屈乐伟

  交银深证300价值ETF及联接基金、

  交银等权基金经理

  2012年即将过去，2013年的股市发展有待解决诸多的遗留问题。

  比如，围绕A股的新股发行，“发行堰塞湖”的囤积，比如过去几个月屡教不改、屡禁未止的新股炒作问题，仍然在市场存在，阻碍着A股市场的健康发展。因此，如何采取多种措施，化解既有的遗留问题，又激活市场，仍然是摆在大家面前的重要考验。

  回顾当年，股改前所面临的市场状况，似乎也有异曲同工。制度考验限制了市场的参与热情，市场热情低迷又反作用于市场让解决问题的信心低迷。不过，最终的出路，仍然是在“开弓没有回头箭”的改革。单凭之后波澜壮阔的大牛市这一点来看，股改还是成功的。（股改政策的“后遗症”后来又花了股市不少时间来消化）。

  目前市场中存在诸多问题，炒新问题是新股发行中的一个突出问题。为得到解决，管理层也尝试了多种方案，如引入新的询价方式、改变网下申购者的锁定时间、盘中风险警示停牌等等，最终未能治标治本，反而出现了新的问题。

  对此，我们有一些见解，或可解决这个问题。

  我们的看法是，可以在控制风险的前提下，适当引入新股祼卖空机制。通过裸卖空方案，进一步对新股上市第一天的定价构成理性引导，一方面让炒新者有所忌惮，另一方面，也让投资者的理性判断有所发挥。而若炒新者离去，则后期新股的发行定价可望明显降低，二级市场的冲击也会有所缩小。新股发行的堰塞湖也可能较快化解通过。

  当然，这个过程中，有几个条件是必须制定的。例如，事先可按一定规则选定可裸卖空机构，并适当规定单一机构祼空上限，以降低市场及机构本身的风险；同时，可祼卖空机构须设定专用账户并先自行出资设立相关投资保证金，每个专用账户设定存续期，到期可展期。之所以设定裸卖空由专业机构承担，是为了避免，限售股东通过这种渠道，提前达成股份的“事实解禁”。

  其二、全市场祼卖空上限不可超过该新股限售股总量，最好是能够等同于新股发行。一方面，这增加了市场的做空力量，若祼卖空总量与限售股相当，等同于新股上市第一天即实行全流通，这显然会让炒新者有所忌惮。

  其三、祼卖空所得资金必须100%回到专用账户，并严格规定在一定时间内必须重新投入股市，或直接买入股票或申购高股票仓位基金（如指数基金）；特别地，如果新买入的股票就是祼卖空股票，即祼卖空平仓。在存续期内，管理人可按一定费率对专用账户收取管理费。这样的话，可以平衡市场的多空力量，避免短期内裸卖空个股对市场指数的冲击。

  其四、在有限售股解禁前，祼卖空者可据其专业的判断自行平仓。如有限售股解禁并拟卖出，应优先考虑与祼卖空者通过大宗交易完成，如双方不能达成协议，可能造成总祼卖空量大于当时限售股量，则该股不允许新增祼卖空，直至祼卖空总量小于限售股量；

  当然，上述方案中可能还存在几个细节值得讨论，例如首先，为什么新股上市第一天不能直接实行全流通而选择引入祼卖空方法？如何平稳的开放投资者卖空的资格，既相对平稳又相对公平等等。这些都是执行层面的问题。

  我们认为，从一些金融创新工具入手，或可基本解决新股发行价过高及因此产生的一系列问题。最终的目标是，形成发行价下降、炒新氛围弱化，市场对新股发行平常化，并为最终实行新股发行注册制扫清障碍。