□罗 宁

  自2008年国际金融危机爆发至今的五年多来，美元汇率与国际资本流动的故事一次又一次地上演。据国际货币基金组织（IMF）统计，过去五年在全球外汇储备币种结构中美元占比下降了2.4个百分点至61.4%，与本世纪初相比差距更是达到10个百分点。但无论是美国在全球经济中的地位，还是美元在国际金融市场上的影响力，仍占据绝对优势。美元汇率走势的变化，对于国际资本跨境流动更具有关键指向意义与引领作用。

  回顾过去五年多来美元指数的三次阶段性大幅上扬，均吸引了国际资本快速涌入，助推美元升值。第一次是在2008年，国际金融危机波及全球大多数发达与新兴经济体，美元作为核心避险产品受到追捧，2008年3月末至9月末美元指数上升10.3%至79.2点。大幅升值的美元对国际资本形成了较强的吸引力，当年10月美国国际资本净流入2729.4亿美元，环比增幅达220.3%。到2009年3月初，美元指数升至88.9点。美元指数的第二次和第三次大幅上扬分别发生在2010年上半年和2011年下半年。

  但历史不会简单重复。去年下半年，在美联储缩减乃至退出量化宽松（QE）可能性不断加大的背景下，市场多数投资者对美元汇率上行形成一致预期，认为国际资本又将再一次大举涌入美国。但事实却并非如此。虽然从新兴市场撤离的资金的确有一部分流入美国，但以欧元、英镑等六大发达市场货币为计价对象的美元指数却在去年7月至12月末下降了5.3%至80.2点。更令人意外的是，今年初美联储正式启动缩减量宽购债规模后，无论美元对多数新兴市场货币汇率还是美元指数，均在短暂小幅上扬后呈显著的下行态势，美元指数5月初曾一度跌至78.91点，创近20个月来的新低。

  正如黑天鹅的出现，让人们不敢轻言天鹅的色彩，过去一年美元汇率与国际资本流动的变化态势也让市场在判断未来趋势时更加犹豫。5月8日至6月10日，美元指数上升了1.7%至80.8点，美元对多数新兴市场货币汇率再次上扬，但人们在预测美元走强时却变得格外小心，试图寻找各种因素来探讨美元未来走弱的可能性。

  事实上，从目前的基本面因素以及政策因素来看，美元转强的条件正在逐步形成。首先，美国经济正在稳步复苏，去年经济总量已高出危机之前6个百分点，虽然今年一季度在极寒天气影响下美国实际GDP环比折年率出现1%的收缩，但复苏基础依然稳固，增长前景良好。就业市场也有明显改善，今年4至5月全美失业率已连续低于此前设立的6.5%目标水平，未来进一步下降概率较大。因此，IMF近日虽然下调美国经济全年增速0.8个百分点至2%，却将2015年美国经济增速预期维持在3%。其次，虽然美联储新任主席耶伦在3月“误言”可能提前加息后，多次发布“鸽派”言论令市场预期加息或会延迟，但美联储通过QE向市场注入的资金规模已从去年末的850亿美元降至350亿，如无意外今年秋季将结束QE，支持美元流动性超宽松的货币政策将不复存在。即便未来加息真的延迟，美元收紧趋势却已形成。截至6月10日，LIBOR三个月期美元利率较5月初上升0.75个基点至0.2303%。

  那么国际资本流动的情况又如何呢？美国财政部最新公布数据显示，今年1至4月国际资本流入净额累计达2659亿美元，较去年同期增长了52%，其中私人资本4月流入规模达1196.7亿美元，创近五年以来的峰值。当然，吸引国际资本流入美国的不仅是开始走强的美元。美国股市、房地产近年来持续走强亦是重要因素。近三个月内道琼斯工业指数、纳斯达克指数和标普500指数分别上涨了5%、7%和6%，与去年同期相比涨幅分别达11.2%、24.9%和18.8%。科技股强势尤其突出，截至6月10日，道琼斯美国科技股指数较年初上涨了8.9%，与去年同期相比涨幅达24.7%。此外，截至一季度末，美国20个大中城市房价指数连续四个季度同比涨幅10%以上。据仲量联行国际资本研究部最新统计，去年进入美国商业房地产的外资总额达387亿美元，比前年增长44%。

  除了资本市场的上行态势产生的强大吸引力外，由美国“再工业化”发展战略主导，在新能源、新技术等方面加快创新，也推高了全要素生产率和投资收益率，巩固并提升了在国际市场上的竞争优势。因而从总体上看，国际资本流向美国的概率相对较大。

  至于其他发达经济体，欧洲央行在现有基础上再度放宽货币政策，日本“安培经济学”量化宽松还将持续，英国央行加息仍有较大不确定性。新兴市场方面，虽然近三个月内股市和债市资金出现回流迹象，但外商直接投资（FDI）及其他项资金流入继续缩水，仍面临较大风险。随着未来美联储正式结束QE甚至进一步加息，国际资本可能再次大幅撤离。

  由此观之，美元转强迹象显著，国际资本流入美国的趋势正在形成，两者可能相互强化。美元汇率与国际资本的故事或许真的将再次上演！

  （作者系经济学博士，青年经济学者）