⊙项 峥

  后国际金融危机时期我国宏观经济金融治理的最大难题之一，就在于如何消除实体经济增长动力不足与金融、房地产等虚拟经济继续膨胀的背离态势。今年上半年，这种实体与虚拟经济之间的背离态势并未缓解。6月，官方中国制造业采购经理人指数PMI降至50.1%，创出4个月以来的新低；汇丰中国PMI创出9个月以来的新低，二季度GDP降至7.5%的决策层既定增长目标的下限，但与此同时，今年前5个月我国社会融资规模却在迅速扩张，5月末M2同比增长15.8%，房价涨势强劲，显示金融、房地产等虚拟经济在继续膨胀。足见，既要着力提高金融支持实体经济的效率，又要尽量缩小实体与虚拟经济的背离态势，下半年宏观经济、金融政策的掌控难度有多高！

  当前我国宏观经济下行压力增加，经济增长中枢下移，是全球经济再平衡的结果，有其合理性。但虚拟经济过度膨胀，大量资金集中于房地产领域，投资投机资金热衷于资金套利，使得急需资金支持的实体企业未能及时满足，金融循环脱离实体经济空转，极大地影响到我国宏观经济增长动力的恢复，增大了宏观经济金融风险。

  房地产领域已然成了触发宏观经济金融风险的高危领域。房地产领域资金过度堆积，不仅大幅推高房价，而且还成为经济金融风险的重灾区。一方面，金融机构大量资产、居民资产与房地产价格高度绑定，房价下跌，将意味着金融机构不良资产和居民负资产的大量出现，通过消费与投资紧缩效应，加剧宏观经济下行压力。另一方面，地方政府债务的偿还和地方财政高度依赖土地出让收入，房价下跌导致地价下跌将引发连锁反应。因此，宏观经济金融治理面对着两难选择：要保持短期内宏观经济金融稳定，房价就得继续维持小幅上涨的态势；这样一来，地方政府债务偿还问题可以顺延，财政压力也能在短期内缓解，不至于会即刻触发房地产金融风险事件。可房价继续上涨，只会继续吹大泡沫，未来将会引发未来更深、更大的破坏性影响。事实上，目前我国各地的房价仍维持小幅上涨态势，6月百城住宅均价环比上涨0.77%，已经连涨13个月。在房价收入比、住房租售比已远超国际警戒线的同时，房地产市场购买力短期内已经明显透支，房地产领域的资金游戏特征日益明显，已经成为金融泡沫继续膨胀的重要推手。

  过去这些年我国金融机构股份制改造所形成的激励约束机制，在客观上推动了部分金融机构经营层热衷于资金逐利游戏，以至于明显偏离了“流动性、安全性和效应性”中的流动性目标首要原则，遂使金融泡沫膨胀的可能性大增。在中央银行宏观审慎管理下，金融机构信贷增长受到限制，为追逐利润增长，金融机构把目光转向了同业业务。据对上市银行同业资产规模数据所做的统计分析，去年13家上市银行同业资产规模同比增长36.7%，较生息资产增速高出21.7个百分点；与生息资产之比为12.2%，较上年同期提高了近两个百分点。很多同业业务是商业银行利用同业通道或平台隐匿信贷资产的重要途径。这样一来，金融机构从货币市场大量融入短期资金，投向期限较长的资产业务，期限错配问题就变得异常严重，大大绷紧了流动性风险的链条。上月下旬货币市场的“钱荒”现象，就是商业银行过度扩张资产规模、内部流动性管理目标形同虚设、高度依赖同业和中央银行流动性支持的结果。由于实体经济盈利能力下降，庞大的货币存量只有通过自身的循环，才能实现金融机构经营层预先设定的盈利目标，进而导致资金在金融体系中不断“空转”和“膨胀”。而实现这一机制的重要动力，在于同业业务的货币创造。应该看到，金融机构同业业务与信贷业务一样，也具有货币创造的能力。

  今年以来，规模以上工业企业财务费用增长大约在5%左右，明显低于上年同期，工业领域的信贷增长有所放缓。特别是中小型企业更难得到商业银行青睐，这不仅是金融机构的所有制、规模歧视的结果，而且也在一定程度上反映出金融泡沫的自我膨胀机制作用。由于实体经济对金融资源的吸纳能力有限，面对巨大的资产运用压力，只得将资金投向虚拟经济领域。

  从根本上说，消除实体经济与虚拟经济的背离，需要坚持稳健的货币政策，逐步挤出金融水分，努力盘活存量，引导社会资金投入实体经济运营，以实现提升金融支持实体经济效率的目的。不经历风雨，怎么见彩虹。勇敢承受经济增速下滑的阵痛，加快结构调整的步伐，才有可能获得未来几十年中国的经济平稳增长。

  （作者系资深宏观经济评论员，经济学博士）