到4月中下旬，待年报披露进入尾声、一季报盈利形势基本明朗、一季度经济数据公布完毕、传统的盈利预期修整开始，各地方房地产调控细则全部落地之时，大市或能再作波段性的方向选择。

  ⊙阿琪

  目前影响行情进程的三件大事，一是地方房地产调控细则的落地，二是经济复苏的力度与进程，三是IPO何时重启。目前来看，前者的压力已经消化，并且正在“化压力为动力”，后两者对市场的抑制性因素在增强。

  具体来看，最主要的是经济复苏不达预期的风险在增加。一是，2月份新订单指数和生产指数皆环比下跌，虽然有假期的季节性因素，但也反应了经济复苏力度的疲软；二是，2月份的采购量指数环比大跌3个百分点，不存在季节因素的购进价格指数也环比下跌1.7个百分点，联系到原材料库存指数反弹至50左右的中枢位受阻，显示始于去年三季度末的企业补库存周期正在进入尾声。与企业补库存周期进入尾声相对应的，是各类金属原材料、化工原材料价格近期均在纷纷回落。企业进入补库存周期是去年三季末开始经济步入弱复苏阶段的主要内在动力，目前补库周期进入尾声一方面显示经济复苏乏力，企业继续补库的动力不强；另一方面也弱化了经济进一步复苏的力度。三是，1-2月份工业利润占比较大的行业中，获得同比增长的行业是电子、医药、电力、石化、房地产、汽车等，同比下降是建材、有色、煤炭、机械等。在利润增长的行业中，除电子和医药行业外，其他行业基于结构转型的大背景，增长持续性均不强。

  综合来看，目前经济仍处于弱复苏阶段，但复苏力度和可持续性可能难以达到人们的预期。现有的经济结构决定，后阶段经济复苏力度和复苏进程的核心看点是开工旺季来临后的固定资产投资增速，而固定资产投资的核心看点是房地产投资。我们认为，如果没有固定资产投资增速的进一步发力（以20%以上增速持续上升为标志），今年经济的整体形势仍会维持在不温不火的乏力状态。

  关于IPO重启，3月底之前是自查周期，3月底之后到6月末是抽查周期，这意味着从4月份开始，IPO重启的心理压力将会随着时间的推移而逐步增强，直到重启之时。因此，在真正重启之前这种心理压力会时时抑制市场走势。我们认为，创业板和中小板的IPO重启压力、限售股解禁的压力要远大于主板市场。IPO重启压力与日俱增，决定着二季度的小市值股可能会以此为促发因素存在一次估值风险释放的调整。虽然创业板和中小板代表着发展新兴产业、推动经济结构转型的大方向，在股市中也是传统行业的价值增长难以为继之后，价值成长投资主题的主要板块，但这不代表小市值股阵营的估值可以“一高再高”，阶段性估值风险释放也不妨碍风险释放之后的行情继续循环再来。

  我们继续认为，无论是看短期，还是着眼A股的于中期趋势，地产股仍是决定性因素。从宏观层面上来看，房地产景气度如何牵涉着后续经济复苏的力度与复苏的进程；在行业选择层面上，地产股的PB、PE的比较性优势尤其明显，并且盈利的稳定性与增长能力，并且盈利预期的可靠性也非常突出；在市场层面上，地产股刚经受了“国五条”的洗礼，已经调整得非常充分，已具备了蓄势再来的条件。我们认为，地产股目前主要是受制于各地方“国五条”调控细则尚未清晰落地，使得投资者还难以量化评估具体影响。但我们认为，事关经济复苏势头的稳定性，事关地方“土地财政”的稳定性，各地方性细则的调控力度严过“国五条”的可能性极小。实际上，对房地产调控的基调正在从单纯控制房价悄然转化为建立调控的长效机制，广东“国五条”细则把房价控制目标定义为“不超过GDP增速”即是一例。因此，房地产调控严厉程度低于预期已成定局，地产股的行情表现可能会出现“细则陆续公布，行情逐步稳健”的局面。

  银监会最新下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，令短期行情“闪了一下腰”。此《通知》对股市的影响是利弊均呈，弊的地方在于对社会融资总量的增速带来负面影响，进而波及宏观层面的整体流动性。同时，在降低了银行潜在风险之余，也降低了银行利润增长的潜力。有利的地方在于，非债型理财产品的比例被大幅度压缩，进而会导致部分理财产品的收益率下降，对资金向股市分流有正面影响。虽然该《通知》对短期股市形成冲击，但中期影响中性。

  目前，正值A股年报披露密集期、一季报的朦胧期，A股因此也处于有涨有跌、秩序紊乱的行情结构梳理期，即大市处于无趋势阶段。到4月中下旬，待年报披露进入尾声、一季报盈利形势基本明朗、一季度经济数据展现完毕、传统的盈利预期修整开始，各地方房地产调控细则落地完毕之时，大市或能再作波段性的方向选择。在大市无趋势阶段，由于地产股逐步趋于稳健，使市场整体有了局部性结构调整的基础，也使市场有了局部性活跃的条件。