允许境内港澳台居民直接投资A股，除了可为沪深股市引来新增量资金，还为国际热钱进入中国打开了一条合法渠道，而由此所产生的制度创新意义则更值得期待。这不仅能给A股上市公司治理结构的完善施压，而且有利于督促监管当局更好地履行监管责任，进而优化沪深上市公司的结构与质量。

  张 锐

  终于，沪深股市向境外居民正式打开了一扇狭窄的直接投资门窗。依中国结算公司上周六发布的修订后的《证券账户管理规则》和《业务指南》，从4月1日起，沪深股市对境内港澳台居民开立A股账户的限制被放开。

  笔者以为，管理层此举可以视作内外环境倒逼的结果，由此形成了一股为港澳台居民资本放行的客观力量。近观国外股市，国际金融危机风暴过去不到五年，道·琼斯指数已创下130年的历史新高，日本股市也拿下了4年半以来的最高点，即便是饱受欧债危机拖累的欧洲股市眼下距离历史最高点也仅一步之遥。相比之下，中国宏观经济并没有失速，而沪深A股却依然徘徊在10年前的低位上，与所有新兴市场国家股市的表现想比也大为失色。

  不仅如此，更为尴尬的是，虽然政策上一直没有明确申明暂停A股市场IPO，但事实IPO已停歇了5个月有余，800多家等待上市的企业，如同一柄达摩克利斯剑悬挂于A股头上。因此，只要有IPO重新开闸的传言，市场便会风声鹤唳。尽管谁都明白，一个失去融资功能的资本市场必定不会是健康或健全的市场。可问题是，在沪深A股已连挫5年并且至今仍未从根本上改变弱势格局的背景之下，匆忙重启IPO，势必又会带来新一轮市场恐慌。假如由此使得IPO陷入“暂停—重启—再暂停”这样的恶性循环，那局面怕就更难收拾了。因此，恢复资本市场的融资功能，首先要复原其应有的投资功能。历史经验早已证明，只要股市投资功能强盛，赚钱效应充沛，新股发行所形成的冲击就能被降至最小乃至可以完全被市场所忽略。由此，我们不难看出管理层想方设法为A股注入“活水”的良苦用意。

  允许境内港澳台居民直接投资A股，首先可以为沪深股市引来新的增量资金。资料显示，目前在境内居住的港澳台居民大约有45万人，而港澳台居民在内地的资本账户规模却不到A股有效账户的1%。而且目前A股估值水平正处于历史底部，算得上是全球的投资价值洼地，对多数为高资产净值的港澳台居民肯定会有一定的吸引力。的确，即使境内港澳台居民都开立A股账户，每个账户100万的话，最多也只有4500亿，与目前A股市场上20多万亿的流通市值相比可谓九牛一毛。但重要的是，政策对于境内港澳台居民参与沪深A股市场投资上并没有明确的资金上限要求，这就意味着，那些境内港澳台居民的亲属甚至朋友都可以通过前者进入沪深资本市场，由此而为A股市场注入的“活水”不可小觑。

  当然，虽然如同有些学者所认识的那样，由于很多港澳台居民可能早就通过其他途径进入了A股市场，因此新政所产生的资本流入效应或许并不会如想象中的那么大。但需要强调的是，以往港澳台资金的流入，除了要经过严格的审批程序外，许多都是通过中间“贸易”空壳公司流转的资金，其流动成本和交易成本很高，部分港澳台资本的流入由此受到抑制。而在新政之下，个人资本无需任何审批且不经任何中间环节，这无疑会大大激活港澳台资本流入内地的热情。更加重要的还在于，虽然一些港澳台投资人之前已通过其他渠道在A股市场投资，但从之前处于地下状态的投资到现在合法的放开政策法律环境下的投资，心理状况自大不同，其对整个市场带来的信心作用就值得期待。

  为国际热钱打开一条合法渠道，是放开境内港澳台居民投资A股限制的新政让人们产生的又一个想象空间。由于资本管制，热钱只能通过灰色途径偷偷摸摸地入境，但放开境内港澳台居民直投A股之后，情况就会有转变。尽管目前国内仍然没有放开个人资本账户，但境外个人向境内账户汇款却无限制；同样，虽然结汇有额度限制，但却可以通过很多其他途径结汇成人民币。由此一来，热钱进入沪深股市的通道或将完全打通，A股未来所能获得的增量资金可能会超乎人们的预期。

  允许境内港澳台居民直投A股所产生的制度创新意义，同样值得期待。一方面，境外资本参与国内A股之前都是以QFII（合格境外机构投资者）和RQFII（人民币合格境外机构投资者）的方式进行的，而现在境外居民可直接参与沪深股市的博弈，这本身就是我国资本市场朝国际化迈出的又一实质性步伐。另一方面，境内港澳台居民直投A股不仅能给A股上市公司治理结构的完善施压，而且有利于督促监管当局更好地履行监管责任，进而优化沪深上市公司的结构与质量。

  从大量引进QFII和RQFII，到不断扩大QFII额度上限和取消RQFII投资股票比例的限制，为了提振沪深股市，管理层可谓殚精竭虑。不过，仅从放开境内港澳台居民投资A股的新政而言，在可以做出投资香港股市与台湾股市选择的前提下，港澳台居民能否将投资的热情转移到沪深股市身上，除了A股必须彰显出投资价值外，还直接决定于A股能否产生明显的赚钱效应。因此，吸取教训与阵痛，通过控制未来IPO的规模和速度以确保资本市场供求的均衡至关重要。

  还需指出的是，管理层在眼光向外寻求资本市场“活水”时，理应看到国内可以为A股所能提供的强大“输血”能量。数据显示，目前我国居民储蓄总额已突破20万亿，只要沪深A股具备了显著的赚钱效应，将10%的储蓄资金引入股市，2万亿对于A股而言自然不是一个小数目。不仅如此，我国还有2.1万亿住房公积金以及2万亿养老金余额，仅将其20%导入资本市场，A股又可获得8000多亿的资金补充。遗憾的是，由于牵涉地方政府以及中央多部门决策的体制牵绊，无论是住房公积金还是养老金入市至今难有实质性进展。

  因此，中国股市元气的恢复以及能量的释放，离不开顶层设计。

  （作者系广东技术师范学院经济学教授）