■观点独到

资金面“硬缺口”特征凸显

  从近期银行间市场来看，可以明显观测到一个特征，就是银行间利率波动受央行操作的扰动加大，当然类似特征亦在去年年初时出现过。当资金需求平稳时，资金利率波动来自于供给波动，例如今年前几个月便出现了类似情况，资金面一级派生的增减与银行间利率呈现明显的反向相关关系。那么当公开市场操作重新从净投放转为净回笼时，市场利率随之升高。

  当然，除了公开市场操作层面，我们认为还有几个因素约束了资金面。首先，4月份的财政存款上缴规模是有数据以来的历史最高值，财政收入与存款之间亦出现明显背离。这种背离是政策层有意减少财政支出，主动积累财政存款的结果。其次，从高盛对工行的减持来看，我们认为外汇占款流入已经到了周期性顶部，4月份后可能出现流入减少或净流出态势。这种判断来源于中美利差缩窄，而人民币升值趋势也出现了一定程度的回踩。

  针对目前的资金面现状，我们认为“硬缺口”特征凸显。所谓“硬缺口”是需求变化针对供给变化表现出的“刚性”特征，一般来说这是在需求水平比较低迷（存量需求均为“刚需”）情况下发生的。当公开市场操作使得资金面有少许收紧时，“刚需”受损，而当资金面出现小幅宽裕时，利率又出现大幅下降。

  当然，在资金的二级派生层面仍对资金面起到了一定的熨平效果，因为资金的一级派生变化将引起贷款规模变化，并对利率产生连锁反应。但目前来看，终端利率对一级派生情况已经非常敏感，依然说明了二级派生层面处于非常刚性的局面。（联讯证券）

  地产政策趋稳已不仅仅是推理

  “经济增长的挫折”将促使地产政策趋稳。过去存在“重基建、压地产”取向，一旦遇有经济增速挫折，常以增加政府杠杆方式启用基建利器。虽然短期效果明显且可控，但是地方政府债务空间渐变狭窄，增加项目建设的余地与合理性因此出现了问题。

  新一届政府似乎倾向于“轻基建、稳地产”，整顿地方债务秩序的决心很强。对动用基建工具稳增长的热情有限，而在地产政策上新一届中央政府表现得非常谨慎，不难看出，由于对动用基建工具的谨慎，新一届政府在稳增长上若另有谋划，除了坚持释放改革红利、发展消费和新兴产业之外，可能也需要对地产的稳定健康发展有所借重。（国信证券）

  下调中国经济增长预测

  我们将中国2013年和2014年的GDP增长预测从8%分别下调至7.7%和7.8%。由于年初至今信贷的强劲扩张并没有如预期的那样带动投资活动增长，实体经济活动仍然相对疲弱。考虑到不断升高的企业和地方政府杠杆率、较轻的劳动力市场压力以及一些行业存在的产能过剩问题，政府似乎减少了对周期性增长动力的关注，而将重心更多地放在需要较长时间才会生效的结构性改革方面。

  目前的经济形势和20世纪90年代末有许多相似之处，但也存在很大的不同。当前过剩产能和坏账问题没有那时候那么严重，企业的财务状况也没有那么紧张。因此，关闭或重组过剩产能对经济和劳动力市场产生的负面影响应当较小，需要减记的坏账规模以及因此对金融系统造成的影响也应该会比以前更小。重要的是，居民部门财务状况改善以及社保覆盖面扩大意味着居民消费受到的冲击也会相对较小。（瑞银证券）