光大乌龙事件警示

  “T+1”与“T+0”时滞造成跨市场监管真空

  ○胡俞越 朱鹤

  “8·16”事件的“惊魂三分钟”已成为历史，但光大证券乌龙事件的后续处理方式应谨慎考虑，统筹安排。事件中暴露出的一系列问题，更值得包括市场监管者在内的每一个证券市场从业人员进行深刻反思。

  光大证券乌龙事件的产生及其后续产生的重大影响是基于两个机制：程序化交易的触发机制和机构投资者之间的连锁反应。由于市场上大多数机构投资者以相同或相近的指标进行算法计算，那么触发点也就基本相同。光大证券相当于在股票市场打响了第一枪，其他机构投资者在听见枪响之后并没有意识到是擦枪走火，认为是市场发出了重大利好的信号。在触发机制下，许多机构投资者的程序化交易迅速反应并大量买入跟进，最终引发蝴蝶效应，导致8月16日70多只大盘蓝筹股全线涨停。事实上，若非机构投资者之间由触发机制带来的连锁反应，靠光大证券一己之力，几乎不可能将70多只大盘蓝筹股拉至全线涨停。

  那么对本次乌龙事件的性质界定关键在于，光大证券3000万手的订单究竟是蓄意还是意外。如果从乌龙事件的结果考虑，就要回溯到光大证券建立的股指期货空单仓位究竟是事前，事中还是事后。如果是事前，那就是恶意操纵市场；如果是事中，那就是蓄意操纵市场；如果是事后，虽然有违规嫌疑，但毫无疑问是理性的自救行为。

  无论什么性质，笔者都认为，该事件反映出的风控问题值得市场参与者和监管者双方的高度注意，须进一步完善各项风控机制。

  从市场参与者的角度来看，大规模资金的调用和调拨必须要有明确的授权，此次乌龙事件反映出光大证券在大规模资金的调用和调拨上授权不明确。同时，随着程序化交易逐渐成为现在金融市场交易的主流模式，在程序化交易软件设计上，应注意引入“防呆”机制，防止低级错误发生。

  从监管者的角度来看，有必要对一定规模以上的资金异动实行实时监控，要搞清楚资金的“来龙去脉”。

  一、建立跨市联动监管机制。乌龙事件中对光大证券当日下午在期货市场上空头建仓行为的质疑，表明我国证券市场和期货市场在跨市场监管方面存在漏洞。这是由证券市场“T+1”交易和期货市场“T+0”交易之间的时滞造成的跨市场监管真空。虽然两市监管主体一致，但是证券市场和期货市场的时滞同时也会造成跨市联动监管的高成本问题。因此，可以主要针对上面提到的对大规模资金的异动监控建立跨市联动监管机制。在检测到大规模资金在单一市场上出现异动之后，应迅速启动跨市监管机制，避免此类极端事件再次发生。

  关于重大事件是否应在盘中披露的问题，监管部门也应重新审视。此次乌龙事件如果在盘中披露，则会对大盘产生巨大冲击；但若盘中不披露，出于自救，光大证券必须在期货市场上空头减仓对冲证券市场风险，这就使光大证券涉及违规操作，甚至内幕交易嫌疑。

  二、不宜妖魔化程序化交易。此次乌龙事件由程序化交易的触发机制和连锁效应引起，但不能因噎废食，脏水和孩子不能一起倒掉。程序化交易说到底是交易者将交易逻辑以算法的形式输入计算机，以便准确捕捉各类获利机会。目前，从发达国家的金融市场来看，程序化交易已经成为主流，中国证券市场的未来发展方向不可能违逆大势。无论是机构投资者还是监管者，在接受并应用这一交易方法时，都应谨慎再谨慎，既不能因噎废食，也要警惕盲目跟风，最终是邯郸学步，自食其果。

  三、重视期货市场的风险管理功能。此次乌龙事件中，光大证券在期货市场上的操作虽然备受争议，但期货市场本身的避险功能却因此更加凸显出来。期货作为管理国民经济风险的基本工具，十分重要，必不可少，不可替代。期货市场不仅可以对冲现货市场的风险，更可以作为对冲工具进入投资组合，使投资组合获得更稳健的收益，这一点更能体现在准备推出的国债期货上。因此，国债期货不仅不应受此次乌龙事件的影响而推迟推出，反而应重视国债期货在规避债市风险方面的关键作用，尽快推出国债期货。

  （胡俞越：北京工商大学证券期货研究所所长，教授

  朱 鹤：北京工商大学证券期货研究所研究生）