量增加，资金市场被动性货币供给增加，在短期资本大量迅速增加时，这种货币供给数量将非常大，央行被动冲销的难度陡增。如果汇率由于短期资本的扰动脱离汇率稳定目标，央行稳定汇率干预将给内部经济造成干扰。由于资本市场发育不完全，短期资本流动风险在我国呈现独有的特征，短期资本进入不仅会加剧资本市场的矛盾结构，还将导致资源不合理配置，影响金融市场功能。

  以房地产为例，短期资本的非正常流动将推高我国房地产价格，并产生财富效应，从而吸引更多跟风投机资本介入，吹大房地产市场泡沫，对我国宏观经济造成重大冲击。同时，短期资本的大量流入与流出，也增加了国际收支调节难度。大量流入可能助长证券资产价格的泡沫现象；一旦经济形势逆转，具备高流动性及低交易成本特性的国际证券投资将反转流出，促使经济泡沫加速破灭，使银行等金融机构因流动性不足而发生危机。

  为有效应对短期资本的流动，笔者提出如下政策建议：

  首先，严格监管非正规渠道的短期资本流动。非正规渠道流动的短期资本是短期资本中风险最高、隐蔽性最强、最难监管的部分。我国对资本与金融项目仍实行一定的管理，短期资本通过正常的资本与金融项目进出我国的途径较少，但我国经常项目已完全开放，大量短期资本掺杂在经常项目中流动，或直接通过地下钱庄等非法途径流动，外汇管理局要进一步加强核查力度，不仅做好外汇出入的审批，也应检查资本进入我国后的实际使用状态，继续保持对“热钱”的高压态势，控制非法短期资本的流入，减少短期资本流动的金融风险。

  其次，健全和完善短期资本流动的统计监测和风险预警。逐步构建一个符合主体监管的资本项目信息系统；强化跨境资金流出入的统计监测，加快监测的频率和时效性，尤其是苗头性和趋势性的新情况和问题目要及时进行跟踪反馈。

  再次，资本项目的不完全开放对于保持我国货币政策的独立性起到了很好的作用。在金融体系不完善的情况下，稳健、有序地开放我国资本账户，这样会使短期资本更多地以正常的渠道进出入我国，可以使监管目标明确，隐蔽的短期资本流动风险相应减少。

  另外，进一步深化汇率制度改革，继续放宽人民币汇率的浮动区间，让汇率更充分地反映市场供给。在人民币汇率制度安排上可考虑进一步完善市场机制，包括保持交易日收盘价格和下一个交易日开盘价格的连续性；减少外汇市场的数量干预；明确外汇市场干预规则。此外，我国也应以本国经济发展和壮大为基础，在金融体系完善和开放的过程中，逐步推进人民币在贸易和投融资结算中的跨境使用。

  最后，加快发展香港离岸人民币业务，完善人民币资金在岸和离岸市场。通过设立香港离岸结算中心，加强香港人民币离岸市场的培育扩大人民币结算范围，既可帮助企业减轻因汇率波动引发的损失，同时，借助这一平台，境内企业也可通过在香港发行人民币债券，拓宽融资渠道，实现在岸市场开放与离岸市场培育相互推动，进一步拓宽人民币跨境流动渠道。

  （作者系崛起战略研究联盟秘书长，研究员）