根据倒金字塔理论，我国沪深蓝筹股市（下称“主板”）当然是老大，而中小企业板和创业板（以下称“二板”）以及全国企业在全国中小企业股份转让系统（以下称“新三板”）一直太弱。截至2013年年底，三类市场的上市公司挂牌情况为：主板市场1357家；中小企业板市场693家；创业板市场355家；“新三板”市场344家。呈典型的倒金字塔结构，头重脚轻，显然很不利于稳定。

  而美国的多层次市场则呈正金字塔结构。同样是截至2013年年底的数据，各类上市公司的挂牌情况为：纽约证券交易所2200家；纳斯达克市场2500家；报价牌市场约4000家；粉单市场约9000家。

  为了我国资本市场的稳固健康，从长计议，我们当然还需改天换地，把倒金字塔结构颠倒过来。

  未料这个过程来得还真快！

  今年1月24日，全国中小企业股份转让系统挂牌企业增至621家。更喜人的是，还出现了“四板市场”。2013年，“新三板”问世之后，区域性股权交易市场争先挂牌，被称为“四板市场”。成都（川藏）股权交易中信股份有限公司2013年底试营业，成为全国首家跨省区的区域性股权交易市场。截至2013年底，全国各地已组建了29家股权交易市场，全国场外市场（包括“新三板”和“四板”）的挂牌企业达到了7121家，数量远超沪深主板市场的1357家，猛然间，正金字塔结构已成型。

  从国际市场的历史看，多层次的资本市场发展形态有利于科技振兴，纳斯达克市场就是美国的创业板，始终吸引着引领潮流的高新科技公司。只是经过四十多年的沿革，今日的纳斯达克市场与纽交所之间实际上已无多少差别可言了。所谓“二板”，“三板”，越来越成为相对模糊的概念，主要只是针对挂牌公司的要求宽严不同而言。2013年，共有25家科技公司在纽约证券交易所上市，而纳斯达克仅有23家科技公司挂牌。

  另外，美国多层次资本市场中的“三板”通常可以为“主板”提供上市公司后备军。据《华尔街》一书披露，粉单市场经纪人提取50%的佣金，花天酒地，男盗女娼。粉单公司的质量可想而知。显然，很难从粉单市场中选拔主板上市公司的后补。

  而素来对新型科技公司有极大吸引力的纳斯达克近来也在另辟蹊径，拟设立“纳斯达克非公开市场”（英文“Nasdaq Private Market LLC Nasdaq”，简称“Private Market”），竭力拉拢非公开上市公司在纳斯达克非公开市场挂牌交易，以期这些公司日后在进军“主板”时首选纳斯达克市场。为此，纳斯达克新平台还将提供一系列新服务，如协助向投资者提供信息等等。不知纳斯达克非公开市场究竟算作“三板”还是“四板”，但可以估计行情很难比我们的“三板”和“四板”更火爆。

  2007年，纳斯达克与若干大银行联手，推出了“门户联盟”（Portal Alliance），作为非上市公司股权交易的平台，但这次“三板”的新尝试并不成功。同年，高盛也设立了一处非上市公司市场，但因交易量太低而在2011年关闭。

  问题在于如今要找到适合上市的新公司企业实在太不容易：证券公司瞪大眼睛在搜索，私募股权基金业更在四处出击，这些金融机构都各有自己的如意算盘，未必就愿意投奔“三板”或“四板”。市场行情好的时候，有些好企业还不愿上市。比如，当初高盛、美林等大牌券商是合伙企业，利润丰厚但却不愿上市。

  据粉单交易大王乔丹·贝尔福特在《华尔街之狼》一书中的交代，他和他的兄弟们曾经以多层次市场的地位和名分给风尘女子打分：头牌妓女是蓝筹股，粉单是低端妓女，中间的模糊地带是纳斯达克（当然是20多年前尚未变为“主板”的纳斯达克）。虽然过于低俗，却是诛心之论。同样的意思，假如让中国的文人用生花妙笔来描述一番，或许就会典雅得多。杨贵妃天香国色，一笑倾城，再笑倾国。不是百里挑一或千里挑一，简直是百万里挑一。若是“三千宠爱在一身”，唐玄宗自然可以重色思倾国。反之，若是嫔妃成群，自然只能是“六宫粉黛无颜色”了。但却不能排除其中也有几个日后能掀起巨澜甚至改变了历史的女杰。

  市场的优质资源总是稀缺的，“三板”、“四板”拉公司挂牌，自然就不能不降低“选美”要求。美国“三板”、“四板”的“选美”标准，我们这些年来似也已学到手。这个标准就是扩大非公开上市公司的范围，供“三板”、“四板”海选。美国2012年生效的《乔布斯法》（The Jobs Act）允许公司在股东数到达2000之前，仍然可以成为非公众公司，而在此之前的规定是，公司股东达到500之后，公司即成为公众公司，需要披露许多信息。

  多层次资本市场就是如此千变万化，但说白了，其本质就是逐级降低要求，大家各得其所。你有什么样的机会，就看你的资质到底怎么样，

  （作者系中国政法大学教授，中国人民大学重阳金融研究院高级研究员）