随着进入经济增速换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期”叠加时期，经济增速放缓将导致资产收益率下降、房地产行业面临转折点、投资者风险偏好下降，影子银行体系的刚性兑付维持得越久，积聚的风险也将越大。

  □滕 飞

  中国的影子银行体系在间接融资主导的金融体系下孕育而生，并在正规银行面临严格监管、货币政策宽松、资产价格上升的背景下茁壮成长。银行、信托、证券、基金等各类金融机构，纷纷加入到影子银行业务的争夺战中。截至今年一季度末影子银行规模达到约32万亿，占银行各项存款余额的28.6%，已具有相当规模。随着进入经济增速换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期”叠加时期，经济增速放缓将导致资产收益率下降、房地产行业面临转折点、投资者风险偏好下降，影子银行体系的刚性兑付维持得越久，积聚的风险也将越大。

  根据金融稳定理事会（FSB）的定义，我国金融体系中的银行表外理财、同业投资、信托等对非标准化债权或股权的投资满足这么几条：一、期限错配程度较大，一般都借短贷长，具有高流动性风险特征；二、表外理财业务和同业业务风险权重低，资本计提少，具有较高的杠杆率；三、由于理财、信托等业务刚性兑付的存在，它们实际上是有缺陷的信用体系，风险定价缺失；四、由于对正规银行体系监管过严，监管套利成为此类业务发展利器。

  从资金投向看，由于信托类产品收益率一般较高，银行理财产品相当一部分资金流向了信托领域，但信托公司的资本偿付能力却明显要低于银行。数据显示，信托公司2013年末股东权益总额为2555亿，占信托产品余额比重为2.34%，与银行12.13%的平均资本充足率相比，差距较大。而且，正如银行有不良贷款一样，信托项目也必然会发生风险，那时情况会更糟。

  一般情况下，如果项目出现亏损，信托公司可能通过银行、地方政府协商，对项目并购重组或找第三方接盘，或用其他产品的超额收益率补偿亏损项目的投资者。如仍不足以弥补亏损，则会以资本金来补偿，若资不抵债则可能倒闭破产，信托业历史上的数次整顿都有不少信托公司倒闭。然而，随着近年来房地产等资产价格不断攀升，信托业迎来了黄金时代，也造就了影子银行的膨胀。鉴于信托牌照稀缺、利益诱惑巨大，信托公司想方设法动用一切手段保全刚性兑付，这也是为什么自去年以来数次传闻信托项目要违约但最后仍得以保全的原因——事实上项目可能已经亏损，但通过其他方式补偿了投资者。

  信托公司名义上为“受人之托，代人理财”，不承担投资损失风险，但在中国投资者眼中，隐性担保一直存在，而且过去几年信托产品基本实现了承诺兑付，这进一步强化投资者的刚性兑付预期。如果信托公司继续给投资项目的亏损兜底，那么只要投资项目不良率上升0.5个百分点，信托公司去年的利润总额就将被吞噬；若不良率上升3个百分点，信托公司全部净资产就将被侵蚀殆尽。对于近期项目风险高发的信托行业，打破刚性兑付的局面似乎只是时间问题。

  证券公司通过集合理财计划等通道类业务，加入影子银行的队列。截至一季度末，券商资产管理规模达6万亿，其中90%为定向业务，主要通过银证合作做通道业务。基金公司也纷纷成立子公司，加入通道业务争夺战。一季度末基金子公司管理规模已达1.4万亿，而同期公募基金规模仅3.5万亿，二级市场的低迷和通道业务的高收益，造成了这种“本末倒置”的局面。

  由于风险不透明、风险权责界定不清、公司治理结构不健全，上述影子银行业务存在较大风险隐患，甚至会导致系统性风险。其一，影子银行体系中大多数资金投向非标准化债权资产，由于没有公开的交易市场，其资产不具有流动性，风险也不透明，但在隐性担保及刚性兑付的市场环境下，投资者会认为风险低而不去做充分的风险识别和控制，这就造成风险定价的缺失，导致资源的不合理配置；其二，对于信托收益权、买入返售资产等通道类业务的产品，在协议中明确了风险承担方，但实际上银行显性或隐性地为这些资产做了风险背书，同时由于融资链条拉长，风险权责的清晰界定更加困难，正如美国当年资产证券化等衍生品经过多次投资后，投资者甚至根本不了解所买的衍生品对应的是什么标的资产。等次贷危机爆发后才意识到：“哦，原来承受了这么高的风险！”但损失已无法挽回；其三，信贷类资产质量存在一定隐蔽性和远期显现的特征，而信托公司等由于规模相对正规银行体系较小，公司治理结构相对简单，难以有完善的风险管控体系和合理的激励机制，对短期利益的追逐导致风险偏好上升，而风险暴露的滞后性会使风险不断累积。

  面对迅速膨胀的影子银行体系，去年以来银监会针对银行理财、同业业务和信托公司业务先后发布《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》、《关于信托公司风险监管的指导意见》和《关于规范金融机构同业业务的通知》。这三项监管政策，明确限制了非标准化债权、银行理财规模、银行理财显性或隐性担保，要求每个理财产品单独管理、建账和核算；限制信托公司投资非标准化理财资金池，明确项目风险承担主体，强化信贷类业务风险资本约束；明确同业买入返售业务只能是双方之间的交易，且标的物只能是承兑汇票或高流动性的标准化资产，规定开展买入返售和同业投资业务不能接受或提供第三方机构担保，同业投资要计提相应资本与拨备，并规定同业融入融资期限和规模限制。

  上述监管政策基本针对影子银行所具有的非标债权、隐形担保、资金池、期限错配、资本计提不足等风险点，制定了相应的规范措施，相信会对影子银行的规范发展起到一定作用。不过，即使上述监管政策落到实处，之前累积的风险仍需要一段消化期。因此，我国影子银行体系的监管和风险防范任重而道远。

  (作者单位:中国光大银行总行计划财务部)