■域外镜鉴

  □ 上海证券交易所资本市场研究所

经过长时期的发展，成熟证券市场（如香港联交所、NASDAQ和纽约交易所等）形成了一套有效的信息披露制度,其“管理层讨论与分析”的信息披露制度也各有优点、各具特色。鉴于美国是第一个提出MD&A的国家，其制度的变迁对世界其他国家证券市场发展的借鉴意义最强，故本文以美国的MD&A信息披露制度的变迁来介绍MD&A的发展历程。

一、1968年至1979年——MD&A信息披露的萌芽阶段

MD&A信息披露制度的产生可追溯到1968年。当年美国证券交易委员会发布了招股说明书准备和编写指南，要求对影响盈余的异常情况和表明最近一期经营成果发生逆转的附注做出讨论与分析。这是美国证券交易委员会首次对MD&A信息披露做出的要求。1974年，美国证券交易委员会又强化了有关MD&A信息披露的有关规定，在其定期报告和招股说明书准备和编写指南中，要求对盈余总结做出全面的文字解释，以便投资者评估盈余或经营成果的质量。这些解释包括两方面的内容：一是收入和支出逐年发生的重大变化；二是对净收益产生实质影响的会计原则、会计方法和会计惯例的变化，目的在于帮助投资者比较各期的经营成果和基于过去盈余（或损失）信息预测未来的绩效。可以看出，这一阶段已经体现出了MD&A信息披露的思想，但对MD&A信息披露的要求过于简单，讨论与分析的范围过于狭窄，MD&A信息披露对投资者的影响力并不大。

二、1979年至2002年——MD&A信息披露的发展阶段

在1979年以前，美国证券交易委员会对公司披露前瞻性信息一直持怀疑和不鼓励的态度。随着时间的推移，美国证券交易委员会的看法有了改变，主要体现在前瞻性信息对于投资者的重要性和对投资者是成熟的假定两个方面。这种态度上的转变促使美国证券交易委员会于1979年制定并颁布了第175号规则，为前瞻性信息的披露提供了一个“规则性安全港”。根据175号规则，只要有关前瞻性信息的披露是基于善意并有合理基础，那么即使其预测与最终的事实不符，披露人也不承担证券欺诈责任。

1980年美国证券交易委员会便发布了有关MD&A信息披露新要求的条文，第一次将MD&A信息披露作为一个项目单列出，正式引入MD&A信息披露制度，并确定了MD&A信息披露的主体框架。该框架目前仍在采用，适用的是S-K的303项“管理层对公司财务状况和经营成果的讨论与分析”，其中要求管理层应该讨论和提供流动性、资金来源、经营成果有关的信息，以及任何有助于理解公司财务状况和经营成果变动的信息；在流动性、资金来源、经营成果项目下，又提出更为具体的要求；每一项要求均强调让使用者了解即将产生的或预计会产生有利或不利影响的趋势或不确定性。

1989年,美国证券交易委员会发布了详细的MD&A信息披露的解释条文。该解释条文阐述了公司在准备MD&A信息披露时应注意的事项，并提供了多方面的指导意见。这些意见包括：要求的前瞻性信息；长期和短期流动性及资本来源的分析；财务报表上项目的重大变化；中期报告披露；分部分析；高融资活动、高杠杆交易或非投资级别的贷款与投资的披露；联邦财务补助对财务制度运转的影响的披露；初步的合并谈判的披露。解释条文还举出了若干判例来说明这些内容和解释MD&A信息披露规定所涉及的一些概念。至此，MD&A信息披露制度的发展已基本成熟。

三、2002年至今——MD&A信息披露的新阶段

在安然、世界通讯公司等会计丑闻发生后，提高财务信息透明度成为各国监管部门和公众关注的焦点，美国证券交易委员会开始对信息披露规则进行全面反思。由于MD&A信息披露属于叙述性语言信息，其信息操纵空间比财务报表数据信息更大，管理层经常通过主观的、偏颇的和经过筛选了的信息来误导投资者，因而安然事件后，首当其冲的是美国证券交易委员会对MD&A信息披露制度的修订，MD&A信息披露制度进入新的发展阶段。

2001年美国证券交易委员会宣布对财富500强公司年报进行评价。这个项目的重点是识别“对于理解每个公司财务状况和经营结果起关键作用的披露”，评价结果显示，MD&A信息披露情况并没有它应有的那样好。2002年“萨班斯一奥克斯利”法案通过之后，美国证券交易委员会明显加强了对公司信息披露的监管，特别是对年报和中报最主观的部分（尤其是MD&A信息披露）的关注程度和审查力度比以前大大加强了。此后，美国证券交易委员会在其认为过去没有充分披露的领域加强了改进力度，如要求在MD&A信息披露中对关键会计估计和会计政策的选取进行披露：要求在MD&A信息披露中以一个独立的部分描述公司的表外安排、契约负债和或有负债或承诺。

2003年美国证券交易委员会又颁布了一个解释条文，“目的是想引出更具信息含量和更透明的MD&A信息披露”，这是美国证券交易委员会自1989年以来的一个全面的、更新的解释性指南。该指南鼓励高层管理人员参与制定MD&A信息披露制度，并就以下方面提供指导意见：MD&A信息披露的全面和重点呈报方式（包括在MD&A信息披露的前面增加总体看法部分，关注最重要的信息，减少重复性及不重要的信息披露）；着重于财务信息的分析：已知的重要趋势和不确定性；关键的绩效指标，包括非财务指标；流动性和资本来源；关键的会计估计。这些内容也表达了美国证券交易委员会在公司如何改进MD&A信息披露质量的新观点。

表1 SEC关于管理层讨论与分析的法规制度演变

时间	内容
1968年	SEC在年度报告编制要求中对MD&A 作了规定
1980年	第一次将MD&A信息披露作为一个项目单列出
1989年	发布关于MD&A披露的解释并提出了详细的指南
2001年	SEC对所有财富500强企业的2002年财务报表进行评价，发现半数以上公司在收入的确认、分部报告、证券化金融资产和表外业务安排、环境保护和产品责任等方面的披露存在较大的问题
2002年	通过了《萨班斯法案》，SEC明显加强了对公司信息披露的监管，特别是加大了对年报和中报中MD&A 的关注程度和审查力度
2003年	SEC发布了MD&A的披露指引

由上可见,美国证券监管部门对于MD&A的披露逐步发展，一方面提出了更为完整的指引体系，另一方面在提供管理层免责保障的同时，对MD&A披露的监管力度正逐步加强。