道格拉斯·霍奇

  太平洋资产管理公司董事总经理

  在金融市场的投资里，观察和判断拐点经常是最关键的步骤。

  在金融市场里，拐点的意思是，曲线的斜率从正到负或负到正的变化。换言之，拐点通常意味着走势趋势变化速度的阶段性变化。他比绝对的价格顶点和底部有着更好的前瞻性。

  但是，金融市场的拐点有着不同的形态。他们标记的斜率走势也可以不同，拐点可以是尖锐的或渐进式的，拐点后的趋势可以是短期的或长期的，拐点后的表现可以是琐碎的或极端明确的趋势。投资成功的关键之一是能够识别出拐点，并预测潜在的趋势是否会加速，推翻或者依然平缓。

  今年5月22日美联储主席伯南克的谈话引发的一个市场拐点是个好例子。当时，伯南克的言论极大地提高了市场的收益率，增加了股票价格的波动性，影响投资者的风险偏好，促成了资产配置的方向性变化。

  由于这样的变化。债市的收益率被迫跳转到更高处，从而导致债券价格的下跌和此前投资债券投资者的亏损?，而后者又导致了大量债券投资者的资产从债券类别内流出。这个变化是尖锐的且具备持续性的。

  当然，这个拐点也提出了一些可能性的担忧——比如，对于美国市场进一步加息的担忧。后者是否兑现、何时兑现同样对债市有着重要意义。而从目前看，由于前期流出过于集中，未来的市场资金可能会在某个时点呈现流入状态。后者可能会形成一个S形曲线的一部分，导致投资者重返债券市场。

  理解拐点的意义，就能开始承认，在过去的四年里，美国市场是一个非常时期，从2009年以来，超过1.2万亿资金流入美国债券市场，这更是前十年资金流入额的两倍。但值得注意的是，似乎在5月已经没有资金流入了。而当伯南克的谈话发表后，市场出现了巨大的逆转，投资者包括机构和个人抢着要退出，仅在6月和7月就撤回750亿美元的投资。

  最肯定的情绪转向自5月22日开始。在金融危机的余波中，媒体的表态通常对市场和投资者的心理起到了很大的作用。在此前，媒体通常的做法是欢呼债券市场，强调他们对于美国经济的作用和美德，强调对于个人而言，维护一个多元化的投资组合的重要性，强调宽松货币带来的浪漫未来，以及债券比股票的风险更低等概念，而这也使得拐点更加激烈。

  目前来看，有一些因素：包括情绪、人口统计、资金流量等正字啊表明债券流动性可能出现反弹。

  首先，媒体可能已经成功过分传达了负面情绪。目前的说法是，债券市场比股票市场的风险更大，这个说法显然有问题。事实上，利率弹性，这个衡量债券利率的变化对价格的敏感度是一个很好的判断指标，他能描述债券和股票价格和利率变化之间的直接关系。在目前的数据统计上，很明显的债市比股市相对利率变化要更稳定。

  这也就是说，个股对利率变动同样非常敏感。有相当多的逻辑表明，股市可能从长远来看比债券对利率变动更为敏感。如果利率继续上升，在一段持续的时间内，股票价格肯定会受到影响，用股票去替代债券来回避利率风险，可能是个错误的选择。

  更重要的是，资产类的属性本质上，债券比股票更稳定。股权所有权赋予股东按比例分享企业的剩余现金流量及相关业务的资产。债券，则是较高的资本结构。他们相比股票有这更高优先级来清算企业，同时督促企业按时支付利息及本金，乃至索赔。因此，从现金流和信贷的角度来看，大多数债券比股票的风险大的判断是不理智的。

  从投资动向看，目前个人投资者已经塞满了债市的出口处，但许多美国最大的企业养老基金和保险公司却在购买长期债券。这些债券期限较长，可能有助于他们的投资组合风险。这两者肯定会有一个是成功的。我们更相信后者。

  金融投资是一个漫长的旅程。他是充满颠簸和转弯和拐点的旅程，把握重点非常重要。