⊙申万研究所 桂浩明 ○编辑 杨晓坤

  A股周一的暴跌，不但让本来就有气无力的“春季行情”戛然而止，还极大地动摇了人们对后市的预期。指数破了2000点以后，看空至1800点乃至更低点位的声音不断，市场笼罩在一片悲观气氛之中。

  股指一天内暴跌近3%，这种状况近几年已经很少发生了。去年6月底的时候，大盘曾经出现过单日下跌5.3%的行情，不过那时市场正在闹钱荒，资金市场上隔夜拆借利率高达30%，这显然不是一种常态。所以，在次日股市继续探低到1849点以后就出现了反弹，3个月后回升到了2270点。不过，如今的情况与那时还是有很大差异的，尽管市场利率不高（时下交易所1天期的回购利率不到3%），但基本面似乎并不理想，几个重要的经济指标都低于预期。也就是说，去年的暴跌具有受突发因素影响的特征，而今年则与市场环境有更大的关联。

  随着中国经济全面转型的开始，经济增速逐渐放缓以及以内需消费来代替外贸投资的主导地位等趋势日渐明显。受此影响，一年多来股市总体运行相对平淡，处于区间整理的状态，大盘股波澜不兴，倒是涉及新经济的中小市值股有良好的表现。一直有人对这种结构性行情持怀疑态度，认为这是市场投机的产物，期待“二八现象”的再现。但是市场走势却是结构性特征越来越明显，而大盘指数则有重心下移的局面出现。说到底，这还是基本面在起作用。看不到这一点，就无法认清当前的市场特征。进一步说，如果仍然对经济数据抱有较高的预期，那么难免失望。

  从以上这个视角来看待时下的股市走势，应该说并不会有什么异常。去年以来，市场形成了从1900点-2300点这样一个400点的波动空间，事实上现在就是在这个空间内运行，而这也是与GDP“七上八下”的增幅相符合。现在看来，经济增长速度可能会落入调控区间偏下一点的地方，那么股指的波动也会集中在区间偏下的位置。另外，既然指数运行中枢有所下移，在个股方面就必然会表现为普跌，并且前期涨幅大的股票跌幅会更大一些。由此可见，此时创业板的跌幅大于主板，本身也是正常的，完全不必特别解读。至于股指期货出现明显贴水，考虑到股票的除息效应，问题似乎也不难理解。至少可以说这种贴水有其技术方面的原因。当然，大宗商品的暴跌很有杀伤力，不过仔细分析一下，主要还是源于类似“铜融资”这样的担忧制约了市场，但基于市场基本面大体平稳，这种恐慌性杀跌难以持续。面对经济增速放慢的局面，管理层接下去是任其继续下行并危及就业底线，还是有所干预呢？在通胀可控以及市场利率较低的情况下，无论宏观调控还是推动改革的余地都相对比较大。也就是说，当事实上那些可能想到的负面因素都已出现后，实际上往往也就预示着情况将会向好的方面转变。从这个角度来说，眼前发生的股市暴跌，并非市场的理性反应，而带有较为突出的恐慌色彩。毕竟，人们看到的情况是，市场本身并不像其所表现的那么糟糕。

  只是，一场暴跌之后，投资者心态普遍会比较谨慎，即便看到了下跌的非理性因素，但人们还是会习惯于等待观望。因此，成交量萎缩以及个股活跃度下降，会成为近期市场的主要特点，同时结构分化也会更加突出。这种局面的改变，也许要到本月底或者下月初，而新股发行的重启则有望成为契机。