工研金融观察·2013年4月

  总策划： 詹向阳 中国工商银行金融研究总监

  兼城市金融研究所所长

  课题组长： 樊志刚 中国工商银行城市金融研究所副所长

  邹民生 上海证券报首席编辑

  课题组成员：马素红、程实、宋玮、郭可为

  王婕、赵幼力、朱妮、杨荇

  □中国工商银行城市金融研究所 上海证券报

  ■国内方面：一季度，CPI同比上涨2.4%。3月末，广义货币供应量（M2）余额首破百万亿元大关，同比增速15.7%。一季度，央行在公开市场净回笼资金7060亿元，打破此前连续三个季度净投放格局。一季度人民币对美元汇率中间价稳中趋升，累计升值0.26%。截至3月29日沪深股市报收均创年内新低。

  ■国际方面：年初以来，美元汇率先抑后扬，全球股市和国债市场走势分化，国际大宗商品价格连续下挫，金价出现历史性暴跌。展望下一阶段，美元可能继续震荡升值，美日股市或将延续强势，大宗商品市场将震荡下行，国债市场将加剧分化，国际金融市场波动性将明显上升。

  价格总水平：物价指数增速回落，通胀形势温和可控

  一季度，全国居民消费价格总水平（CPI）比上年同期上涨2.4%，较去年同比回落1.4个百分点，比去年全年回落0.2个百分点，低于今年全年物价控制目标（3.5%）1.1个百分点。总体来看，一季度物价形势温和可控，为全年物价调控奠定了良好基础。

  3月，CPI同比涨幅由2月的3.2%下降至2.1%，其主要原因，一是随着春节影响逐渐消失和气温升高，鲜活农产品供应有所增加，猪肉消费走低，带动鲜菜和猪肉价格涨幅在3月份出现明显回落；二是中央八项规定的贯彻落实对高端餐饮行业造成的影响已经显现，今年1-2月，全国餐饮收入仅增长8.4%，增速比去年同期放缓4.9个百分点，其中大型中高端餐饮销售下滑尤为明显。高端餐饮消费的下降在一定程度上缓解了食品价格上涨的压力。

  自去年6月以来，CPI除了在今年2月春节因素的推动下一度突破3%的温和通胀警戒线，其余月份均在2%左右波动，物价总水平处于可控范围。

  全国工业生产者出厂价格（PPI）在连续4个月降幅缩小之后，2月份同比降幅与1月份持平，为-1.6%，3月份降幅则比2月份扩大了0.3个百分点，为-1.9%；环比增速持平（0%）。其中生产资料出厂价格同比涨幅持续回落，3月同比下降2.7%，较2月降幅扩大0.3个百分点。生产资料中的采掘工业、原材料工业和加工工业出厂价格同比降幅均较上月有所扩大，反映了当前经济复苏的动力依然不强，经济回稳基础有待进一步夯实。此外，由于世界经济整体不景气，石油、铁矿石等大宗产品价格在年初出现持续回落，也是PPI涨幅下滑的原因之一。

  未来几个月，气候条件将更加有利于鲜活农产品生产。我们判断近期出现的禽流感疫情对物价水平的影响将为中性，因为在家禽等产品供应量下降的同时，公众对家禽类肉制品的需求也在下降，因此禽流感短期内暂时不会对整体居民消费价格带来冲击性的影响。但当前中国已进入成本推动的价格上涨阶段，劳动力价格、资源价格上涨是大势所趋，对未来的通胀压力仍须保持警惕。

  社会流动性：存贷款季末反弹，流动性总体宽松

  流动性总水平保持宽松。3月末，我国狭义货币供应量（M1）增速11.9%，分别比2月末和去年末高2.4和5.4个百分点；广义货币供应量（M2）余额达103.61万亿元，首破百万亿元大关，M2增速15.7%，分别比2月末和去年末高0.5和1.9个百分点。

  今年以来，M2一直保持15%以上的较快增速，一方面是受信贷投放较多的推动，一季度人民币新增贷款2.76万亿元，1月和3月，新增贷款分别达到1.07万亿元和1.06万亿元，分别为2010年2月以来的最高和次高水平。信贷资金通过商业银行的存款派生功能，对银行存款形成直接拉动，进而拉高了M2增速。另一方面，今年1月和2月，我国基础货币投放的主要渠道——外汇占款分别增长6836亿元和2954亿元，均处历史高位，推动了M2的较快增长。

  一季度社会融资规模6.16万亿元，同比多2.27万亿元，其中1月和3月融资规模均达2.54万亿元，创历史最高。当季人民币贷款占社会融资规模的44.7%，同比低18.6个百分点。从去年下半年开始，人民币贷款在社会融资总量中的占比（累计）逐季下滑，由去年一季度末的63.5%降至今年3月末的44.7%，社会融资对银行信贷的依赖度平稳下降。

  新增存贷款季末均反弹。一季度新增人民币存款6.11万亿元，同比多增2.35万亿元，其中住户存款增加3.7万亿元，是存款增长的最主要动力。3月人民币存款新增4.22万亿元，创单月历史最高纪录，其原因一是当月信贷增长迅猛拉动派生存款增长，二是银行季末存款冲刺动力较强，三是季末大量理财产品到期，理财资金回流存款账户。

  一季度人民币贷款增加2.76万亿元，同比多增2949亿元。3月人民币贷款增势1.06万亿元，为2010年2月以来次高水平。从结构看，一季度新增中长期贷款1.42万亿元，同比多增5900亿元。中长期贷款在新增贷款中的占比为51.4%，较去年全年高16.4个百分点，比去年同期高17.6个百分点，创2011年一季度以来最高。其中，非金融性公司中长期贷款在该部门新增贷款中的占比为47.5%，比去年全年高5.8个百分点，比去年同期高17.2个百分点；受“国五条”细则出台前楼市成交量井喷的影响，居民中长期贷款在居民户新增贷款中的占比达63.3%，比去年全年高10.5个百分点，比去年同期高15个百分点。中长期贷款占比提升反映了社会中长期投资需求有所回升。

  银行间市场流动性：资金净回笼不改银行间流动性宽松局面

  一季度，央行在公开市场净回笼资金7060亿元，一举打破此前连续三个季度净投放的格局，1-3月分别净回笼3000亿元、2530亿元和1530亿元，力度逐月递减。央行的公开市场操作并未给银行间市场流动性带来显著波动，银行间市场主要利率走势总体平稳，截至3月末，同业拆借月加权平均利率2.47%，比上月低0.3个百分点；债券质押式回购加权平均利率2.46%，比上月低0.43个百分点。

  可见，央行进行资金净回笼的目的并不在于收紧流动性，拉低流动性水平，而是为了熨平短期资金波动，保证市场利率在一定范围内的相对稳定。促使央行回笼资金以稳定市场利率的原因主要包括：一是春节后流动性重回银行体系，有必要对市场利率波动进行熨平；二是外汇占款连续高增长，央行有必要收紧通胀上涨的货币条件；三是全国房地产市场呈加速回暖迹象，央行需要适时调节流动性以避免大量资金涌入市场。

  人民币汇率：人民币汇率稳中趋升，外汇占款增势迅猛

  今年一季度，人民币对美元汇率中间价稳中趋升，3月29日银行间外汇市场人民币对美元汇率中间价为6.2689，创去年5月2日以来新高，较2012年最后一个交易日的6.2855下降了166个基点，人民币累计升值0.26%，超过去年全年0.25%的升值幅度。尤其在3月份，人民币兑美元汇率中间价升值0.14%，为今年首季的单月最大涨幅。

  我国外汇占款继2012年11月出现736亿元大幅净减少后，自12月开始连续三个月正增长，今年1月猛增6836.59亿元，2月再增2954.26亿元。前两个月累计新增外汇占款9790亿元，接近去年全年4946亿元增量的两倍。

  外汇占款增长强劲，一与前两个月经常项目持续顺差有关。二与我国当前承受的境外资金流入压力加大有关。主要发达经济体持续宽松货币政策抬高了全球流动性水平，人民币升值预期也促进海外资金流入。三与经济主体的结汇意愿增强有关。去年10月中旬以来，人民币对美元升值态势明显，受此影响，企业和居民的结汇意愿明显增强。今年2月，银行代客结售汇顺差达232亿美元，连续第6个月保持结售汇顺差。

  股票市场：沪深收盘创年内新低，A股资金现净流出

  截至3月29日，沪指报收2236.62点，创年内新低。深成指报8889.77点，亦为年内新低。3月沪深两市市值蒸发1.35万亿元。从资金面看，3月沪深两市共新开立证券账户69.3万户，较2月份大幅增加，其中仅3月最后一周，两市就新开18.77万户账户，创下一年来新高。

  尽管如此，两市证券账户资金在3月却净流出305亿元，为今年以来首个单月保证金净流出的月份。3月，各地政府密集出台房地产“国五条”细则，银监会发布关于规范银行理财产品的8号文，对A股市场形成利空，带动股市走到了相对低迷和调整境地。

  一季度我国多家省份密集发布各自的城镇化发展规划，大幅提高城镇化目标，地方政府基建投资增速预计将保持快速增长。而《全国老工业基地调整改造规划（2013-2020）》正式下发，意味着老工业区能够争取到财税、融资、土地等相应扶持政策。随着地方政府换届的陆续完成，新“四化”的同步发展特别是城镇化这一最大内需潜力的释放，必将拉动基础产业和公共领域投资。二季度我国宏观经济运行将延续复苏态势，这有助于对A股市场形成有利支撑。