经济企稳回升 转型机遇难得 中国有梦A股先行

  ——中国资本市场第47届季度高级研讨会主题报告

  改革转型，机遇难得，放眼未来，提早布局，十八届三中全会是否会成为中国股市的牛熊分水岭？创业板今年的结构行情已经创出历史新高，领跑者已经出现。如果未来的改革制度与落实速度能相互配合，我们有理由相信主板的新高行情是可以预期的。中国证监会主席肖钢预言中国资本市场是实现中国梦的重要载体，我们期待梦想成真！

  ⊙中方信富北京研究院

  一、宏观经济展望

  1、经济企稳回升

  国家主席习近平在出席G20峰会时作了题为《共同维护和发展开放型世界经济》的发言，明确表示我国经济基本面良好，今年上半年我国国内生产总值增长7.6%，与其他国家相比经济增长处于高水平，习近平同时还表达了推动经济结构改革的坚定决心；国务院总理李克强在第十届中国——东盟博览会和商务与投资峰会上致辞时表示，上半年中国经济保持稳定运行。近期数据显示，我国就业和物价稳定，粮食丰收在望，工业生产、进出口、利用外资等主要指标有一定的回升，市场预期明显向好，信心在增强。高层表态我国经济已经企稳。

  1）中采制造业PMI创15个月新高

  2013年8月份中国制造业采购经理指数（PMI）为51.0%，比上月上升0.7个百分点，连续11个月位于临界点之上，并创下自2012年5月以来新高。从分类指标来看，生产指数为52.6%，比上月上升0.2个百分点，继续缓慢复苏；新订单指数52.4%，比上月上升1.8个百分点、采购量指数52.0%，比上月上升2.0个百分点，进一步反映出企业经营状况改善是可持续的。

  2）克强指数显示经济企稳

  克强指数(Li keqiang index)，是英国著名政经杂志《经济学人》在2010年推出的用于评估中国GDP增长量的指标，源于李克强总理2007年任职辽宁省委书记时，喜欢通过耗电量、铁路货运量和贷款发放量三个指标分析当时辽宁省的经济状况。该指数是三种经济指标：工业用电量新增、铁路货运量新增和银行中长期贷款新增的结合。

  从上述三个分项指标情况来看：工业用电量在经历了年初的-17.02%的近年罕见增速下滑后已经逐步开始企稳，2013年7月8.1%的增速远好于去年同期水平；铁路货运量在经历了连续5个月的负增长后，在2013年7月以4.67%的增速创下1年多以来的最好水平；而中长期贷款月末增加额2013年的情况更是好于2012年的整体水平。

  2、政策以长带短促经济稳中提质

  随着新一届政府陆续推出一系列促进经济转型升级的中长期战略政策措施，我国经济在结构调整过程中稳中有进、稳中提质的特征也陆续显现。其中最突出的当属现代服务业和战略性新兴产业的良好发展势头。今年上半年，第三产业增加值同比增长8.3%，比第二产业高出0.7个百分点。同时各地依然在不断加大结构调整的步伐，包括物流、网络购物等在内的现代服务业受到国内产业资本的高度关注，发展势头非常迅猛。另外，上半年高技术产业增加值增长11.6%，比规模以上工业的增加速度高出2.3个百分点，这说明新兴产业发展势头同样良好。新兴产业的良好发展势头同样体现在外需方面，2013年前8个月我国进出口总值达到2.70万亿美元、同比增长8.3%，其中出口同比增长9.2%、进口同比增长7.3%，累计实现贸易顺差1542.06亿美元。受益国家重点鼓励发展的新一代信息技术（集成电路、高新技术产品）以及节能环保（照明装置）等分类商品的出口额增速均显著高于同期其他产品的平均水平，这同样能够说明新兴产业的发展势头良好。

  3、当前国际环境的基本判断

  欧元区经济复苏情况进一步好转，由德国一枝独秀转变为百花齐放；美国多项经济数据则进一步显示持续复苏，但力度减缓并低于市场预期。QE退出预期导致利率走高而抑制了抵押贷款申请数量，以致美联储各位官员的表态再度闪烁其词；国际游资对东南亚和印度金融市场的冲击明显减退；G20峰会上叙利亚局势成为焦点，目前虽然有所缓和，但隐忧未消。另外，中日在东海也出现罕见的对峙。大国之间的角力使得全球政治经济局势依旧不太平。

  4、四季度可能存在的不确定性风险因素

  经济数据复苏的持续性有待观察；地方政府债务问题或高于预期；通胀水平或高于预期；房地产需求不及预期；新股IPO重启的时点；再融资压力；限售股解禁压力；三中全会改革力度不及预期；12月份资金面紧张；有关美联储量化宽松退出讨论及影响低于预期，等等。

  二、市场趋势估测

  1、上证指数核心波动区间1970-2330点

  回顾今年二、三季度的走势，A股市场在今年5月份大盘指数出现次高点2334.33点之后紧跟着的是6月份罕见的单月暴跌；三季度出现了难得的月线“三连阳”，A股市场信心有所恢复。目前沪市A股平均市盈率为9.45倍，深市A股平均市盈率为13.82倍，中小板和创业板平均市盈率分别为28.12倍和56.55倍。显然主板市场整体估值水平较低，创业板整体估值水平处于历史高位。

  短期A股市场继续向上反弹的空间较为有限，反弹之后或将面临再度回落、二次探底，延续大箱体震荡格局，我们对今年第四季度A股市场持偏中性的看法。随着2013年度9月份宏观经济数据和2013年度上市公司三季度业绩的公布完毕，投资者有望逐渐将关注点从经济下行趋势的企稳转向改革红利的预期和流动性变化。但是基于美国量化宽松（QE）规模的缩减预期、新股IPO开闸的时点、地方债的清理以及汇率变动等因素考虑，我们认为第四季度上证指数核心波动区间为1970-2330点。

  具体来看第四季度A股行情，我们将行情分为11月前和11月后两个阶段。11月之前，10月份经济数据暂未公布，基数效应对同比数据造成的负面影响暂未显露，对经济不确定性的担忧暂未来临；三中全会之前的改革预期仍然此起彼伏，风险溢价仍将维持低位，市场总体上相对安全，建议以主题投资思路寻找优质超跌股+改革红利受益品种的结构性机会；进入11月后市场风险可能加大，过度乐观的改革预期向正常预期修正、经济同比数据由于基数原因出现下行担忧等因素可能导致市场风险溢价再度上行。

  2、IPO重新开闸将给二级市场带来的机会与挑战

  对于IPO何时重启市场猜了好几个月，目前仍然没有定论。中国证监会新闻发言人表示，证监会对恢复新股发行是积极、审慎的。当前监管层正在积极制定和准备改革的配套文件与技术措施，新股发行要在改革意见正式公布实施后才能启动。新股发行已停顿近一年时间，发言人认为长期停顿不利于企业正常的股权融资活动，不利于发挥资本市场促进经济转型升级的作用，也给市场运行增加了不确定性，不利于股市长期稳定健康发展。发言人强调，新股重启必须要对过去IPO的办法进行较大的改革，最大限度地保护投资者特别是中小投资者的合法权益。因此，重启IPO必须与体制机制改革相结合，重在改革，重在理顺新股发行体制中政府和市场的关系，促进市场参与各方归位尽责。

  随着新股发行的市场化和法制化进程的推进，我国上市公司质量将不断提高，市场价值将明显提升，投资环境也将进一步完善。长期来看，新股发行改革对A股市场将构成利好，有利于市场长期稳定发展，投资者选择好的投资标的的概率增加了。当然IPO重启时间一旦确定将在短期内对投资者情绪产生一定的负面影响，但不影响市场长期走势，并且在IPO真正重启后的一个月内市场往往会出现短期的“利空出尽”下的反弹行情。另一方面，由于经过反复严查，投资者对IPO公司的质量更有信心，而产业资本不能在发行价之下减持也为股价提供了一定的安全边际，因此IPO重启后市场很可能会再次出现“炒新”现象。

  三、投资策略分析

  1、重点关注的“投资主题”

  第一、消费服务、文化强国主题(文化传媒、信息消费、消费电子、医疗医药消费、养老服务、旅游、乳制品、品牌消费等），其中文化信息消费受国家产业扶持的力度非常大；

  第二、科技创新与产业转型升级创造新价值（新一代信息技术产业与智慧城市大发展、节能环保、生物产业，新能源汽车、高端装备制造、新能源新材料等）；

  第三、新型城镇化（农业转移人口市民化带来轨道交通、智慧城市、智能交通、大数据、节能环保、园林绿化、汽车、家电、家具家居等）；

  第四、三中全会改革红利主线投资机会（金融改革、财税改革、资源品价格改革、医疗医改、土地改革、户籍改革、智慧城市、环保、食品安全等）；

  第五、低估值蓝筹（一线房地产、券商等），大订单保稳健业绩增长的轨道交通、智能交通、智能电网等，具有技术垄断优势和科技创新类个股，兼顾新能源、新技术、新经济模式等物以稀为贵的子行业细分龙头。

  2、主要投资方向选择

  主要有两个投资方向值得关注，一是符合国家“改革转型”、“消费升级”政策的相关行业和公司。战略新兴产业和内需消费升级的政策周期长期向上，那些产能过剩和高污染、高能耗的周期性行业估值受到压制也是政策周期的必然结果。不过目前内需消费升级和战略新兴产业有估值泡沫迹象，可能会面临调整，但调整并不意味着趋势变化。相反这类行业和个股长期上升趋势已经越来越清晰，应当抓住每一次调整机会优化组合，挖掘盈利增长能够支持估值的股票。二是把成长性考量摆在更重要的位置，把目光投向那些盈利确定增长的优质公司，如医疗服务、信息软件、文化传媒、节能环保、公用事业、交通物流、航天军工等。

  四季度我们看好经济转型期国家扶持的轻资产行业，如三网融合、信息软件、移动互联网、数字新媒体、物联网、云计算、智能交通、智能穿戴、金融IC卡、WiFi网络、电子发票、大数据与安防服务、节能LED、锂电池、低端大众消费品等；坚持看好业绩具有持续高增长潜力的物以稀为贵的中小市值股票等。

  3、行业配置建议

  当前中国经济正在经历转型的阵痛期，这决定了A股市场的指数型牛市或许短期内很难出现，单纯从主板指数看，一个大的底部震荡期或将伴随我们1或2年。转型是需要时间的，期间许多上市公司将重新定位，个股因此会严重分化，传统的周期类品种部分会被边缘化，出现的往往是阶段性机会，而符合国家经济导向行业的成长型个股将会持续走强。

  从今年前三季度不同行业的上市公司股价表现看，以数字新媒体TMT为核心的新兴行业（尤其是创业板科技成长股）的股价涨幅非常大，而严重产能过剩的传统行业和周期性行业的股票前三个季度中跌幅较大。这个行业之间的差异将长期存在，甚至逐渐扩大。事实上，当前A股市场中的分化格局正体现了这一趋势：新兴产业将在未来保持较高的成长率，消费服务行业继续稳定增长，而传统制造业领域则面临整合优化。

  投资者在选股线索和思路上可参考以下三条主线：

  一是新兴产业中已经具备一定规模的公司，由于具有核心科技垄断优势，最有可能在细分行业的快速成长中蜕变成“伟大企业”；

  二是内需消费领域龙头，具有市场竞争优势和较高议价能力的上市公司；

  三是传统制造业中的领军企业，有可能在大浪淘沙的整合过程中成为“剩者”，抑或是在产业升级中形成良性质变，成为“最后的赢家”。

  我们相对看好的一些行业配置和逻辑如下：

  1）在新经济和科技成长股的选择上，逢低配置信息消费、节能环保等，其中4G通信以及轨道交通有望受益于政府稳增长的政策拉动。此外，半年报显示行业资本支出下降，行业景气未来有望持续回升。

  2）在防御类行业中推荐医药医疗、食品（乳制品、肉制品等）等低端大众消费品。除了防御类行业之外，由于中游行业的业绩弹性较大，可以适当关注下游需求有所复苏的行业，其中看好品牌服饰、乘用车、家电、废弃资源综合利用等。

  3）大金融行业中我们相对看好一线房地产，地产股从行业景气、政策预期、催化剂、业绩增速角度来看都具有相对优势。并且如果三中全会有相关土地政策出台的话，部分地产公司有望从中受益。

  4、十八届三中全会主题展望

  作为今年下半年最重要的会议，十八届三中全会将于11月9日举行。三中全会公报预计将成为未来五至十年中国经济改革的路线图。市场目前对此次会议抱有很高的期望，我们认为六个领域可能成为未来经济改革的重点领域：金融改革、财税改革、土地改革/户籍制度改革、资源价格改革、国企改革、反腐等等。但是我们认为，会议文件一般是纲领性文件，不太可能出台具体的细则或时间表。改革计划不会在这一次会议上全部成形，部分改革措施实际上已在11月会议前出台，而部分改革措施将会在会后宣布。

  在全面改革的大背景下，我们认为应重点关注医疗改革、资源品价格改革、上海自贸区、土地改革、户籍制度改革、计划生育改革、养老产业、文化产业、环保产业、智慧城市、食品安全改革以及收入分配改革的推进，这些领域改革的推进可能带来相应的投资机会。

  5、资产重组概念探讨

  资产重组作为我国证券市场诞生以来被持续炒作的经典题材，在投资者心目中几乎成了与财富等同的标志。2013年作为中国经济转型元年，我们有充分理由断言，并购重组分道制审核下资产重组股的投资机会将风生水起，投资者可重点关注军工航天、上海国资、深圳本地、电子信息、文化传媒、医药、环保等资产重组相关品种。