由于仓位的严格限制，景顺长城优选股票基金在择时上可操作空间不大，其超额收益几乎全部来源于行业配置和个股选择。通过对其季度报告披露的数据进行分析可以发现，该基金在持仓结构上体现出行业均衡和个股集中的配置特征
⊙记者 王彭 ○编辑 张亦文
2013年的市场行情打破了传统的投资逻辑，始于2012年12月4日的反弹在最初的普涨过后便开始演绎结构性行情，上证综指与主要代表成长股的创业板指呈现出“冰火两重天”的鲜明格局。在经济改革进入深水区及流动性趋紧等多重因素影响下，传统蓝筹股在过去一年总体表现低迷，而集中于环保、医药、TMT等新兴经济领域的成长股基金则收获颇丰。
众多成长风格基金中不乏阶段性业绩突出者，但如果将时间期限拉长，以三至五年的长线视角来看，连续多年处于市场前列者可以说凤毛麟角。这类品种能够穿越牛熊周期，通过长期持有，真正为投资者带来每年超越市场同类基金的稳定回报。本文以连续三年位列股票型基金前四分之一的绩优基金——景顺长城优选为样本， 对其产品特点及基金经理陈嘉平的投资逻辑进行深入剖析。
产品篇
立足五大行业 精选优质成长股
景顺长城优选是景顺长城基金公司旗下的第一只股票型基金，该基金股票仓位上限为80%， 在股票型基金中相对较低，但根据晨星数据，截至2013年12月31日，该基金自成立以来取得了总回报为388.46%的突出业绩，大幅超越同期仅上涨55.02%的上证指数。截至2013年12月31日，其最近一年、两年、三年及五年收益率在股票型基金中的排名分别为第31、16、7和19名，被评为晨星三年期和五年期的五星基金。该基金自2012年初由基金经理陈嘉平接管后，便被打上了旗帜鲜明的成长股投资烙印， 投资方向以环保、装饰园林、文化传媒、医药及电子等五大符合产业发展趋势的新兴行业为主，从中挖掘具有良好基本面的高成长个股。
由于仓位的严格限制，景顺长城优选股票基金在择时上可操作空间不大，其超额收益几乎全部来源于行业配置和个股选择。通过对其季度报告披露的数据进行分析可以发现，该基金在持仓结构上体现出行业均衡和个股集中的配置特征。按照契约规定，该基金股票仓位为70%至80%，其2013年前三季报显示该基金前九个月平均保持在75%左右的股票持仓，环保、装饰园林、文化传媒、医药及电子五大行业的配置比例通常在10%至15%之间，同时，基金经理结合市场环境、估值情况及个股表现对其比例进行灵活调整，但总体上会维持相对均衡状态，不会出现某个行业的比例高达30%的情况。
通过行业均衡配置对系统风险进行分散之后，个股选择在超额收益的贡献上便起到了关键作用。在深入研究和严格筛选优质个股的基础上，基金经理对重仓股的配置比例往往高达六、七个百分点，以较高的个股集中度博取跑赢市场平均水平的超额收益。根据统计显示，其长期重仓持有的东方园林、碧水源、汤臣倍健、红日药业等个股去年的平均涨幅高达52.6%，显著超越同期上证指数表现。
作为一档成长风格基金，景顺长城优选时刻将风险控制放在至关重要的位置上。观察其重仓股的持股情况可以发现，即便以成长股为投资主轴，基金经理仍然会为周期型个股留出10%至15%的仓位，以平抑基金的净值波动幅度。因此，无论从波动率还是业绩稳定性等方面来看，该基金均体现出相对于同类基金较低的风险水平。根据晨星风险评估数据显示，景顺长城优选三年及五年的标准差和风险系数均处于股票型基金下游，用于衡量风险扣除后收益的夏普比率优于同类基金平均水平。
基金经理篇
以产业视角审视成长股投资
在国内众多基金经理中，陈嘉平的背景显得较为特殊。他来自我国的台湾，自2001年开始先后任职于台湾兆丰金控旗下的兆丰证券、德盛安联证券，管理过德盛安联亚洲动态基金和德盛安联全球绿能趋势基金。2007年11月，陈嘉平加入景顺长城基金国际投资部，随后转做A股研究员，2012年初开始担任景顺长城优选股票的基金经理。多年的海外基金管理经验在其个人投资风格上留下了鲜明烙印，基于长线视角选股、重仓股换手率较低、注重风险分散和抑制基金净值波动，是其接管景顺长城优选后，该产品所体现出的显著特征。
一是选对成长股，赚EPS增长的钱。
陈嘉平在阐述自己的投资理念时，通常会先从中国经济的三段式发展历程入手。在他看来，经过了2004至2008年的基础经济发展期和2009至2012年的转型调整期后，2013年开始的中国新发展历程将会催生另一批各产业的领导企业，伴随着都市化趋势，人们对“衣食住行乐”的消费需求将会全面升级，由此而衍生出的环保、装饰园林、医药、文化传媒及电子产业值得重点投资。
陈嘉平青睐于成长型公司。一方面，从长期投资的角度来看，由于股票价格是EPS（每股净利润）和PE（市盈率）的乘积，净利润增长和市盈率变化是股票投资的两个收益来源。而例如去年八至十月份市盈率快速上升的情况显然无法准确掌握，因此，较为稳妥的投资方式便是通过扎实的调研和筛选，赚取企业净利润增长的钱。另一方面，从海外成熟市场的长期表现来看，成长股与价值股的报酬差距一般会在50-60%左右，国内市场虽然仍在发展中，但两者之间每年的报酬差距也会达到20-30%，投资于成长股显然会获得更高的资本回报。
在陈嘉平看来，中国经济从2000年开始发展到现在，经济体从低度开发到成熟开发，一直有很多故事在发生，而股票投资通常都要遵循这些故事的轨迹。投资中最快乐的事，无疑是看着一个个故事在发生和演变， 而这些往往都是以成长股为主轴。 他给出了一个例子，2004到2006年的苏宁电器就是一只成长股， 它的故事逻辑很清晰。时至今日回顾过往的投资历程，如果选对了就会觉得乐在其中。这些因素结合起来，便可以解释他为何愿意去做成长股投资。
二是在产业链中精选个股。
确定了行业投资方向之后，接下来便是如何挑选个股。与利用财务指标进行筛选的传统方式不同，陈嘉平更为注重从产业的价值链中去分析和挖掘。他以文化传媒行业为例，对自己的投资逻辑进行了清晰阐述。在传媒产业链中，处于第一段的称为生产内容， 如写文章，拍电影、电视剧，做动漫等等；最后一段为渠道，也就是内容通过何种方式传递给终端用户，比如报纸、广播电台、电视及视频网站等等；内容和渠道之间的发行制作，称之为第三段。而移动互联网出现之后面临的最大问题是，由于可复制性太高，平台的影响力降低，最后一段的价值或逐渐降低。
面对这种情况，在挑选公司或个股的过程中，陈嘉平会首先了解投资标的在产业链中所处的位置。如果是渠道，他会关心这间公司是否是平台，掌控力是否足够。内容端显然较为令人放心，但在这个部分也细分为很多领域，他会考虑哪种内容最赚钱。 以电影和游戏为例，前者的平均投入成本为千万甚至上亿元，后者仅为百万级别，两者的相似特征是，如果成功会带来几倍到十几倍的回报，如果失败就会令前期投入全部损失。因此，在选择投资标的的时候，他希望进行组合投资，例如电影公司一年拍十部电影，游戏厂商一年可以出十到二十款游戏，而由于游戏相对于电影的进入门槛较低，容易被模仿和复制，与平台捆绑在一起或为平台下属企业，更能保证其具有持续的生命力。
具体到公司，在容量固定的市场中，陈嘉平需要进一步明确管理层会采取何种策略将自己的覆盖领域逐步扩大，怎样提升核心竞争力以及如何快速有效的实现变现。进而再推算出其未来一到两年的收入情况，进行估值和判断买卖时点。
三是把握合适的投资时机。
基于陈嘉平“自上而下”的行业分析方法，在把握整体的产业发展趋势之后，其在基金份额中会将投资比重集中于几个特定行业。跟海外基金的操作习惯有关，其始终最为看重组合的风险控制。而景顺长城优选在行业风险分散上做的较为明确的一点，便是将75%的股票持仓在五大重点投资板块之中进行相对均衡的配置。原则上来说，每个行业的配置比例在15%左右，考虑到个别行业可选标的有限，在实际操作中，有的行业会占据10个百分点，有的行业则可能是20个百分点。
一般来说，陈嘉平的投资组合不会轻易改变，他坚信成长股的投资组合一旦恰当的确立后， 就应当在较长的时间里稳定持有。在产业周期的早期阶段介入产业链中最具增长性的公司，当它们处于相对较小规模或中等规模时长期持有，就可以获得最大收益。 只要他最初投资公司的基本面因素保持不变，就不会轻易做出买卖决定。 这也是相对于其他同业者，其重仓股换手率较低的原因。当他决定抛出股票时，最大的理由是来自于行业趋势的改变。陈嘉平往往通过产业爆发的长线买点和产业成熟的卖点来把握合适的投资时机。例如，当环境污染不再受到关注或者医改空间逐渐消失， 环保、医药行业也就不会再成为其投资的主轴。
从短期趋势来看，股票估值在一年中可能会呈现较大波动，例如去年第三季度传媒股估值较高，考虑到未来一年的盈利空间有限， 他会对这个行业进行适当减仓，等到估值便宜时，再择机加仓。由于行业趋势并没有破坏，陈嘉平并不会售尽全部头寸，而只是在板块内进行适当“修剪”，同时也会保持成长风格的稳定性。