⊙山东神光金融研究所所长 刘海杰

  我们认为，三季度A股核心变量是制度变革，新股、期权、沪港通等要素激发各路资金想象力，资金流入导致A股反弹，进入9月份这一逻辑没有改变。我们认为，权重股仍会停留在对经济预期、估值修复等传统老套路上，权重指数趋势向上但走走停停；中证500指数是价值成长股的典型代表，上涨节奏依旧轻快。策略上，维持大小兼顾原则，以不变应万变。大股票看证券保险的弹性，中小股票把握政策+市场双轮驱动成长股的机会。

  A股还是老套路 钱是关键

  首先，炒政策是真，炒复苏是假。三季度A股在预期中出现反弹，我们的观点是，这个反弹是在新股发行与上市、沪港通、交易工具创新等三方面预期下产生了共振。7月份的时候，有不少观点认为是经济预期改善下的估值修复。我们坚持认为是权重股反弹，并非蓝筹股估值修复，因为当初领涨的个股和业绩改善没有一毛钱的关系。到了8月份的时候，真相大白，由于7月经济数据差，炒复苏的势头立刻被压了回去，经济复苏被证伪，或者说经济复苏的艰难性远远超过了市场的预期，所以权重股再度出现分化。我们估计9月份经济基本面数据依旧不佳，很难从中得到经济数据好而支撑股市涨的逻辑。

  事实上，观察A股资金面变化就可以得出比较清晰的结论：首先是融资融券，三季度以来融资资金增加1000亿元；其次是QFII、RQFII等额度增加后直接入市，规模超过300亿元；另外，中央汇金公司申购中证500ETF等资金规模超过5亿元。过去两个月，A股保证金从5000亿元上升到8000亿元的过程中，绝大多数是市值配售新股的资金，直接投资二级市场的资金在千亿左右。这些资金进入股市，主要是受到政策的催化。

  其次，从定向降准，到定向降息。前者是数量化的政策，是防止钱荒，今年目标达到了。后者是价格手段，是降低社会融资成本，举措才刚开始。我们判断未来针对实体经济复苏降息还会有，资金价格回落是百业待兴的关键。如果形成连续降息的预期，对股市的感召力是巨大的。

  第三，强改革促使资金重配。我们依旧强调，A股没有系统性风险，只存在结构性风险，并且眼下还是中证500的小牛市行情。由于个股持续分化，市场赚钱效应并不强，所以，这总给人熊未尽的感觉。从政策、资金等大的环境上来判断，虽然改革进程可能比较艰难，但未来人们对于未来10年市场的希望明显增强，处于历史相对低位的沪深300等权重股，对于各路资金的吸引力在增强。在资金价格有望回落的情况下，信托、理财市场20余万亿的资金仍有可能分流到股市、债市当中来。套用一句话，A股上涨的道路是曲折的，但前途是光明的。

  改革是投资主线

  8月以来，权重指数表现较为滞重，中证500指数表现较为轻快。我们认为，后者是典型的小牛市行情，根基是改革如期推进，动力是资金供给的逐步改善，前景则是中小企业保持一定速度的增长，一言以蔽之：成长是主线。由于指数和板块的分化，市场的投资情绪不可避免要产生一定的分歧，这表现在市场中，可能是短期内行情的震荡，这种震荡都是健康的，随后我们都可以看到中证500的持续新高。因此，在投资策略上，大方向要看多做多。

  第一，改革是投资主线。对于资本市场来说，改革已在二级市场得到高度认同，今年以来的航天军工、北斗导航、互联网、信息安全、新传媒、国企改革等等一系列主题，陆续发散出诸多投资机会。我们也指出，有些机会是政策驱动与市场驱动的交集，市场关注度比较高，资金面容易产生共鸣。

  第二，新常态下选成长。新常态变化与经济转型及改革同在，为市场在资源配置中起决定作用而护航。新常态下的中国经济需要有火车头，他们将不再是传统制造业，不再以投资为动力，而是以科技进步、户籍改革为动力的服务业。真成长的逻辑在于，产业链受政策扶持，一些细分行业的护城河比较厚，龙头公司能够充分享受政策扶持下高速增长的机会，这就是好行业中的好公司，市值从几十亿到上百亿不等，但还没有达到三五百亿的水平。真成长公司维持了一定的市场份额，并有足够的提升空间，拥有了一定的营收规模，边际成本下降，毛利稳定。这些公司基本的特征是内涵增长与外延增长并举。我们估计，9月份市场热点的演变将从强周期转换到弱周期，从传统转换到新技术。

  第三，大小兼顾，以不变应万变。坚定三季度提出的大小兼顾的投资策略，看好股市在资产配置中的号召力，政策驱动+资金推动上涨行情仍会持续，看好权重股中的大块头：证券、保险、银行，混合所有制的央企；看好中小市值的成长股：军工北斗、节能环保、大健康、互联网、信息安全、软件、计算机、智能穿戴。