⊙阿琪

  我们前期分析提示，去年12月份以来A股走弱的实质原因是新年以来经济处于显性滑降状态，2月份PMI在“三连降”后为50.2%。3月份作为全年的开工旺季，能否保住枯荣线着实让人牵挂。正处于春节假期消费旺季的2月份CPI为2%，不仅显著低于市场预期，且创过去12个月来的新低，显示经济活力处于显性收缩状态，其有利的因素是为后期可能的降准创造了有利条件。今年的政府工作报告确定经济增速目标仍为7.5%，今年“保7.5%”的压力要较去年大得多。因此，我们预期在一季度较弱的经济数据披露前后，或有稳经济举措出台，如降准、增加必要的投资等。年内或呈边稳经济边促改革的政策组合，结合国资改革、自贸区扩围等改革红利的逐步释放，这种政策组合略好于前两年。不过，这种积极因素或要一季度数据落地后才能形成否极泰来的效应。

  我们对2-4月份的A股形势曾经判断为“2月反弹、3月焦灼、4月定势”。进入3月份，A股出现了“优质蓝筹跌出并购价值欲振难兴、新兴产业股涨出泡沫濒临破裂”的局面，这意味着原先那种新老产业高度分裂的行情结构已不可持续，这就需要行情结构序列再整合、投资赢利模式再修正。因此，目前行情状况已经进入“涨得多跌得多，涨得少跌得少”的结构性调整阶段。我们年初分析提示，2014年主板市场的行情已具有“风险驱动型”特征，即制约行情的风险因素如果低于预期，则能获得“风险落地，行情涨升”的机会。因此，A股要产生新机会、跌进并购价值的优质蓝筹股要有修复性上涨，风险释放之后的创业板若要卷土重来，都要等4月份诸多风险因素落地。3-4月份正值年报集中披露期、较弱的一季度经济数据和一季报披露期、传统的盈利预期调降期、第二轮新股发行启动期，也是创业板的风险释放期，正是整合行情、释放风险、梳理机会的阶段。同时，还是各项政策的落地期，其中，银行年报揭示的风险敞口、拨备计划和应对互联网金融挑战的创新计划，以及化解地方政府性债务风险的具体方案、房地产“双向调控”的具体举措、国资改革的实质性进展等，对4月以后的A股行情有着至关重要的影响，甚至起到“定势”的作用。

  因此，3-4月份的A股应该处于结构性调整、投资主题再梳理的阶段。在新兴产业股投资主题泡沫化且已经开始风险释放之后，A股投资重心正在向传统优势产业迁移，部分优势制造业的性价比已非常突出，如一线地产股、汽车、家电、石油化工、航空运输，银行股也已有反弹的机会。尽管在经济结构转型大背景下，我们预期“二八现象”仍难以出现，也继续看淡上游原材料和资源品行业，但这不妨碍部分优势产业形成主题性机会。其逻辑在于：1、在经济下行压力下，今年保7.5%的着力点仍会在经济规模性行业，尤其是既有经济规模又与民生经济密切相关的行业；2、未来较长时期内，对经济、对股市有着重要影响的政策主题是“盘活存量”的国资改革，而国资主导的企业绝大多数处于传统行业，国资改革的展开与深入使得长期沉寂的传统行业股也有了主题驱动的机会；3、我们近期分析提示，部分优势产业的龙头型企业在长时间下跌后已具有显著的并购价值，已经跌出了“性价比”优势；4、互联网、智能技术、节能环保已经成为传统产业升级发展的明确方向，即消费类行业向互联网经济升级转型、设备与装备等制造型行业向智能化升级转型、原材料与基础制造业向节能环保升级的方向已经非常明确。并且，这种产业升级方向对各类企业经营已经形成“不进则亡”的倒逼机制，可以预期，后期传统产业类公司产业升级的主题也会风起云涌。

  基于部分优势产业龙头型企业已跌出并购价值，结合后期政策着力的方向与市场投资主题迁移的方向，我们判断，未来几个月的A股主板或将逐步进入新牛市周期的前夜。3-4月份或处在“黎明前的黑暗”阶段，A股整体处于一个结构调整期、投资主题迁移期、新主题孕育期、规模性资金配置策略调整期，期间风险与机会混杂，在此投资主题更替的阶段可能会产生大量错杀股。在4月末各项悲观数据和风险因素落地的时候，或是重要投资机会涌现的时机。投资策略上，3-4月份应侧重于“梳理、挖掘、发现”，等待和关注“新牛市周期前夜”重要投资机会的形成。