⊙招商证券

  暖冬冷春对疫情影响较大，虽然没有出现大面积死亡，但猪只长速明显放慢，比如口蹄疫死亡率并不高但是严重影响生长速度，同时由于三四月份猪价异常低迷，很多养殖户调整了饲料配方降低生猪生长速度。

  补库存导致猪价急速上涨

  对于近期为什么会出现在短短2、3天出现大幅上涨？对此我们的观点与行业一般观点不一样，我们认为中间冻肉贸易商手中无货恐慌性补货是导致短期快涨的重要原因。年前旺季的突然下跌及之前母猪存栏量高使得贸易商普遍对今年后市不太看好，库存普遍较低（年前旺季猪价下跌跟贸易商减库存也有很大关系），特别是一些也做进口的贸易商，由于国外的猪价今年特别高，以往国内猪价低的时候还能靠更便宜的国外货来弥补，今年内外倒挂使得进口甚至走私都无法赚钱，我们4月份曾经和国内前两大贸易商了解，其中有一人已经选择转行。

  节后猪价开始上涨加上二期收储已经启动，使得贸易商的预期也发生了很大转变，开始恐慌性补库存，同时节后的上涨加上二期收储的即将启动也加大了养殖户的压栏情绪，纷纷压栏也加速了短期快涨。节后生猪一天一个价加上发改委宣布将启动收储，以及预期能繁母猪数量将继续下降使得养殖户一下子乐观起来，由于前期亏损较多，纷纷选择压栏惜售，这在短期内放大了生猪的结构性短缺。同时我们发现了一个有趣现象，这也侧面验证为什么大规模场领涨呢？同一个地方我们了解到猪价规模化场达到14元/公斤，而一般散养户只有12元/公斤，我们认为正是这种恐慌性的补库存导致，小的养殖户很难满足短期补库存的需要那么大的量，而大的规模场能够满足使得大规模场价格明显高于散户。

  后期猪价是扶摇直上直接进入景气高峰，还是昙花一现？不论是近期还是远期猪价，市场总是一味喜欢用能繁母猪数来解释一切，而我们认为能繁母猪数固然非常重要，但是影响更多是大周期以及8个月后的生猪，短期走势我们认为更主要受存栏结构、库存、心里预期三大因素影响。

  猪价快速上涨难持久

  对于短期的补库存和压栏带来的猪价快速上涨行情，我们认为并不能持续太久，部分快速上涨的区域或将回调至全国均价附近后再缓慢上升。理由有三：1、虽然贸易商前期库存不多，但是大型屠宰企业库存很足。“五一”期间我们了解到双汇、雨润等大型屠宰企业库存都是满的，部分屠宰企业由于4月份猪价非常低，大量屠宰甚至处于爆仓的状态，在到处寻找准备租库，从农业部公布的3月份全国规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量来看同比增长15%，环比增长47%。2、贸易商补库存及压栏带来的阶段性行情将随着贸易商库存回归至一定水平后而消失。3、部分猪价高的区域屠宰企业已经变得非常谨慎，屠宰量大幅下降，某一体化企业“五一”前日均屠宰量为2600头，目前已下降至1200头，外购合作场已经全部暂停收购，只屠宰自身出栏生猪。

  母猪存栏下滑 猪价进入周期底部

  能繁母猪存栏预计继续下滑，4月份就是本轮周期底部。能繁母猪3月存栏量为4791万头，环比下降1.6%，同比下降5.1%，生猪存栏量、能繁母猪存栏量已分别连续下滑5个月、7个月。由于4月份生猪价格较3月份环比更加低迷，因此我们预计4月份下滑的幅度可能要略高于3月份，能繁母猪存栏有望下降至4700万头左右，与上轮周期的低点4580万头已经差距不大，并且年初至今后备母猪的补栏同比大幅下降，这将影响明年的生猪供应。我们认为4月中旬就是本轮周期的底部，后面猪价很难跌破11元/公斤，更难以跌至4月中旬的10元附近。

  周期右侧机会 重点把握行业龙头

  不论是畜还是禽，我们认为现在都处于大周期的右侧，对于短期的波动不必过于狂热,更不必为后市多虑。对于猪价，我们认为目前行情或将维持半个月左右，然后涨幅过快的区域可能会有所调整,向全国均价靠拢，对于整体行情我们认为6月底7月初会快速上升，三季度有望整个季度维持盈利，而对明年我们更为乐观，建议右侧布局畜禽养殖股，推荐顺序：牧原股份、雏鹰农牧、正邦科技、圣农发展、新希望、ST民和。