从统计数据上看，当前的中国经济运行确实比较平稳，市场普遍担忧的房地产泡沫也没有对中国经济造成大的伤害：虽然价格有滞涨现象，楼市本身的交易也算正常。但是，楼市泡沫对实体经济的伤害后果正在凸显。

  2012年，中国工业品价格指数（PPI）进入持续负值阶段，标志着经济需求不足成为经济运行主要特征，经济由反危机激励政策引致的“虚火”逐渐冷却。但从规模以上工业经营情况看，无论是营收增长还是利润增速，规模以上工业企业的经营状况在经历短暂回落后，即进入相对平稳阶段。今年二季度后，在持续、多方位的微刺激下，规模以上工业活动又有重新加速的迹象，6月规模以上工业企业利润当月同比增速由1至5月的平均9.8%跳升到17.9%。

  我国经济正处于转型、升级和新周期的蓄势期，这一阶段经济运行的重要特征，是“宏观稳、微观差”的组合状态将长期存在。“宏观稳定、微观困难”的组合格局，在现实中的表现，就是GDP增长维持平稳甚至略有上行，但微观企业效益却无改善迹象，甚至普遍感到经营难度上升。在企业经营困难的情况下，宏观之所以能保持稳定，是因为政府采取了加大投资等“托底”的“保增长”政策。在私人部门去杠杆的情况下，政府部门的主动加杠杆行为，显然是要有“抓手”的，“大企业、大项目、大资金”自然是政府刺激经济的最直接和有效选择。因此，由于政策受惠程度的差异，官方统计公布的规模以上工业企业经营状况，和实际中规模以下的中小企业经营状况，可能存在显著差别。据笔者的实际调研，小微企业普遍比规模以上企业经营困难。看反映企业经营景气状况的PMI，以中小企业为主的汇丰PMI在今年前5个月全部位于荣枯分界线50的下方；而同期以大企业为主官方PMI则全部位于荣枯分界线上方，且呈持续上升趋势。

  在楼市泡沫上升期，从项目经营角度看，房产开发是名副其实的“短、平、快、丰”项目，且进入门槛不高，任何企业和个人只要有足够实力，拍块地就可以干。从经营流程上看，开发商只需拿到地，其他后续所有经营行为都可外包。正因为有如此多的好处可以轻易实现，相对于竞争激烈、毛利微薄的制造业等其他实业来说，在所谓的多元化战略下进军房地产业，对各路资本来说，都有着不可抗拒的吸引力。

  自2003年上届政府确立房地产行业为国民经济主导产业以来，我国楼市的发展进程给市场造成了房价只涨不跌的假象。面对无风险暴利，各路资本纷纷舍弃主业，进入房地产行业。房地产业的蓬勃发展，同时也带来了我国经济国际化程度的快速发展：在2003年至2012的10年间，我国年出口由4382亿上升到20487亿，进出口总额则从8510亿上升到38671亿。一般而言，一个国家或地区经济国际化程度的提高，通常会带来企业对研发投入的增加，以及加快产业升级步伐的国际化效应。然而，由于我国楼市持续泡沫对企业经营行为的影响，全社会普遍形成了重投资、轻研发的短期化倾向，2003年至2012年，我国企业R&D支出增长由最高的40%降到18%。R&D投入的下降，使得我国经济持续增长的后劲和基础受到釜底抽薪式的伤害，各产业的国际竞争力难以有效提高。

  正如各路央企纷纷进军地产业一样，各路民间资本也被房地产的暴利所吸引。与央企进军地产业可以利用政府背景的优势不同，民间资本大都依赖资本实力在搏杀。伴随着房价、地价的相互推动上涨，那些实力较弱、又不甘心吃不到“肥肉”的民间资本中小企业，纷纷采取避开竞争激烈的一线城市，来到竞争和门槛较低的二、三线城市，或者在一线城市中寻找边缘地块，也卷入到地产开发的大潮中。

  从项目财务分析的角度，房地产项目暴利的基础是高的财务杠杆。在普通制造业等大部分实业项目中，技术、商业模式、资本等要素是经营成功的基础；而在房地产中，保证高杠杆下现金流等财务运转的正常经营，往往是成功的关键。众多为房产暴利所吸引的非“房”中小企业，对高杠杆财务运转的技能显然很不足，对仍处在房地产价格上涨周期中的先期进入者来说，高杠杆经营能力的不足并不构成缺陷；但对后期进入者而言，由于房价上涨放缓甚至停止，经验不足的非“房”涉“房”企业，在小马拉大车的重负下，就只能被迫转向信托、私募等高成本融资渠道了。高昂的利息费用等财务成本，加上不涨反跌的房价，导致非“房”涉“房”企业大面积陷入资金链条断裂窘境。近来各地此起彼伏的中小企业财务危机事件，其原因固然有受经济周期影响带来的主业经营困难，但在更大程度上，还是因前期脱离主业、进入了高杠杆的房地产行业，导致债务过高、过快增长所致。也就说，主业困难只是让企业日子难过，涉“房”项目却是企业的夺命绞索。对于长期恪守主业、致力主业发展的企业来说，经济低迷是“危”、“机”并存的，而对舍弃专业、追逐短期暴利的非“房”涉“房”企业来说，经济持续低迷是一场十足的“危机”！

  （作者系上海证券研究所注册国际投资分析师CIIA）