⊙东方证券研究所

  一、周期性行业业绩三季度持续改善

  截至10月31日A股上市公司三季报已经全部披露完毕，总体业绩较半年报持续出现改善，符合之前的判断。整体A股归属母公司股东净利润增速为14.41%，分不同板块来看，上证主板增速为14.29%，深圳主板增速为14.52%，中小板为4.24%，创业板为5%。从各行业的情况来看，增速最快的五个行业为黑色金属、信息设备、公用事业、家用电器和商业贸易，下降幅度最快的行业为有色金属、机械设备、综合、农林牧渔和餐饮旅游。

  我们可以把行业分拆成周期、非周期、TMT、金融四大类，从这四大类三季报情况来看，周期性行业和TMT行业的业绩改善幅度最为明显，而金融行业的改善幅度不太明显。

  金融行业业绩改善并不明显的一个重要原因在于金融业中银行占比比较高，银行业业绩增速处于较为稳定的状态，三季度业绩增速在13%；而业绩弹性最大的券商和保险比重较低，虽然三季度业绩改善明显，但仍然无法明显提升行业业绩，因此金融行业整体业绩增速仅是略微改善。

  TMT行业的改善情况在所有行业中是最为显著的。从其细分行业看，改善最为明显的信息设备行业，半年报业绩增速仅为10.9%，三季报业绩增速则迅速上升至108%。我们认为业绩改善的因素有两个，一个是中兴通讯去年业绩低迷，致使基数较低，对整个板块的带动力较大，另一个因素在于安防、网游等上市公司业绩实现高增速。

  非周期性行业三季度业绩较半年报持平，并且略微下降。从几个重要行业来看，食品饮料、医药的业绩增速都出现了不同程度的下降。原因上看一个是由于政府反腐的持续使得白酒行业的业绩持续受到影响，另一方面，医药行业商业贿赂等问题的整治也使得本来属于刚需的医药行业业绩增速受到一定影响。

  我们可以将周期性行业归类为上游、中游、下游三类，从周期性行业业绩的表现看，三类行业的业绩增速都在三季度出现持续改善。其中，上游行业虽然整体业绩仍然处于下滑状态中，但是其下滑速度已经逐渐降低。从营业收入和销售毛利率变化情况看，上游和中游都在三季度持续改善，而下游行业则在三季度出现了小幅下降。

  从细分行业看下游行业，下游行业业绩的改善主要得益于汽车和家电两个行业，而拖累行业营业收入增速的主要原因在于房地产。但就房地产本身行业的属性看，房地产的经营方式致使其本身的业绩并不具有非常强的指导意义。从现金流等其他指标看，房地产行业整体仍然处在健康水平，因此，我们对于其业绩下滑可以不需要过分担忧。

  中游行业中除公用事业外，所有行业的盈利增速都在改善。从数据来看，公用事业行业业绩增速出现下降的主要原因在于基数因素，业绩增速在2012年三季度出现了大幅上升，致使基数变高。从营业收入和销售毛利情况看，包括公用事业在内的所有行业的营业收入增速都出现了稳步回升。我们认为周期性行业整体业绩三季度持续改善的原因主要在于下游需求的稳定以及原材料价格的持续坚挺。三季度以来下游需求平稳，在这种情况下加之原材料价格的持续坚挺，使得周期性行业整体出现补库存需求并在短期内持续。

  二、周期性行业业绩四季度有望维持三季度增速

  我们认为下一阶段周期性行业业绩驱动因素将转变为政府财政发力，四季度有望维持三季度增速。目前，三季度同比与环比数据都充分显示经济企稳态势已经确立，我们认为，在四季度财政支出逐渐发力情况下中国经济继续超出预期的可能性依然存在，尤其是投资无需担忧；而即将公布的政府债务审查结果可能也只是为了摸清家底、轻装上阵，是政府职能透明化的必经之路，归根结底是要规范地方政府行为，同时为未来深度城市化的加（移）杠杆做好制度铺垫；高层对房地产政策的最新表态显示以融资渠道正常化和加大土地供给为标志的促供应的长效机制将逐渐成为房地产调控的主流，对于政策的稳定预期将有助于维持地产投资增速的稳定；三季度业绩改善的动力主要在于下游需求平稳以及原材料价格上涨引发的补库存需求，从外围情况来看，虽然四季度原材料价格持续大幅向上的可能性不大，持续补库存动力不足，但是由于财政支出逐渐发力，四季度业绩增速可能将与三季度持平。